L’année 2016 a été particulièrement difficile à naviguer, entre incertitude sur les fronts économiques ou politique (« Brexit », élection américaine, référendum italien). Entre le début de l’année et fin octobre, l’indice Morningstar Europe NR a cédé 3,7%.
Sur les 36 fonds actions européennes de grande capitalisation notés positivement par Morningstar, six ont battu l’indice de leur catégorie et 10 ont fait mieux que leurs concurrents.
En 2015, 30 fonds médalistes avaient battu leur indice respectif et 26 avaient fait mieux que leurs pairs.
Si les spécialistes des valeurs de croissance européennes ont plutôt bien tiré leur épingle du jeu, les fonds les mieux notés dans les catégories mixte ou « value » ont connu une année bien plus délicate.
Parmi les spécialistes des actions de la zone euro (16 fonds), seulement deux ont fait mieux que leurs concurrents ou que l’indice MSCI EMU, alors que presque tous avaient bien tiré leur épingle du jeu en 2015.
L’année a été marquée par d’importants changements de direction sur les marchés, que ce soit en termes de style ou de pays. Par exemple, les valeurs à croissance visible ont été largement privilégiées par les investisseurs durant la première partie de l’année, avant que le vent ne tourne vers les titres « value » après le Brexit, accompagnant le mouvement de remontée des taux qui s’est amplifié avec l’élection de Donald Trump à la présidence américaine.
Choisir des entreprises au bilan solide, chèrement valorisées et bénéficiant d’un avantage concurrentiel (« Moat ») s’est avéré une stratégie gagnant sur la première partie de l’année, mais il fallait ensuite aller vers des titres plus « value », comme les financières ou les producteurs de matières premières et de métaux de base, au cours du second semestre.
Des problèmes liés à des pays spécifiques (Royaume-Uni, Italie) ou à des secteurs (financières, santé) ont largement pesé sur la performance des indices cette année.
En moyenne, les gérants actions européennes étaient sous-exposés aux produits de base et à l’énergie par rapport à leur indice de référence.
Il y a eu quelques exceptions, comme le fonds Metropole Selection, noté « Silver », qui était notamment investi en BP et Royal Dutch Shell – exposition qui n’a pas suffi à contrebalancer la sous-performance des banques italiennes, auxquelles le fond était aussi exposé.
Le fonds Schroder European, également noté « Silver », était exposé à hauteur de 19% aux produits de base (soit deux fois le poids de l’indice et de la catégorie), mais en pariant plus sur les groupes chimiques que miniers. Ce choix a néamoins été couronné de succès, puisque des titres comme Sika ou DSM ont aidé le fonds à battre son indice depuis le début de l’année.
Parmi les valeurs industrielles, des titres comme Siemens ou Schneider Electric ont bien performé, et ont contribué positivement à la performance du fonds Pioneer Funds Euroland Equity (noté « Silver »), lequel affiche une performance absolue négative, mais ne bat pas moins son indice et sa catégorie.
Les financières ont été le secteur le plus mal aimé cette année. En être à l’écart faisait partie du consensus. Plusieurs fonds n’avaient aucune exposition au secteur, comme les fonds Renaissance Europe ou Comgest Growth Europe, ainsi que BL Equities Europe. A contrario, le fonds SLI European Equity Income est parvenu à battre son indice et sa catégorie en dépit d’une exposition importante au secteur financier : le fonds a subi des pertes sur ses positions en Intesa Sanpaolo ou UBS, mais ces dernières ont été plus que contrebalancés par la surperformance de titres comme Partners Group, Danske Bank ou Swedbank.
Une majorité de fonds été surpexposée au secteur de la santé, avec des titres comme Bayer, Novartis ou Novo Nordisk.
Sur le plan géographique, le Royaume-Uni a été le pire contributeur, en grande partie en raison de la chute de sa devise (en baisse de 15% cette année).
La plupart des fonds d’actions européennes de grandes capitalisations étaient légèrement sous-pondérés sur le Royaume-Uni. L’exposition moyenne était de 25% contre 27% pour l’indice Morningstar Europe.
La plupart des gérants ont néanmoins été surpris par le vote, et les fonds les plus affectés ont été ceux qui étaient le plus exposés aux titres liés aux matières premières, ainsi qu’aux valeurs domestiques. C’est le cas de T. Rowe Price European Equity, pénalisé par des titres comme Capita, Howdens Joinery et William Hill, quand des titres comme Berkeley, Great Portland Estates ou Lloyds Banking Group ont pesé sur la performance du fonds BGF European Special Situations (noté « Silver »).
Bien que moins représentée dans l’indice Morningstar Europe (moins de 5%), l’Italie a pesé avec une baisse de 20% des actions du pays depuis le début de l’année. Cette contre-performancé a joué négativement pour des fonds tels que DNCA Value Europe et DNCA Invest Value Europe (13% d’exposition aux valeurs italiennes). Une surexposition aux valeurs italiennes a également affecté des fonds comme Allianz Euroland Equity Growth, Metropole Selection ou les fonds notés « Bronze », Argonaut Pan European Alpha et Pioneer Funds European Potential.
Le pouvoir du « Moat »
Le concept de l’avantage concurrentiel durable (« Economic Moat ») est au cœur de l’analyse financière par Morningstar des sociétés cotées en Bourse. Il détermine la capacité d’une entreprise à dégager une rentabilité du capital durablement supérieure au coût des ressources.
Les analystes de Morningstar assignent trois niveaux d’avantage concurrentiel : aucun, moyen/étroit, large/étendu (« No Moat », « Narrow Moat », « Wide Moat »).
Lorsque l’on analyse la performance des différentes composantes de l’indice Morningstar Europe NR EUR, les titres ayant un avantage moyen ont mieux résisté que ceux ayant un avantage large, cédant respectivement 2,43% et 5,86%, et ceux n’ayant pas d’avantage ont surperformé avec une baisse limitée à 1,81% (entre janvier et octobre).
En prenant en compte les notations quantitatives, on arrive à des conclusions similaires.
Cet écart de performance reflète la rotation de style qui s’est opérée dans le courant de l’année. Les titres de plus grande qualité, largement privilégié en début d’année, ont commencé à sous-performer avec la remontée des taux, en raison principalement de niveaux de valorisation devenus particulièrement cher.
A l’inverse, de nombreuses valeurs cycliques, industrielles ou dans le secteur des matières premières, sans avantage concurrentiel, ont rebondi ou sont revenues à la faveur des investisseurs dans le courant de l’année.
Les titres de qualité ont moins joué leur rôle de vent porteur cette année, même s’ils ont été d’un rôle bien utile lorsque les marchés étaient particulièrement volatils.
