Les banques européennes peu exposées à la Russie et à l'Ukraine

12,4 milliards d'euros ou 4 % des actifs pondérés en fonction des risques d'UniCredit en 2021 ont des contreparties russes, tandis que 14,6 milliards d'euros ou 2,4 % de l'exposition au défaut de Société Générale sont russes. Leurs opérations russes ont contribué à moins de 3 % des revenus et des bénéfices pour 2021.

ING, Intesa Sanpaolo, Crédit Agricole, Commerzbank et BNP Paribas ont des expositions plus faibles.

Si nous exprimons les expositions russes en tant que part des fonds propres, cela devient beaucoup plus pertinent, environ 25 % pour UniCredit et SocGen.

Cependant, nous ne croyons pas que les expositions totales soient à risque.

Les garanties et les réserves existantes pour pertes sur prêts offrent une protection supplémentaire.

En outre, la majeure partie des expositions d'UniCredit et de Société Générale sont détenues par l'intermédiaire de leurs filiales russes qui sont entièrement financées.

En théorie, ils pourraient se retirer de ces filiales, limitant les pertes à leur investissement en capital dans les filiales.

La participation au capital de leurs filiales russes respectives ne représente respectivement que 3% et 2% du capital pour UniCredit et Société Générale.

Nous pensons que l'exposition relativement faible d'UniCredit et SocGen à la Russie, combinée à leur solide capitalisation, rend le risque d'un appel de capitaux hautement improbable, même dans les pires résultats.

Faible valorisation

La banque européenne moyenne que nous couvrons se négocie désormais à des multiples peu exigeants de 8 fois nos bénéfices de 2022 et de 0,7 fois la valeur comptable tangible de 2021.

Le secteur se négocie désormais à 0,85 fois notre estimation de la juste valeur.

Nous estimons qu’ABN Amro (« Narrow Moat », 0,7 fois P/FVE) et Lloyds (« Narrow Moat », 0,7 fois P/FVE) nous semblent être des valeurs attrayantes.

Aucune des deux banques n'est exposée à la Russie ou à l'Ukraine.

Implications macroéconomiques

En dehors des expositions directes à la Russie et à l'Ukraine, les évolutions macroéconomiques en Europe auront les implications les plus importantes pour le secteur bancaire européen.

Toutefois, comme les échanges avec la Russie et l'Ukraine sont limités si l'on exclut l'énergie, l'impact sur la croissance du PIB semble gérable.

Selon Capital Economics, le PIB de la zone euro devrait actuellement baisser d'environ 0,5 %, en supposant que les sanctions actuelles restent en place à moyen terme et que les prix de l'énergie restent élevés.

Cela ne devrait pas suffire à plonger la zone euro dans une récession.

Il y a quelques éléments instables dans cette analyse, comme une inflation plus élevée provoquée par des coûts énergétiques élevés, des dépenses budgétaires potentiellement plus importantes pour compenser la hausse des prix de l'énergie ainsi que pour faire face à l'afflux d'Ukrainiens cherchant refuge, les perturbations potentielles de la chaîne d'approvisionnement, la demande de voyages cet été à mesure que les restrictions liées au COVID-19 sont levées.

La combinaison de ces facteurs pour les perspectives de croissance économique dans la zone euro est susceptible de changer de poids et d'ampleur à mesure que la guerre en Ukraine évolue, créant une incertitude quant à ce qui semble être un impact par ailleurs gérable sur le PIB.

Courbe des taux et valorisation

Nous pensons que la pentification de la courbe des taux en début d'année a été bénéfique à la valorisation par le marché des banques européennes.

Des taux d'intérêt bas ou négatifs combinés à une courbe de rendement plate ont exercé une pression importante sur les marges d'intérêt nettes des banques européennes.

Le marché a commencé à tenir compte de l'incidence positive de la hausse des taux d'intérêt sur les marges d'intérêt nettes.

Les rendements obligataires allemands à 10 ans étant redescendus sous zéro récemment, la courbe des rendements s'est considérablement aplatie.

Nous pensons que cela a été l'un des principaux moteurs de la faiblesse des cours des cours des banques européennes.

Une croissance économique plus faible à l'horizon et une élévation plus longue de l'inflation à court terme ont également exercé une pression supplémentaire sur les banques centrales européennes.

Les anticipations de hausses plus rapides des taux d'intérêt par les banques centrales, qui gagnaient du terrain depuis le début de l'année, s'estompent.

Cela étant dit, nous soulignons que la trajectoire, même dans un scénario baissier, indique une hausse des taux d'intérêt dans toute l'Europe à court et moyen terme, quoique d'une ampleur plus modérée.

Ce qui, selon nous, est souvent négligé dans le débat actuel, c'est l'impact qu'une croissance économique plus faible et des taux toujours en hausse sont susceptibles d'avoir sur les pertes sur prêts.

Dans l'ensemble de notre couverture, nous avons tendance à nous situer au-dessus du consensus en ce qui concerne notre modélisation des défauts de paiement.

Nous pensons toutefois que les perspectives macroéconomiques actuelles des banques européennes restent positives.

Bien qu'une croissance plus faible du PIB et une augmentation probable des taux d'insolvabilité puissent peser sur la performance, nous nous attendons à ce que des taux d'intérêt plus élevés fassent plus que compenser ces évolutions défavorables.

Financement du commerce et des matières premières

Le financement du commerce et des matières premières reste une boîte noire pour les expositions potentielles aux exportations russes d'énergie et de matières premières.

D'après ce que nous pouvons glaner, l'implication des banques européennes apparaît limitée, même si la visibilité est faible.

Les banques européennes se sont retirées de cette activité au cours des deux dernières années, le vide étant principalement comblé par les banques russes.

Interdiction de la messagerie de paiement SWIFT

La Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication fournit des services de messagerie de paiement à environ 11.000 institutions financières dans le monde.

Il est important de noter que SWIFT n'est qu'un système de messagerie ; il ne compense, ne règle ni ne traite les paiements.

En théorie, les banques russes pourraient utiliser les e-mails et les appels téléphoniques pour contourner l'interdiction.

Interdire aux banques russes d'utiliser SWIFT est l'une des mesures punitives dont disposent les États-Unis, l'Union européenne et leurs alliés.

Le Financial Times a publié une liste de sept banques que l'UE envisage d'interdire à SWIFT.

Nous estimons que ces banques détiennent environ 30 % de tous les actifs bancaires russes.

Sberbank, la plus grande banque russe avec 34 % de tous les actifs bancaires russes, ne figure pas sur la liste.

Une interdiction SWIFT à grande échelle rendra très difficile pour les entreprises et les particuliers russes d'effectuer ou de recevoir des paiements en devises étrangères.

Une interdiction affecterait gravement la qualité de crédit des prêts en devises fortes accordés aux clients russes par les banques européennes, et compliquerait considérablement les opérations des filiales russes des banques européennes.

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