Pernod-Ricard (« Wide Moat ») a publié de solides résultats pour l'exercice 2022, légèrement supérieurs à nos estimations, et a confirmé que l'entreprise était confortablement en mesure de passer des hausses de prix suffisantes pour compenser l'inflation des coûts.
Nous réitérons notre estimation de juste valeur de 167 euros par action.
Sur cette base, le titre du groupe de spiritueux est surévalué.
Forte croissance
Les ventes sur l'ensemble de l'année ont augmenté de 17 % de manière organique, légèrement au-dessus de nos estimations et des prévisions du consensus, et bien au-dessus de ce que nous considérons comme un taux de croissance à long terme normalisé à un chiffre.
Ces résultats démontrent le « pricing power » de Pernod, une source clé de son rempart concurrentiel.
Cependant, nous craignons que la croissance du résultat d'exploitation ne ralentisse l'année prochaine.
Les actions se négociant à 21 fois les bénéfices de l'exercice 2023, nous pensons que des profils risque/rendement plus attrayants peuvent être trouvés ailleurs dans le secteur des biens de consommation de base avec des titres comme Unilever et AB InBev.
Quatrième trimestre solide
La croissance organique des revenus de 14 % au quatrième trimestre a été un ralentissement séquentiel par rapport aux 20 % enregistrés au troisième trimestre, mais elle est restée très correcte, légèrement supérieure à nos prévisions.
La croissance a été généralisée à travers les régions et les gammes de prix.
L'Asie et l'Europe ont toutes deux enregistré une croissance organique de 19 % en 2022, l'Asie étant particulièrement impressionnante à la lumière du solide second semestre de l'année dernière et des confinements qui continuent d'entraver le retour à des conditions de marché normales en Chine.
« Premiumisation »
Les marques locales et internationales stratégiques de Pernod progressent de 18 %.
Alors que la croissance a été tirée par les segments premium ces dernières années, l'ampleur de la force de l'ensemble du portefeuille indique que la premiumisation des spiritueux est bien vivante.
Pernod a enregistré une croissance impressionnante de son résultat opérationnel courant en 2022 de 19 %, impliquant une croissance organique de la marge de 12 points de base au niveau de la marge brute et de 52 points de base au niveau de la marge d’exploitation.
Ces chiffres sont légèrement supérieurs à nos estimations, mais les mouvements de change, en particulier la faiblesse de l'euro par rapport au dollar américain, ont entraîné la hausse de nos prévisions, et à l'exclusion de cela, le bénéfice d'exploitation a été conforme aux attentes.
Défis à court terme
Il ne fait aucun doute que ces résultats sont solides.
Cependant, il semble probable que certains marchés ralentissent considérablement au cours du prochain exercice budgétaire dans un contexte de hausse du coût de la vie due à la hausse des prix des aliments et de l'énergie et du risque de récession.
L'Europe, qui représente environ 30% des ventes de Pernod, pourrait ressentir le poids de ces pressions, bien que l'économie américaine semble être sur des bases plus solides et que la croissance en Asie pourrait se poursuivre si la Chine rouvre complètement dans les mois à venir.
Si une récession survenait sur les marchés principaux, nous nous attendrions à ce que l'impact soit un ralentissement, voire un repli temporaire, des tendances de premiumisation qui étaient clairement évidentes au cours du dernier exercice de Pernod, ce qui serait préjudiciable au volume et à l’effet prix/mix en période d'inflation continue des coûts.
Cela dit, nous pensons que les fabricants de spiritueux ont l'un des plus forts pouvoirs de fixation des prix dans le secteur des biens de consommation de base, et les marges brutes élevées permettent de compenser l'inflation plus facilement que dans d'autres catégories.
Ces éléments favorables sont toutefois intégrés dans le cours de Bourse de Pernod-Ricard et nous recommandons d'attendre que les attentes de croissance à court terme soient atténuées avant d'investir.
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