Les résultats d’Intel (« Wide Moat ») au deuxième trimestre sont décevants, affectsés par les pertes de parts de marché et la baisse des marges qui se sont intensifiées encore plus que ce que nous avions vu au cours des derniers trimestres.
La direction a blâmé une détérioration de la conjoncture économique, les perturbations des stocks et des conditions d’approvisionnements ainsi que les pressions concurrentielles pour explique la chute de 17% du chiffre d'affaires du deuxième trimestre par rapport à la même période de l’année précédente.
Nous admettons que le marché des PC devait connaître un ralentissement.
Cela dit, nous attribuons la détérioration de l'activité des centres de données d'Intel au retard de son processeur de serveur Sapphire Rapids face aux produits supérieurs d'AMD (« Narrow Moat »).
En raison des difficultés rencontrées par Intel, la direction a abaissé ses prévisions de chiffre d’affaires pour l'année à 65-68 milliards de dollars contre 76 milliards de dollars auparavant.
Bien que nous restions positifs sur la stratégie IDM 2.0 d'Intel pour remettre sa fabrication sur les rails (qui prendra en charge des produits plus compétitifs), nous nous attendons à ce que les prochains trimestres soient très tumultueux pour Intel.
Nous abaissons notre estimation de la juste valeur de 65 à 56 dollars par action.
Les actions ont chuté de 8% après Bourse et bien qu'elles se négocient avec une décote par rapport à notre estimation de la juste valeur mise à jour, nous pensons que les investisseurs potentiels devraient trouver Nvidia (« Wide Moat », juste valeur de 200 dollars) et AMD (juste valeur de 130 dollars) plus attrayants à niveaux actuels.
Chute de l’activité
Le chiffre d'affaires du deuxième trimestre a diminué de 17 % d'une année sur l'autre (en excluant l'activité NAND cédée) à 15,3 milliards de dollars.
Les ventes de la division Informatique client (CCG) ont chuté de 25 % d'une année sur l'autre en raison de la réduction des stocks chez les équipementiers en raison d'une baisse des perspectives de la demande de PC (en particulier sur les marchés finaux des consommateurs et de l'éducation).
Conformément aux indications du fabricant de mémoires Micron Technology, la direction d'Intel s'attend désormais à ce que les ventes PC reculent de 10 % cette année.
Concernant la division « Datacenter & AI » (DCAI), les ventes ont chuté de 16% d'une année sur l'autre, ce que nous attribuons principalement aux retards de Sapphire Rapids qui accélèrent probablement les gains de parts de marché d'AMD.
Intel estime que les ventes du troisième trimestre devraient être à peu près stables à un point médian de 15,5 milliards de dollars.
Dans toutes les activités auxiliaires de l'entreprise - réseau et périphérie (NEX), calcul accéléré et graphiques (AXG), services de fonderie Intel (IFS), et Mobileye (véhicules autonomes), nous avons été très impressionnés par les performances du segment NEX, qui a généré 2,3 milliards de dollars de revenus et a augmenté de 11 % d'une année sur l'autre. Nous attribuons cette croissance à la forte demande de réseaux cloud qui devrait persister tout au long de l'année.
Marges sous pression
Au cours du trimestre, le taux de marge brute non-GAAP était de 45 %, soit 600 points de base en dessous des prévisions en raison de la baisse des revenus et des frais de préproduction de Sapphire Rapids, partiellement contrebalancés par la baisse des coûts de fabrication.
Le taux de marge brute non-GAAP pour 2022 devrait être de 49 %, les marges s'améliorant considérablement au quatrième trimestre (nous attendons 51,5 %) en raison d'un chiffre d'affaires plus élevé, d'une plus grande échelle de lancement de nouveaux produits et d'améliorations des coûts.
Le taux de marge brute de 45% du deuxième trimestre de 2022 devrait être le point bas à court terme alors que l'entreprise investit dans sa future feuille de route technologique, tout en faisant face à une intensification de la concurrence en provenance d’AMD, d’Apple et de de Nvidia.
Intel a également abaissé ses perspectives de dépenses d’investissements de 27 à 23 milliards de dollars.
Sur la base des commentaires récents des fournisseurs d'équipement concernant les difficultés de la chaîne d'approvisionnement, nous pensons que cette révision en baisse est davantage liée aux retards des fournisseurs d'équipement.
En ce qui concerne le CHIPS for America Act (approuvé par le Sénat américain mercredi et la Chambre des représentants américaine jeudi), nous nous attendons à ce qu'Intel bénéficie de certaines subventions (à partir de 2023), car une partie des fonds de la législation (environ 39 milliards de dollars) sera disponible pour la construction et l'expansion des installations de fabrication de puces.
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