Au cours des dernières semaines, les tensions liées aux marchés émergents ont provoqué un bref écartement des spreads de crédit, offrant une nouvelle occasion pour les investisseurs de trouver des opportunités d’investissement intéressantes.
Toutefois, cette « fenêtre de tir » s’est rapidement refermée et les spreads se retrouvent aujourd’hui à leurs niveaux d’avant-crise, signifiant que les investisseurs semblent relativement confiants quant au risque de contagion des tensions actuelles dans le système financier chinois ou dans la confrontation autour de l’Ukraine.
En Europe, l’indice Morningstar Eurobond Corporate affichait un gain de 2,71% au 11 avril, mais cette performance s’explique plus par le recul des rendements obligataires que par le resserrement des spreads. Depuis le début de l’année, le spread moyen de l’indice s’est resserré de 6 points de base à +97, alors que le rendement 10 ans du Bund a baissé de 40 points de base à 1,53%.
Sur la base des vues de long terme de Morningstar, les spreads sont raisonnablement valorisés, mais se trouvent dans le bas de la fourchette de nos anticipations. Cette configuration signifie qu’à court terme, le marché du crédit reste sensible à des facteurs de risque tels qu’un ralentissement plus fort que prévu en Chine ou de nouvelles tensions autour de la situation ukrainienne.
A court terme, le marché a été peu animé par des émissions corporate. Du côté des souverains, l’émission de la Grèce a révélé un appétit significatif pour le rendement. L’émission grecque s’est faite avec un spread de 435 points de base sur le rendement des obligations gouvernementales allemandes.
Au regard de la note de la Grèce, Dave Sekera de Morningstar estime « qu’il n’est pas clair si les investisseurs ont acheté le papier grec parce qu’ils jugent le spread attrayant pour le risque pris, ou s’ils font le pari que la BCE va lancer son propre programme d’assouplissement quantitatif et qu’ils seront en mesure d’apporter le papier grec à la BCE avec un profit. »
La BCE a justement lancé quelques ballons d’essai au sujet de possibles interventions pour lutter contre le risque de désinflation. Les deux mécanismes les plus évoqués sont un taux de dépôt négatif et/ou un programme d’achat d’obligations de long terme.
La première mesure vise à forcer les banques soit à prêter à d’autres banques à un coût faible ou à acheter des obligations gouvernementales de maturité courte, avec dans les deux cas la volonté de baisser le coût de financement.
La deuxième mesure ressemble au programme d’achats d’actifs de la Fed, et l’effort de la BCE se porterait plutôt sur la partie longue de la courbe, afin de baisser les taux d’intérêt de long terme. Toutefois, avec un rendement du Bund déjà à 1,53%, après un passage à un plus bas de 1,20%, il est difficile de le voir reculer à des niveaux encore plus faibles.
De telles mesures pourraient toutefois contribuer à déprécier la valeur de l’euro, ce qui aurait comme conséquence de relancer les exportations et d’importer de l’inflation. Cette liquidité pourrait aussi conduire à un resserrement des spreads de crédit.
