Les vues de Morningstar en résumé
Les investisseurs ont les yeux rivés vers la Fed, qui devrait décider cette année de commencer le resserrement de sa politique monétaire.
Nous avons ajusté notre méthodologie de calcul du coût du capital pour refléter nos hypothèses d’inflation sur le long terme. Nous intégrons un taux à 10 ans des bons du Trésor de 4,5% - très au-dessus des niveaux actuels.
Une revue du secteur de l’énergie nous a conduits à abaisser nos prévisions de cours du pétrole sur le long terme.
L’ensemble du marché nous semble modérément surévalué, et les opportunités sont plus rares. Les investisseurs en actions doivent avoir un horizon de placement particulièrement long, et faire preuve de patience et de discipline s’ils veulent tirer parti de la volatilité.
Taux d’intérêt : les lois de la gravité
Les investisseurs du monde entier sont toujours très attentifs aux déclarations de la Fed, mais cette attention a atteint de nouveaux sommets au fur et à mesure que s’approche une possible décision de l’institution de relever ses taux directeurs.
Le taux directeur est proche de zéro depuis 2008 et la dernière fois qu’un resserrement est intervenu, c’était en 2006. Les politiques d’achat d’actifs (« Quantitative Easing ») et autres mesures dites non-conventionnelles ont conduit les banques centrales en territoire inconnu. Pas de surprise à ce que cela crée de la nervosité sur les marchés.
Warren Buffett compare les taux d’intérêt au centre de gravité pour les actions. La valeur intrinsèque de tout titre financier est l’actualisation des flux de trésorerie que ce titre génère. Des taux d’intérêt plus élevés signifient une valeur intrinsèque plus basse.
La difficulté d’évaluer les actions tient à l’incertitude autour des flux de trésorerie à venir. Un environnement de hausse des taux d’intérêt est généralement synonyme de croissance de l’activité et d’inflation, ce qui signifie aussi croissance des flux de trésorerie à venir.
Pour les investisseurs qui ont un horizon d’investissement suffisamment long (5 ans minimum, plusieurs décennies dans le meilleur des cas), nous restons convaincus que les actions sont une alternative bien plus attrayante que les obligations pour protéger et accroître le pouvoir d’achat.
D’après notre analyse, le rendement réel des actions (ajusté de l’inflation) devrait se situer entre 6,5% et 7% par an. Notre hypothèse est que l’inflation sur longue période atteindra 2%-2,5%. Le point médian de ces deux estimations est un rendement pour les actions de l’ordre de 9% (contre 10% dans notre précédente estimation).
Notre estimation de coût du capital est de 7,5% (contre 8% auparavant) pour les sociétés moins sensible que la moyenne au cycle économique, et 11% (contre 12%) ou 13,5% (contre 14%) pour les entreprises les plus sensibles au cycle.
Ce nouveau coût du capital a entraîné un relèvement d’objectifs de cours sur une partie de notre univers de couverture. Toutefois, cela ne signifie pas que nous anticipons que l’environnement actuel de faibles taux d’intérêt se perpétuera à l’infini. Notre estimation est que les taux longs seront de 4,5% (dont 2%-2,5% de rendement réel et 2%-2,5% d’inflation)
Révision en baisse des prix du baril de pétrole
Morningstar a récemment abaissé son estimation de long terme pour le cours du baril de pétrole et pour le gaz naturel.
Cette révision reconnaît tardivement l’évolution des fondamentaux du marché pétrolier. Nous avons adopté un modèle qui nous rendra plus proactifs à l’avenir. Notre analyse repose sur les trois éléments suivants :
1. La croissance des huiles de schiste aux Etats-Unis a abaissé le coût marginal de production de la ressource la plus chère. Le sable bitumineux et l’offshore profond risquent de ne plus être les points de référence pour déterminer les cours du baril de pétrole.
2. Les coûts de production de services pétroliers sont entrés dans une phase de baisse, du fait des surcapacités.
3. La demande domestique en gaz naturel est couverte par une production de gaz de schiste relativement bon marché.
Ces éléments ont modifié la rentabilité du secteur pétrolier et gazier. Seules les sociétés présentes dans les étapes intermédiaires de production du pétrole ont été jusqu’ici relativement préservées.
Moins d’opportunités dans les marchés
L’ensemble des valeurs dans notre univers de couverture se traite avec une prime médiane de 4% par rapport à notre estimation de valeur intrinsèque. Les valeurs cycliques et défensives ont suivi la hausse du marché et sont aujourd’hui surévaluées.
D’après nous, les valeurs industrielles, la technologie, la santé, la consommation défensive et les services collectifs sont les secteurs les plus surévalués, avec des primes de valorisation entre 7% et 11%. Seule l’énergie se traite avec une décote de 9%.
L’indice S&P 500 – à un niveau de 2.108 – affiche un P/E de Shiller de 27,7x, soit un niveau supérieur à 79% des niveaux observés depuis 1989. De tels niveaux de valorisation suggèrent que les rendements à attendre des actions seront faibles dans les cinq années à venir et qu’ils exposent les investisseurs à un risque de perte en capital. Il est donc vital d’être prudent.
