Quelle est l’essence des cycles des marchés ? Howard Marks, patron du fonds d’investissement Oaktree Capital, vient de publier un livre intitulé Mastering the Market Cycle ou « comment mettre les chances de votre côté (« Getting the Odds on Your Side »).
Marks est connu pour sa capacité d’analyse des marchés et est considéré comme un des disciples les plus réputés de Benjamin Graham et promoteur du « value investing ». Une approche qui lui a été bénéfique et qui lui a surtout permis de bien manœuvrer dans des marchés marqués, depuis les années 1960, par de nombreuses bulles et corrections boursières.
Dans le chapitre final de son ouvrage, Marks reprend les éléments qu’ils considèrent les plus importants pour comprendre les cycles du marché. En voici quelques points que nous avons jugé importants :
- Comprendre la nature et la dynamique des cycles de marché est une première attitude positive de tout investisseur.
- Cela requiert d’avoir à la fois un minimum de compréhension de la dynamique économique, d’être capable de comprendre et d’évaluer le processus de création de valeur des entreprises, mais également de savoir apprécier la psychologie des autres investisseurs (« sentir le marché »).
- Marks indique que l’investisseur avisé est celui qui, face au tirage au sort d’un billet de loterie, sait évaluer les perspectives de rentabilité de différents placements et sait quel est le moment opportun pour intervenir sur les marchés.
- Trouver le bon équilibre entre prudence (« defensiveness ») et opportunisme (« aggressiveness ») et savoir faire évoluer cet équilibre au fil du temps.
- Les cycles de marché sont une réalité, ils varient en nature, fréquence, durée, mais la chaîne des événements que l’on peut observer dans un cycle de marché répond souvent à une certaine logique. Chaque événement provoque le suivant. Comme le disait Mark Twain, « l’histoire ne se répète pas [à l’identique], mais elle rime. »
- Le cycle tend à osciller autour d’un point de référence. Pour le cours de Bourse d’une entreprise, ce point est sa valeur intrinsèque.
- La succession de phases d’exubérance ou de déprime font que les marchés peuvent évoluer à la hausse ou à la baisse, atteignant parfois des états de « bulle » ou de « krach ».
- Le plus grand danger pour les investisseurs est « l’excès d’optimisme », car un environnement de marché trop favorable conduit le plus souvent à une mauvaise allocation du capital, laquelle entraîne une destruction de valeur qui peut être fatale pour l’investisseur imprudent.
- Un investisseur fera mieux que le reste du marché s’il est en mesure de mieux analyser le cycle du marché et de prendre position de manière adéquate. La chance et le hasard jouent parfois une part non négligeable dans cette capacité à surperformer. L’erreur que commettent de nombreux investisseurs est d’associer cette surperformance à un talent quelconque.
- « Les investisseurs sont rarement objectifs, rationnels, neutres et ont des positions stables », note Marks.
- Comme de nombreux humains, ils se montrent avides, envieux, crédules, peuvent avoir une faible aversion au risque, peuvent faire preuve d’excès de confiance. Ces dispositions expliquent pourquoi le prix des actifs peut monter et alimenter la formation de bulles financières.
- A l’inverse, quand l’environnement économique n’est plus porteur, ils peuvent sombrer dans le pessimisme le plus total, avoir peur, être sceptiques ou incrédules, alimentant les phénomènes de krach boursier.
- « Dans le monde réel, le sentiment des gens a tendance à fluctuer entre ‘plutôt bien’ à ‘pas super chaud’. Dans le monde de l’investissement, les perceptions vont de ‘tout est parfait’ à ‘c’est sans espoir’ », résume Marks.
- La manière dont les investisseurs appréhendent le risque façonne de manière profonde la manière dont ils vont investir.
- Pour Marks, comme pour les disciples de Benjamin Graham, Warren Buffett ou Charlie Munger, le risque n’est pas la volatilité des cours ; c’est la possibilité de perdre son capital.
- La volatilité devrait être vue comme une source d’opportunité. Comme le dit Buffett, il faut « être avide quand tout le monde a peur et avoir peur quand tout le monde est avide. » Plus facile à faire qu’à dire.
- L’excès de tolérance face au risque crée les conditions d’une bulle financière. L’excès de prudence ou de pessimisme crée les conditions d’une surperformance durable.
- Le cycle du crédit est un élément important dans la dynamique de l’économie, des entreprises et des marchés. Lorsque le crédit est accessible et bon marché, les financements sont disponibles et alimentent la croissance ; lorsqu’il disparaît ou n’est plus accessible, l’activité économique se contracte.
- Pour Marks, le cycle du crédit a une influence déterminante sur le cycle des marchés financiers. Bien le comprendre peut donner un avantage à l’investisseur.
- « Un certain nombre de mots doivent être exclus du vocabulaire de l’investisseur intelligent : jamais, toujours, pour toujours, ne peut pas, ne pourra pas, pourra, doit. »
- Les trois étapes d’un marché haussier : « Première étape, un très petit nombre d’investisseurs sentent que les choses vont aller mieux ; deuxième étape, la plupart des investisseurs réalisent que l’amélioration a bien lieu ; troisième étape, tout le monde pense que la situation va progresser indéfiniment. »
- « Le paroxysme de l’optimisme, la disponibilité du crédit, l’envolée des prix vers leurs plus hauts, le potentiel de rentabilité au plus bas et la prise de risque au maximum se produisent généralement au même moment. »
- Il faut faire la distinction entre le point bas du marché, qui est celui où le dernier vendeur marginal a cédé ses positions, et le moment où les gens attendent que la ‘poussière soit retombée’ pour commencer à acheter. Comme l’explique Marks, à ce moment-là, les meilleures opportunités auront disparu.
- Sortir du marché après une phase de baisse est la pire des erreurs.
- Subir une perte de valeur (« mark-to-market ») dans une phase de baisse est difficile à supporter, mais cela n’est pas fatal si la valeur est toujours présente et si vous savez vous montrer patient.
- Une technique utile pour savoir prendre position sur le marché est de pouvoir inférer ce que le marché anticipe. Les fondamentaux d’une entreprise raconte une histoire sur sa valeur intrinsèque. Son cours de Bourse, le prix du marché en raconte une autre. La divergence entre les deux représente l’opportunité que peut saisir l’investisseur attentif, avec une marge de sûreté.
- « Cette fois c’est différent », sont les mots les plus dangereux pour tout investisseur.
- La nature humaine est telle que les excès sur les marchés existeront toujours.
