Les responsables de la gestion de Lazard Frères Gestion n’ont guère modifié leur vision du monde depuis le début de l’année. Ils continuent de privilégier les actifs risqués, actions, convertibles et dette subordonnée en tête, sur fond de confirmation progressive de la reprise économique mondiale.
Reprise mondiale
Pas de changement de cap, puisque le scénario macro-économique se déroule conformément aux attentes :
- la croissance économique mondiale accélère de nouveau après un ralentissement en 2012, et se centre sur les pays développés (USA, Japon et désormais Europe) ;
- l’économie américaine a plutôt bien passé la falaise fiscale. La faiblesse de la croissance (2,2% en moyenne sur 3 ans contre 3,2% en moyenne entre 2003 et 2006) s’explique par le faible niveau des salaires et l’impact de l’ajustement budgétaire après la crise financière de 2008 ;
- l’Europe a confirmé sa sortie de récession au deuxième trimestre 2013, mais la reprise ne s’amplifiera que si le mouvement de réformes engagé se poursuit ;
- le Japon tire profit de la politique de relance vigoureuse conduite par le gouvernement et la banque centrale nipponne ;
- les émergents sont victimes d’une baisse de l’appétit pour le risque de la part des investisseurs, provoquée par l’annonce par la Fed de réduire ses achats d’actifs (un des éléments que LFG reconnaît avoir mal anticipé), mais aussi dans certains pays (Turquie, Inde, Afrique du Sud) par l’accroissement des déficits courants ;
- la situation des émergents ne devrait toutefois pas conduire à revivre une crise similaire à celle de 1997 compte tenu de situations financières de meilleures factures qu’à l’époque ;
- la croissance chinoise se stabilise. Les pouvoirs publics pilotent le changement de modèle économique, tout en suivant de près la situation du secteur financier et du marché de l’immobilier.
Remontée des taux
Sur fond de reprise, la remontée de taux longs américains, très rapide entre mai et août - et liée en grande partie à l’amélioration des anticipations de croissance en… Europe - devrait néanmoins ralentir, estime Mathieu Grouès, associé-gérant et directeur de la gestion institutionnelle chez LFG. Les marchés semblent rassurés sur la sortie de la crise de la zone euro, qui les agitait depuis 3 ans. Compte tenu de l’avance de cycle aux Etats-Unis, ils anticipent y une remontée des taux plus rapide qu’en Europe.
Dans ce contexte, le dollar devrait reprendre son mouvement d’appréciation, suivant de près l’écart entre le rendement à 2 ans aux Etats-Unis et en Europe. La chute des devises émergentes semble elle proche de son terme. Toutefois, les investisseurs désireux de profiter de valorisations plus attrayantes dans la région devraient faire attention aux mouvements de flux très brutaux qui pourraient encore peser sur les performances de ces classes d’actifs dans les mois à venir.
La remontée des taux pénalise surtout le crédit (« investment grade »). Sur les obligations plus risquées (high yield), le mouvement de repli des spreads devrait permettre de compenser l’effet défavorable de la hausse des taux. Dans l’ensemble, « les marchés obligataires sont peu attractifs à cause de la remontée des taux », note Matthieu Grouès.
Les actions favorites
Les performances seront donc à trouver du côté des actions, qui bénéficient toujours d’une valorisation attrayante par rapport aux autres classes d’actifs. Aux Etats-Unis, la Bourse a surpris en faisant mieux que l’Europe (contrairement aux prévisions de LFG), en grande partie à cause de la poursuite de l’amélioration des marges.
Les actions japonaises devraient profiter du mouvement de repli du yen, et des annonces des autorités locales sur les achats d’actifs et la politique fiscale (hausse de la TVA).
Les actions de la zone euro sont toujours le parent pauvre des allocations d’actifs. L’amélioration de la conjoncture devrait néanmoins avoir un effet positif sur les croissances bénéficiaires et il est possible d’envisager une hausse de 20% par an des profits au cours des deux prochaines années si le PIB revient vers les 2%, estime Matthieu Grouès.
Pour Régis Bégué, associé-gérant chez LFG et responsable de la gestion actions, les gestions sont globalement sous-pondérées en actions, et au sein de la classe d’actifs, l’Europe est également sous-pondérée.
« Le marché opère une rotation sectorielle des titres de qualité à croissance visible, qu’il jouait depuis 2007, vers les valeurs plus sensibles à la conjoncture. Il était dans une dynamique de valorisation basse en raison de profits faibles », observe-t-il. Une situation qui pourrait changer et profiter surtout aux valeurs cycliques (banques, automobile, consommation cyclique, métaux ou chimie) en cas de confirmation de la reprise.
