Le secteur bancaire a chuté fortement le 9 mars alors que la Silicon Valley Bank a annoncé qu'elle devrait prendre un certain nombre de «mesures stratégiques», notamment la vente de l'intégralité de son portefeuille de titres disponibles à la vente (entraînant une perte après impôts de 1,8 milliard de dollars, soit environ 15 % des capitaux propres tangibles de la banque au 31 décembre 2022), annonçant qu'elle cherchait à lever 2,25 milliards de dollars de capitaux supplémentaires et augmentant son recours aux « emprunts à terme » (essentiellement un financement plus coûteux mais plus stable).
Mis à part les crises liés à la cryptographie, c'est l'une des premières banques que nous ayons vues qui a vraiment souffert d'une crise de liquidité qui l'a forcée à restructurer le bilan et à réaliser des pertes sur ses portefeuilles de titres.
SVB obtient un score bien pire que n'importe quelle banque que nous couvrons sur un certain nombre de mesures de liquidité et de pertes non réalisées.
Cela nous fait penser que SVB pourrait être confronté à une crise de liquidité unique qui n'a pas à se répercuter sur l'ensemble du système.
Cependant, cette crise met en évidence que ces risques sont désormais plus élevés, même s'ils ne se produisent finalement pas pour les autres banques.
Elle montre également qu'il peut être très difficile de prédire comment la pression de financement peut changer au cours d'un trimestre donné et quand ces risques peuvent se matérialiser.
Nous ne voyons actuellement aucune banque sous notre couverture qui, selon nous, devra prendre des mesures similaires à SVB.
Truist, U.S. Bancorp et Bank of America ont les pertes non réalisées les plus importantes en pourcentage des capitaux propres tangibles parmi notre couverture ; cependant, leurs profils de liquidité semblent beaucoup moins stressés que celui de SVB.
À mesure que les pressions sur le financement augmentent, le principal effet que nous constatons est une augmentation du coût de financement, ce qui exerce une pression sur le revenu net d'intérêts.
Nous prévoyons déjà cela dans une certaine mesure, même si cela reste un risque clé pour nos prévisions à l'avenir.
Nous ne prévoyons pas de modifier nos estimations de la juste valeur sur la base des récentes nouvelles, mais les problèmes de liquidité sont un risque en évolution qui mérite d'être surveillé.
Il s'agit d'un risque clé caché sous la surface pour le secteur bancaire, car un certain nombre de banques ont actuellement des pertes non réalisées sur leurs portefeuilles de titres, en raison de l'environnement de taux en hausse.
Les banques ont acheté un certain nombre de titres adossés à des créances hypothécaires et de bons du Trésor avant que les taux d'intérêt ne commencent à augmenter.
À mesure que les taux d'intérêt ont augmenté, les prix de ces titres ont baissé.
Par conséquent, les banques détiennent un certain nombre de titres qui, techniquement, subissent des pertes.
La partie délicate est que ces titres présentent un risque de crédit limité (les bons du Trésor et les MBS soutenus par des entreprises parrainées par le gouvernement bénéficient du soutien explicite ou implicite du gouvernement).
Cependant, parce qu'ils ont techniquement des pertes sur eux, si une banque est obligée de les vendre aux prix d'aujourd'hui, ces pertes se répercuteront alors sur le bilan et commenceront à éroder les fonds propres.
Cela pose un problème de liquidité, surtout si les dépôts commencent à quitter les banques, ce qui est le cas.
Les sorties de dépôts ont exercé une pression de plus en plus forte sur les banques pour qu'elles vendent les actifs existants.
Comme nous l'avons dit, ce risque était caché, mais il est très difficile de dire quand il se matérialisera réellement - et il vient de se matérialiser de manière considérable pour SVB. C'est pourquoi les actions bancaires se vendent en réponse à cette nouvelle.
L'examen du ratio de liquidité (avoirs/dépôts liquides) tout en excluant les titres (que nous supposons aujourd'hui illiquides car beaucoup ont des pertes non réalisées et que les banques ne voudraient donc pas les vendre) montre que la SVB est dans une position nettement pire que toute autre banque sous notre couverture au quatrième trimestre 2022 (moins 39 % contre moins 15 % pour la banque la plus proche).
En outre, SVB a un modèle commercial unique axé sur le financement du capital-risque, ce qui a soumis la banque à une consommation de trésorerie et à une pression de financement uniques.
En raison de cette exposition unique, nous avons des raisons de croire que la pression de financement est peut-être plus intense pour SVB que pour les banques que nous couvrons.
Enfin, les pertes non réalisées de SVB représentent près de 100 % des fonds propres tangibles, également particulièrement mauvais par rapport à notre couverture, le suivant le plus proche étant Truist à 65 % ; la moyenne est plus proche de 40 %.
Nous pensons également que le marché s'inquiète de la tarification du financement.
SVB est également particulièrement mauvais et aurait eu le bêta de dépôt le plus élevé parmi notre couverture au quatrième trimestre de 2022.
Il ne s'agit pas d'écarter complètement les risques ; nous pensons que des pressions supplémentaires sur les prix se matérialiseront car les banques devront payer davantage pour les dépôts.
Cependant, nous ne voyons pas encore une autre banque sous notre couverture qui se présente comme un candidat évident à la restructuration.
First Republic Bank est celle qui se démarque plus que la plupart des autres, et elle a d’ailleurs chuté plus que la plupart des banques que nous suivons.
Nous nous attendons à ce que la clientèle plus cohérente et axée sur les clients fortunés de cette banque se traduise par une dynamique de la base de dépôts différente de celle observée chez SVB.
Nous pensons qu'elle pourra éviter d'être forcée de vendre des titres à perte, mais le revers de la médaille est une marge nette d'intérêts qui ne fait que se comprimer à mesure que les taux montent, ce qui entraîne une baisse de la rentabilité pour le moment.
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