Adobe (« Wide Moat ») a publié des résultats mitigés au quatrième trimestre, notamment une hausse des revenus, des commandes décevantes, une hausse modeste du BPA et des prévisions modérées.
Nous pensons néanmoins que les perspectives de l’éditeur de logiciels sont meilleures qu'il n'y paraît.
Les perspectives pour 2022 ne sont que 1% inférieures au consensus, notamment en raison d’un exercice fiscal plus court d’une semaine et l’impact des devises devrait pénaliser de 300 points de base la croissance de l’activité.
Après avoir pris en compte les prévisions et les résultats, nous relevons notre estimation de juste valeur de 610 à 630 dollars par action.
Nous pensions que les investisseurs étaient un peu trop optimistes pour le titre il y a un mois. Le repli de 10 % après la baisse de 8 % au cours du mois précédant nous semble à l’inverse exprimer un excès de pessimisme.
Adobe n'est pas encombrée et qu'un portefeuille en expansion est sur le point d'attaquer un marché en croissance, signe que les actions sont désormais sous-évaluées.
Le chiffre d'affaires du quatrième trimestre a augmenté de 20 % sur un an à 4,11 milliards de dollars, contre des prévisions et un consensus à 4,07 milliards de dollars.
La facturation s'est élevée à 571 millions de dollars, contre des prévisions de 550 millions de dollars hors Frame.io, bien que l'acquisition ait contribué à 29 millions de dollars, ce qui suggère qu'Adobe a raté son objectif.
Nous pensons qu'il s'agit d'un raté plutôt que d'un problème.
Les revenus des médias numériques ont augmenté de 21 % d'une année sur l'autre, tandis que les revenus de l'expérience numérique, ou DX, ont augmenté de 23 % d'une année sur l'autre, les deux étant légèrement supérieurs à nos propres attentes.
Adobe a noté une forte demande tout au long du trimestre de la part des particuliers, des PME et des entreprises, mais n'a pas constaté de hausse typique de la demande de commerce électronique sur deux semaines.
Nous avons observé des tendances similaires dans certaines de nos autres sociétés.
Frame.io a connu une bonne traction et Workfront a contribué à générer des transactions plus importantes dans le segment DX.
Nous restons impressionnés par la capacité d'Adobe à attirer de nouveaux utilisateurs dans les médias numériques et nous sommes encouragés par les solides résultats en matière d'expérience numérique, qui, selon nous, se poursuivront en 2022.
Les revenus de l'édition et de la publicité ont diminué de 17 % d'une année sur l'autre, ce qui était un peu mieux que nos prévisions. La gestion de documents dans le cloud est restée solide au cours du trimestre, avec une croissance de l'ARR de 32 % d'une année sur l'autre.
La marge opérationnelle non-GAAP était de 45,2 %, contre 44,9 % il y a un an et notre modèle de 45,8 %.
Un chiffre d'affaires à la hausse avec une gestion continue des dépenses, compensée par certains coûts d'acquisition, ont amené le bénéfice par action non-GAAP à 3,20 dollars, ce qui était fondamentalement conforme à nos attentes et à celles du consensus.
Pour le premier trimestre de l'exercice 2022, les prévisions de revenus de 4,23 milliards de dollars étaient inférieures au consensus (4,34 milliards de dollars), tandis que les prévisions de BPA non-GAAP à 3,35 dollars étaient également un peu en deçà des attentes.
Étant donné que le premier trimestre 2021 contenait la semaine supplémentaire, la pression à la baisse la plus forte sur la croissance des revenus devrait se situer au premier trimestre.
Bien que les modèles, y compris le nôtre, soient légèrement ajustés à la baisse, la raison de cette révision est importante et, dans ce cas, elle n’est pas liée à des problèmes de demande.
La croissance de l'obligation de performance restante, ou RPO, s'est accélérée à 23 % en glissement annuel pour atteindre 13,99 milliards de dollars, tandis que les revenus différés actuels se sont accélérés pour atteindre 4,73 milliards de dollars.
La croissance de ces deux indicateurs est un signe positif, car de nombreux nouveaux clients ont afflué vers Adobe pour des applications uniques pendant la pandémie.
Nous ne pensons pas qu'il y ait eu suffisamment de temps pour que ces éléments se normalisent, mais tout indique que la rétention n'a pas posé de problème. Nous considérons ces mesures prospectives comme des fondements sains pour Adobe.
À nos oreilles, la discussion la plus intéressante du contenu de la journée des investisseurs concernait l'annonce il y a quelques jours de Creative Cloud Express, qui est essentiellement une version allégée de Creative Cloud offerte gratuitement ou pour 9,99 $ par mois pour une version avec des fonctionnalités améliorées.
Notre première vision de cette nouvelle était négative, car nous craignions qu'il s'agisse d'une réponse concurrentielle à quelque chose que nous n'avons pas vu sur le marché ou qu'Express cannibalise les abonnés ayant souscrit une offre complète.
La direction d’Adobe estime que parfois les utilisateurs expérimentés veulent une version plus simple avec laquelle travailler pour la vitesse et la flexibilité et qu'il n'y a pas de menace concurrentielle.
Adobe continue de croire qu'il faut stimuler la demande et faire migrer les utilisateurs à faible valeur vers des niveaux de prix plus élevés au fil du temps, développer des activités promotionnelles, des partenariats sur le marché de l'éducation, l'expansion des outils Web, l'offre d'intelligence Sensei sur des solutions à bas prix et plus.
La société a révélé qu'elle comptait 600 millions d'utilisateurs actifs mensuels professionnels non créatifs et 400 millions d'identifiants mobiles uniques sur la plate-forme créative.
L'autre point à retenir concernait le marché adressable total, ou TAM, qui devrait maintenant atteindre 205 milliards de dollars au cours de l'exercice 2024, contre 147 milliards de dollars au cours de l'exercice 2023 tel que présenté l'année dernière.
En explorant certains segments, la direction continue de voir la croissance du marché dépasser celle d'Adobe, ce que nous considérons comme une dynamique maladroite suggérant une perte de parts de marché, alors que nous ne pensons pas que cela se produise.
Nous envisageons plutôt des acquisitions ouvrant de nouveaux domaines dans la gestion de la vidéo et du flux de travail en particulier.
Selon les principaux groupes de produits, Creative Cloud devrait représenter un marché de 63 milliards de dollars en 2024, Experience Cloud devrait représenter 110 milliards de dollars et Document Cloud devrait représenter 32 milliards de dollars.
Nous continuons de voir des opportunités de vente croisée convaincantes dans toutes les solutions de l'entreprise et pensons que la pandémie a accéléré l'utilisation critique des mobiles.
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