Amgen (« Wide Moat ») est société de biotechnologie avec une expertise historique dans les produits de soins de support pour les maladies rénales et le cancer.
Ses médicaments phares comprennent les boosters de globules rouges Epogen et Aranesp, les boosters du système immunitaire Neupogen et Neulasta, et Enbrel et Otezla pour les maladies inflammatoires.
Amgen a introduit son premier traitement contre le cancer, Vectibix (cancer colorectal), en 2006 et commercialise les médicaments de renforcement osseux Prolia/Xgeva (approuvé en 2010) et Evenity (2019).
L'acquisition d'Onyx a renforcé le portefeuille d'oncologie thérapeutique de la société avec le traitement Kyprolis (miélome multiple chez les patients adultes).
Les lancements récents incluent Repatha (réduction du cholestérol), Aimovig (migraine), Lumakras (cancer du poumon) et Tezspire (asthme).
Le portefeuille biosimilaire d'Amgen comprend Mvasi (biosimilaire Avastin), Kanjinti (biosimilaire Herceptin) et Amgevita (biosimilaire Humira).
« IRA » gérable
Après avoir examiné de plus près ce que nous considérons comme les trois éléments clés de la loi sur la réduction de l'inflation (« Inflation Reduction Act ») qui affecteront l'industrie biopharmaceutique au cours de la prochaine décennie, nous réduisons en moyenne nos estimations de la juste valeur pour 17 des plus grands laboratoires biopharmaceutiques couverts par les analystes de Morningstar de 2 %.
Nous pensons que la réduction des ventes de médicaments de marque aux États-Unis, passant du plafonnement des augmentations de prix de Medicare à l'inflation (entièrement déployée en 2023), de la refonte de Medicare Part D (à partir de 2025) et de la négociation de Medicare (à partir de 2026 pour les petites molécules) se traduira par une réduction de 3 % des ventes totales de ces entreprises d'ici 2031.
Ceci s’accompagnera de réductions au niveau de l'entreprise en fonction de la dépendance de l'entreprise vis-à-vis du marché américain, de la proportion du portefeuille ciblant les seniors, de l'historique des augmentations de prix et de la taille relative de ses portefeuilles de petites molécules et de produits biologiques (car les produits biologiques sont à l'abri de la négociation de l'assurance-maladie pendant 13 ans au lieu de neuf).
Nos estimations tiennent compte d'une certaine capacité de l'industrie à bénéficier de certains changements (comme l'augmentation potentielle des taux d'exécution des ordonnances dans la partie D avec des coûts déboursés inférieurs) ou à compenser les vents contraires (comme répondre aux plafonds d'inflation sur les augmentations de prix avec des prix de lancement plus élevés).
Intensification de la concurrence
Amgen a ses racines dans la fourniture de produits de soins de soutien aux patients atteints de maladies rénales et de cancer, mais la société a élargi son portefeuille pour inclure des médicaments innovants supplémentaires dans des domaines thérapeutiques allant de la cardiologie à l'immunologie.
Malgré les vents contraires de la concurrence des biosimilaires et des marques, les nouveaux blockbusters d'Amgen comme le médicament hypocholestérolémiant Repatha défendent son rempart concurrentiel et maintiennent les flux de trésorerie disponibles au-dessus de 30% des ventes dans nos prévisions.
La première génération de produits biologiques d'Amgen est sous pression, mais les nouveaux médicaments maintiennent les ventes globales stables.
Des étiquettes et des remboursements plus stricts affectaient les médicaments contre l'anémie Epogen et Aranesp depuis l'apparition de problèmes de sécurité en 2007, et le lancement en 2019 du biosimilaire de Pfizer, Retacrit, pèse sur les ventes.
Le médicament contre la neutropénie Neupogen est en concurrence avec les biosimilaires depuis des années, mais le médicament à action plus longue Neulasta a commencé à voir des déclins sur le marché américain clé en 2019 en raison des lancements de biosimilaires.
Des concurrents de marque plus efficaces sont sur le point de continuer à éroder la part d'Enbrel, et bien que les brevets d'Enbrel courent jusqu'en 2028, nous pensons que le biosimilaire Humira (prévu en 2023 aux États-Unis) pourrait faire baisser les ventes de la classe TNF.
Efficacité opérationnelle
Pour faire face à ces vents contraires, Amgen a investi massivement dans une fabrication plus efficace et a entrepris un programme massif de réduction des coûts pour défendre les marges et réinvestir dans la recherche et le développement et la promotion dans de nouveaux domaines, comme la cardiologie.
