Engie est une entreprise énergétique mondiale issue de la fusion en 2008 de Gaz de France et de Suez ainsi que de l'acquisition d'International Power en 2012 (« GDF Suez »). Le groupe a changé de nom en Engie en 2015.
La société exploite le plus grand réseau de gazoducs d'Europe, y compris le système français, et un parc mondial de centrales électriques d'une capacité nette de 63 GW. Engie exploite également une suite diversifiée d'autres entreprises énergétiques.
Réorientation en profondeur des activités
Engie est l'un des trois plus grands services publics européens internationaux intégrés, avec Enel et Iberdrola.
Sous le mandat de l'ancienne PDG Isabelle Kocher, la société a vendu 16,5 milliards d'euros d'actifs principalement exposés aux matières premières - E&P, GNL et centrales au charbon - pour se concentrer sur les activités réglementées, les énergies renouvelables et les activités de services.
Cette stratégie a réduit le poids des activités qui ont généralement des flux de trésorerie volatils et aucun rempart concurrentiel (« Economic Moat »).
Cependant, Kocher a été blâmée pour le manque de visibilité de l’activité en contact avec les clients.
Après son éviction par le conseil d'administration début 2020, la firme a réorienté sa stratégie de réduction du poids de ces activités conduisant à la cession de la participation de 32,05 % d'Engie dans Suez à Veolia et de sa filiale multitechnique Equans à Bouygues à des prix attractifs.
Ce dernier fait partie d'un plan de cessions d’actifs de 11 milliards d'euros d'ici 2023. En revanche, Engie augmentera les investissements annuels dans les énergies renouvelables de 3 GW à 4 GW entre 2022 et 2025 et 6 GW au-delà.
Faible endettement
Les réseaux de gaz régulés, principalement en France, représentent environ un tiers du résultat opérationnel (EBIT) du groupe.
Les actifs sous contrat comprennent des centrales thermiques dans les marchés émergents, en particulier au Moyen-Orient et en Amérique latine, avec des accords d'achat d'électricité garantissant des rendements sur le capital.
L'exposition marchande restante est constituée de centrales à gaz en Europe, de centrales nucléaires en Belgique et d'actifs hydroélectriques en France.
Les centrales à gaz sont bien positionnées alors que la part des énergies renouvelables intermittentes augmente.
Le nucléaire et l'hydroélectricité offrent une exposition aux prix européens de l'électricité, même si la plupart des centrales nucléaires belges seront fermées d'ici 2025.
En tenant compte de cela, la sensibilité de valorisation à une variation de 10 euros des prix de l'électricité est de 1,6 euro par action, soit 9 % de notre estimation de la juste valeur, l'une des plus élevées parmi les services publics européens que nous couvrons.
Avec une dette nette/EBITDA de 2,4 fois, Engie a l'un des leviers les plus faibles du secteur.
Pourtant, le dividende 2019 de 0,8 euro par action a été annulé en raison des pressions du gouvernement français, qui détient 34 % des droits de vote, et de l'impact du coronavirus.
Le dividende a été rétabli en 2020 et le dividende 2021 de 0,85 euro par action est supérieur au niveau d’avant l’arrêt de son versement.
Nous prévoyons un taux de croissance du dividende 2021-2026 de 7,1 % par action sur la base d'un ratio de distribution moyen de 69 %.
Juste valeur relevée
Nous relevons notre estimation de juste valeur pour Engie de 16,50 à 17,50 euros par action après avoir augmenté nos estimations de revenu net récurrent 2022-24 de 32 % en moyenne en raison de la hausse des prix de l'électricité.
Pour les positions non couvertes de la production d'électricité européenne, nous appliquons le plafond de prix de l'électricité de 180 euros/mégawattheure (EUR/MWh) proposé par la Commission européenne.
Nos estimations à long terme, basées sur nos prévisions de prix normalisés de l'électricité de 60 EUR/MWh, sont inchangées.
Notre nouvelle estimation de la juste valeur implique un P/E 2022 de 9x, un EV/EBITDA de 5,9x et un rendement du dividende de 6,1 %.
Nous prévoyons un taux de croissance du BPA ajusté de 3,7 % par an entre 2021 et 2026 en excluant la contribution d'Equans en 2021.
Renouvelables
Les principaux moteurs de croissance seront la réduction des coûts, les investissements dans les énergies renouvelables et la hausse des prix de l'électricité.
En 2022, nous prévoyons une augmentation de 60 % du bénéfice net ajusté à 4,6 milliards d'euros, conformément aux prévisions du groupe de 4,7 milliards d'euros basées sur les prix de l'électricité au 30 juin.
Les principaux moteurs de croissance sont la hausse des prix de l'électricité et les bénéfices exceptionnellement élevés de la gestion générale de l'énergie. et l'activité commerciale au premier semestre qui devrait largement compenser la sécheresse en Europe et au Chili.
En 2023, nous prévoyons une baisse du bénéfice net ajusté de 15 % à 3,9 milliards d'euros, car la normalisation de la gestion générale de l'énergie et des bénéfices des ventes devrait plus que compenser la hausse des prix de l'électricité réalisée à mesure que les couvertures seront supprimées.
Notre estimation de revenu net ajusté est bien supérieure aux prévisions de 3,2 à 3,4 milliards d'euros basées sur des prix à terme de l'électricité à la fin de 2022 d'environ 120 EUR/MWh, bien en-deçà du plafond de 180 EUR/MWh de l'Union Européenne.
Volatilité des profits après 2024
En 2024, nous prévoyons que le bénéfice net ajusté bondira de 40 % à 5,47 milliards d'euros en raison de la hausse des prix de l'électricité, bien au-dessus des prévisions de 3,3 à 3,5 milliards d'euros.
En 2025, nous nous attendons à ce que le bénéfice net ajusté chute de 40 % en raison de la baisse des prix de l'électricité obtenus sur la base de nos prévisions à long terme de prix de l'électricité de 60 EUR/MWh et de la fermeture des centrales nucléaires belges en 2025.
Nous ne prenons pas en compte la contribution au résultat de l'extension des réacteurs nucléaires de Doel 4 et Tihange 3 au-delà de 2025, dans l'attente de la finalisation de l'accord avec le gouvernement belge.
Nous prenons en compte 24 milliards d'euros d'investissements bruts sur 2021-2026, dont 18 milliards d'euros sur 2021-2023, conformément aux indications du groupe.
En plus de la cession d'Equans à réaliser d'ici fin 2022, nous intégrons 1,8 milliard d'euros de cessions supplémentaires d'ici 2023 portant sur 11 milliards d'euros de cessions totales, conformément au plan du groupe.
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