Siemens (« Narrow Moat ») est un conglomérat industriel qui vend des composants et des équipements pour l'automatisation des usines, du matériel ferroviaire, des équipements de génération et de distribution d’énergie et des équipements médicaux.
Ses unités commerciales cotées séparément comprennent Siemens Healthineers, Siemens Energy et Siemens Gamesa (« No Moat »), qui fournissent respectivement des équipements de diagnostic et d'imagerie médicale, de la génération d'électricité et des énergies renouvelables (éoliennes).
Thèse d’investissement
Siemens regroupe un portefeuille d’activités leader dans différents secteurs, mais néanmoins un portefeuille disparate.
La thèse d'investissement reste complexe avec une nouvelle équipe de direction peu susceptible de procéder à une déconsolidation supplémentaire des quatre principales activités : composants et logiciels de gestion d'usine (industries numériques), équipements médicaux (santé), équipements de distribution électrique (infrastructure intelligente) et équipements ferroviaires (mobilité), chaque métier contribuant à hauteur de 10% à 40% des résultats du groupe.
Chacune de ces entreprises dispose de solides portefeuilles de produits et intervient sur des marchés finaux attrayants à long terme.
Les industries numériques bénéficient de complexes industriels utilisant de plus en plus des logiciels et du matériel d'automatisation pour améliorer la productivité.
La mobilité et l'infrastructure intelligente de Siemens sont exposées à la « transformation verte ». La mobilité de Siemens est bien placée pour bénéficier de la poursuite de l'électrification du rail européen et, éventuellement, des trains à hydrogène.
L'infrastructure intelligente propose un portefeuille de produits et de logiciels, tels que des et les produits moyenne tension, essentiels à la distribution d'électricité et aux mises à niveau des infrastructures de construction, nécessaires pour soutenir l'approvisionnement croissant, mais volatil, des énergies renouvelables et la recharge des véhicules électriques.
Le gros des résultats vient toutefois des industries numériques et de la technologie médicale, qui génèrent 80% des résultats total du groupe.
La division « Digital Industries » est un concurrent de premier plan dans les logiciels et équipements pour les installations industrielles avec un potentiel de croissance à deux chiffres à moyen terme de son offre logicielle, qui génère un quart du chiffre d'affaires de la division (mais environ 5% du chiffre d'affaires du groupe).
Elle s'appuie sur ses principaux logiciels de conception assistée par ordinateur (CAO) et de gestion du cycle de vie des produits (PLM) pour la fabrication afin de prendre part à ce volume croissant de dépenses en logiciels.
Dans la technologie médicale, Siemens Healthineers est détenue à 75 % par la société-mère, mais pourrait être ramenée à une participation minimale au fil du temps. C'est un concurrent de premier plan sur un marché concentré de fournisseurs d'imagerie médicale.
La société fournit également des thérapies et des diagnostics avancés, et avec l'acquisition récente de Varian, des solutions de radiothérapie.
Juste Valeur
Nous avons relevé notre estimation de juste valeur de 130 à 145 euros par action après avoir pris en compte la valeur temps des flux de trésorerie et reconduit notre modèle pour l'exercice 2021.
Dans les segments des industries numériques et des infrastructures intelligentes, nous prévoyons que deux vents favorables structurels stimuleront les revenus à moyen terme : la demande de composants et de logiciels économes en énergie et une pénétration accrue de l'automatisation sur un plus grand nombre de marchés finaux.
Nous avons relevé nos prévisions de croissance à moyen terme pour les deux divisions à environ 6 % contre 4 % auparavant.
La demande de santé et de mobilité devrait être moins cyclique. Healthineers fournit des équipements médicaux et la mobilité fournit du matériel roulant. Nous avons augmenté nos prévisions à moyen terme pour les deux divisions à 5,5 % -6 % par rapport à notre hypothèse précédente de 4 %.
Sur une base combinée, nous prévoyons que l'activité industrielle augmentera ses revenus d'environ 5,5 % de manière organique à moyen terme, vers le bas de l'objectif de 5 % à 7 % des dirigeants de l’entreprise.
Nous prévoyons que les marges d'EBITA atteindront 13,4 % d'ici 2023, aidées par un changement de mix positif vers les industries numériques et davantage de revenus axés sur les logiciels dans l'ensemble du groupe, les logiciels à marge élevée dépassant le reste du pool de revenus.
La société dispose également d'un programme de restructuration en cours, qui, selon nous, générera des gains modérés en termes de marge.
Au total, nos prévisions de croissance des bénéfices à moyen terme sont d'environ 7 % par an.
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