Amgen a également acheté le médicament d'immunologie orale Otezla, qui correspond bien à la franchise Enbrel. Le vaste portefeuille de biosimilaires d'Amgen et ses faibles coûts de fabrication en font également un acteur biosimilaire viable.
Les nouveaux médicaments d'Amgen et son pipeline seront essentiels pour contrer les versions biosimilaires de médicaments plus anciens.
Prolia (ostéoporose) et Xgeva (prévention des fractures chez les patients atteints de cancer) devraient connaître un pic de ventes combiné de 6 milliards de dollars en 2024, mais semblent vulnérables aux biosimilaires en 2025.
Stimulant la croissance, nous considérons Repatha comme une opportunité de 3 milliards de dollars malgré la pression sur les prix, et deux lancements de médicaments différenciés clés incluent le médicament contre l'asthme Tezspire (lancé aux États-Unis en 2022, opportunité de vente d'Amgen de 3 milliards de dollars) et le médicament contre le cancer du poumon Lumakras (lancé aux États-Unis en 2021, pic de ventes de 2 milliards de dollars).
Juste valeur abaissée
Nous réduisons légèrement notre estimation de la juste valeur d'Amgen de 260 à 255 dollars par action, après prise en compte de l'impact de la loi sur la réduction de l'inflation.
Nous incluons une réduction de 2 % des ventes aux États-Unis en 2023 pour tenir compte des plafonds d'inflation de Medicare et une réduction de 1 % des ventes aux États-Unis en 2025 pour tenir compte de la refonte de Medicare Part D dans notre évaluation.
Nous supposons également que les négociations de Medicare pourraient réduire les ventes d'Otezla, Repatha et Lumakras avant l'expiration des brevets.
Nous prévoyons un pic des ventes combinées de Prolia/Xgeva à 6 milliards de dollars, des ventes de Repatha anti-cholestérol à 3 milliards de dollars et du médicament contre l'ostéoporose Evenity à environ 2 milliards de dollars.
Nous voyons le portefeuille biosimilaire d'Amgen, avec environ 2,3 milliards de dollars de ventes en 2021, atteindre plus de 6 milliards de dollars de ventes à son apogée, avec le prochain grand moteur de croissance en 2023 avec le lancement américain d'Amjevita (biosimilaire Humira).
Nous incluons actuellement 1,5 milliard de dollars de ventes de Lumakras et 2,6 milliards de dollars de ventes de Tezspire d'ici 2030. Au-delà de ces produits, nous ne modélisons que des ventes d'un milliard de dollars pour deux autres produits du pipeline : l'olpasiran, un médicament pour la cardiologie (en partenariat avec Arrowhead) et le bemarituzumab, un médicament anticancéreux (cancer gastrique). – avec des espaces réservés de vente plus petits pour plusieurs programmes intermédiaires.
Avec l'érosion du pouvoir de fixation des prix, nous pensons que les ventes d'Enbrel continueront de baisser et que la concurrence de marque Aranesp (Mircera) ainsi que les lancements de biosimilaires Epogen (2019) pèseront sur les ventes de médicaments contre l'anémie.
Nous nous attendons à ce que la baisse à deux chiffres des ventes de Neulasta à partir de 2019 se prolonge jusqu'à nos prévisions sur 10 ans avec le lancement des biosimilaires sur le marché américain. Nous considérons l'expiration du brevet de Prolia en 2025 comme la prochaine grande falaise de brevets pour Amgen et modélisons l'expiration du brevet d'Otezla en 2029.
Recul du cours de Bourse
Nous pensons que le cours de l'action d'Amgen pourrait chuter à 156 dollars dans un scénario de pression plus importante sur les prix aux États-Unis, qui comprend des réductions importantes de nos prévisions Enbrel et Tezspire pour s'aligner sur des prix plus rentables et des marges d'exploitation tombant dans les années 30 sous une pression importante sur le chiffre d'affaires.
Nous supposons un coût du capital de 7 %.
Nous évaluons le risque systématique entourant les actions Amgen comme étant inférieur à la moyenne, et notre hypothèse de coût des capitaux propres de 7,5 % aligne nos hypothèses de coût du capital sur les rendements que les investisseurs en actions sont susceptibles d'exiger à long terme.
Nous supposons un coût de la dette avant impôt de 5,5 % pour refléter un environnement de taux à long terme plus normalisé.
Nous supposons un taux d'imposition de 17 % pour Amgen à l'avenir, supérieur aux taux d'imposition récents d'Amgen, ce qui, selon nous, couvre une partie du risque lié aux litiges fiscaux en cours d'Amgen avec l'IRS.
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