Les résultats de Procter & Gamble du deuxième trimestre, marqués par une croissance organique des ventes de 5 % et une légère dégradation des taux de marge brute et opérationnelle, suggèrent que le propriétaire des marques grand public Pampers, Gillette, Ariel, Head & Shoulders ou Always, résiste assez bien aux défis macroéconomiques et concurrentiels.
Cela ne justifie toutefois pas les niveaux de valorisation qui nous semblent élevés.
Avec six mois de recul, nous ne voyons pas grand-chose qui justifie de modifier nos perspectives à court ou à long terme pour l'entreprise, mais notre estimation de la juste valeur de 125 dollars ($) devrait être relevée pour tenir compte de l’effet du passage du temps.
Les actions se négocient avec une prime de 15 à 20 % par rapport à notre valorisation intrinsèque.
Au cours du trimestre, les volumes vendus on reculé d’environ 6 %, mouvement plus que contrebalancé par un gain de 11 % lié à des prix plus élevés et à un mix favorable.
Nous notons qu ela moitié du recul des volumes était due à la décision de P&G de réduire ses activités en Russie et à des réductions temporaires des stocks de détail (en particulier en Chine) plutôt qu'à une détérioration des tendances de consommation.
De plus, nous supposons que la baisse de 160 points de base du taux de marge brute à 47,5 % est principalement liée à l’augmentation des coûts des matières premières, à un mix défavorable et à des investissements dans la capacité (vent contraire de 650 points de base, avec un autre coup de 60 points de base de devises étrangères).
Mais P&G ne reste pas immobile, car les économies de prix et de productivité ont apporté 550 points de base d’amélioration aux marges, et nous pensons que la direction va maintenir ce type d’initiatives.
Dans cet ordre d'idées, elle a fait allusion au potentiel de hausses de prix supplémentaires (la prochaine ronde étant prévue pour février), mais nous ne pensons pas que P&G faiblira dans son engagement à canaliser les ressources vers ses marques (innovation, marketing et capacité accrue) – même si les coûts ont gonflé.
Cela soutient les actifs incorporels de la marque qui sous-tendent son rempart concurrentiel élevé (« Wide Moat ») et garantissent que les volumes se maintiennent sur un horizon plus long.
Nous prévoyons que la R&D et le marketing représenteront 13 % des ventes annuelles au cours de la prochaine décennie.
Les offres de marque de distributeur à bas prix gagnent en rayon étant donné le contexte économique difficile, mais P&G a indiqué que sa part de marché se maintient ou augmente dans le vaste éventail de catégories et de zones géographiques dans lesquelles le groupe opère.
De notre point de vue, la résilience de l'entreprise face à des vents contraires aussi prononcés jusqu'à présent découle des mesures prises au cours de la dernière décennie, ancrées dans l'élagage de son mix et l'extraction des inefficacités pour alimenter les investissements dans ses marques et améliorer l'agilité de sa réponse aux consommateurs.
Et même si le paysage économique se détériore davantage, nous supposons que P&G devrait rester indemne, étant donné que son portefeuille est pondéré dans l'utilisation quotidienne de catégories essentielles que les consommateurs ne risquent pas d'abandonner.
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