Fondée en 1996, F5 Networks est leader dans le domaine de la délivrance d’applications (« Application Deliveru Control » ou ADC), notamment la sécurité du trafic et des réseaux. Ses solutions permettent à ses clients de s’assurer que les applications sont délivrées de manière sûre et efficace au sein des centres de données et dans les environnements dans le « Cloud ».
La société, basée à Seattle, emploie 4.400 salariés. Elle a réalisé sur l’exercice fiscal clos fin septembre 2019 un chiffre d’affaires de 2,24 milliards de dollars et a dégagé un résultat d’exploitation de 518 millions de dollars.
Les solutions ADC étaient traditionnellement acquises sous forme d’équipements logés entre les pare-feus informatiques (« firewalls ») et les serveurs pour contrôler le trafic des données dans les situations de pannes.
Le développement du « Cloud » a entraîné une transformation du marché vers des solutions logicielles, mouvement que l’entreprise accompagne depuis son changement d’équipe de direction.
Avec 90% des équipes de développement concentrées sur l’offre logicielle, F5 est centrée des solutions ADC virtuelles, ainsi que le développement de solutions de sécurité, ainsi que des équipements et services autour des applications dans le « Cloud ».
F5 contrôle environ 40% du marché des ADC et constitue de facto l’interlocuteur privilégié des entreprises clientes de l’écosystème autour du « Cloud », en raison de leur familiarité avec ses solutions, de la possibilité de les personnaliser aux besoins des clients, de l’accent mis sur la sécurité et de la présence d’une communauté de développeurs très active.
La publication des comptes du quatrième trimestre illustre ce point. Avec une croissance de 5% des ventes sur un an, F5 a battu les attentes du marché – les ventes de logiciels ont bondi de 31%, faisant plus que contrebalancer le repli des ventes de matériels (-15%).
En outre, F5 a signé un contrat pluriannuel avec Amazon AWS. Cet accord va permettre aux clients d’utiliser le portefeuille de logiciels (« Software as a Service ») pour l’exploitation des solutions « Cloud ».
Nous pensons que les efforts dans le développement de son offre logiciels et de services autour du « Cloud » devraient rassurer les investisseurs et nous conduisent à maintenir notre estimation de juste valeur à 181 dollars par action.
Malgré le rebond du titre après la publication des résultats, nous pensons que les investisseurs pourront bénéficier d’un potentiel de hausse.
La croissance de l’offre logicielle a d’ailleurs eu un effet bénéfique sur les marges, le taux de marge brute de F5 s’améliorant de 120 points de base.
Nous pensons que cette dynamique de croissance de l’offre logicielle va se poursuivre, ce qui devrait alimenter une progression des marges à travers un effet de levier opérationnel tant que F5 est en mesure de faire croître son activité de services et de la base d’abonnés à ses services.
Sur la base de notre estimation de juste valeur, le titre se traite sur un multiple d’EBITDA de 15x et affiche un rendement des flux de trésorerie disponible (« free cash-flow yield ») de 9%.
Notre estimation de juste valeur incorpore une croissance des ventes de 5% au cours des cinq prochaines années, tandis que le taux de marge brute progresserait de 83,3% en 2018 à 85% en 2024. A cette date, la marge d’exploitation est prévue à 30% contre 23,1% au cours du dernier exercice fiscal.
Le rempart concurrentiel de la société repose à notre avis sur le coût de substitution. L’offre de F5 Networks répond à l’aspect critique de certaines missions, afin de s’assurer que les applications sont correctement déployées, sécurisées et optimisées sur les réseaux.
Ce que les « Bulls » disent
La base installée de F5 en fait un des premiers choix pour des clients à la recherche d’une croissance rapide pour leurs applications et leurs solutions à base de « Cloud ».
Une marque reconnue et des services prégnants devraient protéger l’entreprise de solutions déployées dans l’univers du logiciel libre ou d’offres « low-cost ». F5 a de surcroît des partenariats technologiques avec des fournisseurs d’équipements de réseaux et de centres de données.
La prolifération des données et la complexité des réseaux, autour de la 5G ou de l’Internet des objets offrent un potentiel de croissance significatif pour les clients de F5 et requièrent de faire appel à des fournisseurs de solutions bien établis.
Ce que les « Bears » disent
Certains clients pourraient ne plus faire appel aux solutions de F5, en particulier ceux dont la charge est déployée sur le « Cloud », ce qui tend à réduire le marché potentiel de la société.
Les fournisseurs de solutions « hyperscale » (mise à très grande échelle de calculs aux fins de « big data » ou de « cloud computing ») pourraient être les plus gros concurrents de F5 Networks et F5 ne dispose que d’une fraction des ressources auxquelles Amazon, Microsoft ou Google (Alphabet) ont accès.
Les solutions « open source » peut être utilisées à un coût bien plus faible que celles de F5. Si les services proposés par F5 ne sont pas retenues par les clients, le chiffre d’affaires et les marges de l’entreprise pourraient être à risque.
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