Discovery et AT&T ont annoncé le 17 mai un projet de fusion entre Discovery et WarnerMedia pour former une grande société de médias autonome.
La nouvelle entreprise (qui n'a pas été nommée) aura une portée considérable via le rapprochement de deux réseaux (TNT, CNN, Discovery et HGTV), ainsi qu'un catalogue de contenus significatif.
Nous sommes relativement confiants dans l’agrément de cet accord par les régulateurs et qu’il sera finalisé en 2022 car la taille globale de la société fusionnée est plus petite que le rapprochement Disney/Fox de 2019 qui a été conduite sous l'administration Trump.
Nous prévoyons que le vote des actionnaires de Discovery devrait être acquis, car deux actionnaires de poids représentant plus de 50% des droits de vote soutiennent la transaction.
L'accord fournit à Discovery et au PDG David Zaslav, qui restera PDG de l’ensemble fusionné, l'échelle et les ressources nécessaires pour rivaliser avec Disney, Netflix et NBCUniversal.
Du côté de WarnerMedia, le spin-out et la fusion avec Discovery libèrent l'entreprise d'une société de télécommunications qui ne semblait pas avoir de plan clair et qui avait du mal à faire face à la concurrence au sein de l'industrie des médias.
Bien que nous pensons que l'opération est positive pour Discovery et ses actionnaires, le niveau d'endettement (environ 56 milliards de dollars) et l'effet de levier (5 fois sur l'EBITDA sur 12 mois) à la clôture seront relativement élevés.
Nous n'augmentons que modestement notre estimation de la juste valeur de Discovery de 39 à 42 dollars par action.
Notre évaluation post-fusion est basée sur l'EBITDA 2023 projeté de 14 milliards de dollars (raisonnable sinon prudent compte tenu de nos estimations) et un multiple de 13,5x.
Notre évaluation autonome pour Discovery implique un multiple de 8 sur l'EBITDA projeté pour 2023, tandis que le consensus FactSet est de 9 fois.
Nous pensons que la nouvelle entité verra son multiple s’apprécier face à de futurs concurrents plus petits comme ViacomCBS (10x l’EBITDA pour Morningstar, 9x pour le consensus) mais rester en dessous de son rival le plus grand et plus diversifié, Disney (respectivement 17x, 20x).
Du côté de Discovery, la mécanique de l'accord est relativement simple. Les actionnaires de Discovery reçoivent 29% des actions de la nouvelle société. La nouvelle société contractera une dette de 58 milliards de dollars, dont 43 milliards de dollars provenant d'AT&T.
La structure alambiquée des classes d’actions de la société sera convertie en une seule classe au sein de la nouvelle société.
Les synergies de coûts résultant de la fusion devraient atteindre 3 milliards de dollars par an.
Du point de vue du contenu, WarnerMedia et Discover semblent bien adaptés l'un à l'autre.
Malgré certains manques en matière de contenu dans le catalogue Discovery, Zaslav et son équipe n'ont jamais tenté de résoudre le problème, que ce soit via des acquisitions ou de manière organique.
Alors que Warner Brothers a eu du succès avec The Bachelor, le contenu non scénarisé n'a pas été la priorité du studio.
La combinaison des deux catalogues et de trois puissants studios de production (y compris HBO) a beaucoup de sens et devrait fournir une base solide pour les offres directes aux consommateurs de la nouvelle société.
Les deux sociétés ont des approches très différentes du monde de la télévision numérique.
WarnerMedia avec HBO Max a acquis une position de choix dans le paysage du streaming avec une bibliothèque de contenus destinée au grand public.
Discovery +, récemment lancé, s'adresse aux fervents fans de contenus non scénarisés de l'entreprise à des prix relativement bas (5 dollars avec publicités et de 7 dollars sans publicité).
Compte tenu des points et des offres de contenu disparates, nous nous attendons à ce que Zaslav et son équipe passent l'année prochaine à trouver une stratégie appropriée pour la nouvelle entreprise.
Nous pensons qu’il y aura toujours un niveau financé par la publicité étant donné le succès initial de l’offre Discovery + tandis que WarnerMedia envisage de lancer une version publicitaire de HBO Max plus tard cette année.
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