Leader européen des semi-conducteurs
STMicroelectronics (« Narrow Moat ») est né en 1987 de la fusion entre la société italienne SGS Microelettronica et du français Thomson Semiconductors.
STMicro est un leader dans une variété de produits semi-conducteurs, notamment les composants dits analogiques (qui convertissent un signal analogique en signal numérique), les semi-conducteurs de puissance discrets, les microcontrôleurs et les capteurs. Le groupe est un fournisseur de puces particulièrement important dans les secteurs de l’industrie et de l’automobile.
Des améliorations structurelles
Nous sommes ravis de voir la société apporter des améliorations structurelles à sa gamme de produits et à son profil de marge, ce qui lui a permis de constituer un rempart concurrentiel étroite, selon nous.
Nous pensons que ST a des opportunités de croissance prometteuses à l'horizon dans les microcontrôleurs, les capteurs et les produits automobiles, y compris les semi-conducteurs à base de carbure de silicium.
Après avoir profité du boom du secteur des télécommunications dans les années 2000, l’entreprise a connu des difficultés au cours des années passées, échouant régulièrement à générer une rentabilité solide en raison d'investissements dans des activités qui perdaient de l'argent et de pertes de parts de marché dans d'autres types d’activités.
ST s'est redressé en sortant de la coentreprise sans fil ST-Ericsson et en réduisant ses investissements dans diverses activités de circuits logiques.
La société est toujours en concurrence dans certains segments hautement concurrentiels de l'industrie des puces, tels que les composants discrets de base, où elle génère néanmoins des marges inférieures à celles des puces analogiques et des microcontrôleurs de concurrents basés aux États-Unis.
Forte position dans l’automobile
Toutefois, les technologies de pointe de ST et sa forte position sur le marché automobile sont des raisons d'être optimiste quant à l'avenir, avec des opportunités particulièrement prometteuses dans les produits d'alimentation à base de carbure de silicium (SiC).
L'industrie automobile se concentre sur des voitures plus sûres, plus écologiques et plus intelligentes, ce qui entraîne une augmentation du contenu électronique par véhicule.
Les fabricants de puces à base étendue comme STMicro devraient profiter d'une demande accrue de systèmes d'info-divertissement avancés, de solutions de gestion de batterie et de capteurs associés à de nouvelles fonctionnalités de sécurité telles que la détection des angles morts.
Les ventes de microcontrôleurs à grande échelle semblent également être une belle avenue de croissance, qui devrait plus que compenser les activités récemment abandonnées par ST.
Nous prévoyons une croissance décente et une amélioration de la rentabilité de ST.
Cependant, nous voyons des remparts concurrentiels plus larges et des combinaisons de produits et des profils de marge encore plus attrayants parmi plusieurs fabricants de puces analogiques basés aux États-Unis que nous couvrons (cas de Texas Instruments par exemple).
Forte croissance attendue en 2022
Notre estimation de la juste valeur est de 55 euros par action, ce qui implique un cours/bénéfice ajusté 2022 de 14 fois et un rendement du cash-flow libre de 2 %.
ST a bien géré la pandémie de COVID-19, car une pénurie mondiale de puces a permis à ses revenus de croître de 7 % en 2020 et de 25 % en 2021.
Nous prévoyons une autre année solide avec une croissance des revenus de 25 % en 2022, grâce à une forte demande de puces automobiles et industrielles bien supérieure à l'offre à l'échelle de l'industrie.
Ralentissement après 2023
Nous prévoyons une croissance plus modeste des revenus par la suite, mais sur une base de milieu de cycle, nous prévoyons une croissance moyenne à long terme de l'ordre de 7 % en 2025 et 2026.
Nous pensons que ST atteindra son ambition financière de 20 milliards de dollars de revenus d'ici 2027, mais il est plausible que l'entreprise puisse l'atteindre encore plus tôt.
Nous voyons toujours de belles opportunités de croissance à l'horizon pour ST dans les puces industrielles et automobiles, et nous sommes particulièrement optimistes quant au marché final automobile, grâce à la tendance séculaire à l'augmentation du contenu électronique par voiture.
Le taux de marge brute de ST ont connu une bonne progression, passant de 32 % en 2013 à 42 % en 2021.
ST anticipe une année exceptionnelle à venir et nous modélisons un taux de marge brute de 47 % en 2022.
Marges élevées
Sur la base de prix élevés, d'une meilleure gamme de produits et d'une transition de la fabrication vers des tranches de 300 millimètres (qui ont un coût unitaire inférieur), nous pensons que le taux de marge brute de ST devrait se situer entre 46 % et 47 % la plupart des années de notre période de prévision, mais nous ne pensons pas qu'elle atteindra son objectif financier de long terme d’un taux de 50 % d'ici 2027.
Des niveaux de ventes et de marge brute plus élevés ont permis à ST de dégager une marge opérationnelle de 19 % en 2021, et nous modélisons une marge de 27 % en 2022, en partie grâce à un euro plus faible par rapport au dollar américain.
Pour l'avenir, nous prévoyons des marges d'exploitation oscillant entre 20 % et 25 %, mais nous ne pensons pas que ST puisse atteindre son ambition d'une marge d'exploitation de plus de 30 % d'ici 2025-2027.
Sensibilité au dollar
La majorité des ventes et de la trésorerie de ST sont en dollars américains.
La direction a indiqué en mai 2022 que 89% des revenus sont en dollars, qui est également la devise utilisée pour les rapports financiers.
En tant qu'entreprise européenne, cependant, la majorité des coûts de ST sont en euros (60 % des dépenses d'exploitation, 36 % du coût des marchandises vendues).
Par conséquent, l'entreprise est sensible aux fluctuations des taux de change - une variation de 1 % du taux de change euro/dollar peut équivaloir à une variation de 8 à 10 millions de dollars du bénéfice d'exploitation.
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