Airbnb a réussi à créer un effet de réseau de masse dans l’hébergement alternatif, source de son rempart concurrentiel moyen (« Narrow Moat »), comme en témoignent ses 5,7 millions d'annonces actives (côté offre de l'équation du réseau) et 247 millions de nuitées d'invités (côté demande) en 2019.
Cet effet réseau devrait se renforcer dans les années à venir grâce à une nouvelle phase d’expansion dans les marchés émergents, où l'Asie-Pacifique représentait déjà 12% des ventes de 2019, et grâce aux expériences « verticales », qui, selon nous, adhèrent bien à la culture communautaire de l'entreprise.
Outre son effet réseau, le profil de liquidité d’Airbnb est solide. À titre d'illustration, la société disposait de 5,6 milliards de dollars de liquidités pro forma et de titres négociables, avec seulement 1,8 milliard de dollars de dette au 30 septembre 2020. En outre, elle a généré 5 millions de dollars de flux de trésorerie disponibles au cours des neuf premiers mois de 2020. Résultat, nous pensons qu'Airbnb a suffisamment de moyens pour investir dans sa plateforme, à moins d'un arrêt prolongé du tourisme mondial.
Nous avons initié la couverture d'Airbnb avec une estimation de la juste valeur de 60 dollars par action, qui intègre une croissance moyenne des ventes de 15% par an entre 2020 et 29, avec des marges d'exploitation augmentant de manière significative à 25% en 2029, contre 10% en 2019.
Notre évaluation implique une capitalisation boursière d'environ 40 milliards de dollars.
Pendant ce temps, environ 20% de l'activité 2019 de son comparable boursier Booking provenait d'hébergements alternatifs. Parce que ce segment offre une croissance plus rapide que la moyenne consolidée de Booking et malgré des coûts de service plus élevés, nous pensons qu'il est raisonnable d'attribuer 25% de la capitalisation boursière d'environ 85 milliards de dollars de Booking à cette activité, ce qui implique une capitalisation boursière de 21 milliards de dollars.
Nous pensons que l’activité d’hébergement alternatif d’Airbnb devrait justifier une prime par rapport à celle de Booking, étant donné que la première offre des réservations alternatives de 38 milliards de dollars en 2019 contre environ 20 milliards de dollars pour la seconde (même si nous pensons que Booking offre globalement un réseau plus complet avec des marges structurellement plus élevées).
Mais les actions d'Airbnb se négociant bien au-dessus de notre valorisation intrinsèque, nous pensons que les investisseurs devraient éviter le titre, en dépit de ses qualités.
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