Roper Technologies est une société technologique diversifiée qui opère à travers trois segments : logiciels d'application ; logiciels et systèmes de réseau ; et les produits technologiques.
La culture de l'entreprise met l'accent sur l'acquisition d'entreprises peu consommatrices d'actifs et génératrices de trésorerie. Roper réinvestit l’excédent de trésorerie dans des entreprises qui dégagent des taux de rendement progressivement plus élevés.
Les entreprises contrôlées sont gérées de manière décentralisée, mais Roper ne gère pas passivement son portefeuille.
L’entreprise pilote ses activités selon la méthode socratique et responsabilise les décideurs grâce au coaching exécutif de groupe.
Elle a fait tourner une grande majorité de ses activités des produits industriels hérités vers des solutions logicielles technologiques dans des marchés de niche matures avec une part importante de revenus différés.
Thèse d’investissement
Roper acquiert des sociétés de logiciels avec de grandes quantités de revenus différés.
Ces revenus différés existent généralement pour les éditeurs de logiciels qui reçoivent un règlement bien avant le moment où les services sont rendus.
Roper utilise cet argent pour investir dans des entreprises affichant une rentabilité du capital supérieure.
Ses cibles ont de larges bases de revenus récurrents dans des marchés de niche oligopolistiques avec de petits marchés totaux adressables.
Cette base de revenus est protégée par des coûts de substitution élevés pour les clients, avec des taux de rétention bruts supérieurs à 95 %.
Les entreprises de Roper ne possèdent généralement pas leur propre infrastructure, ce qui contribue davantage à son modèle économique économe en actifs.
De 2003 à aujourd'hui, le besoin en fonds de roulement en pourcentage des ventes est passé de 18 % à -17 %.
Les sceptiques pointent trois critiques : Roper achète des entreprises qui ont peu de logique stratégique les unes avec les autres, il leur limite l’accèx aux capitaux ; et le modèle économique comporte beaucoup de risques d'exécution puisque l'entreprise finira par manquer de cibles à acheter.
Nous pensons que ces trois critiques ne sont pas pertinentes.
Premièrement, nous pensons que l'achat d'entreprises non liées est un avantage.
Alors que les concurrents achètent fréquemment des cibles pour éliminer la concurrence ou acheter la distribution, Roper filtre toutes les opportunités en fonction de la façon dont chaque entreprise ajoutera à la rentabilité du capital sur le long terme, une raison principale pour laquelle nous pensons que le titre fait deux fois mieux que l’indice S&P 500 depuis 2003.
Deuxièmement, les entreprises de Roper n'ont pas besoin de capital pour continuer à croître.
Nous estimons que les investissements de maintenance représentent moins de 1 % du chiffre d'affaires.
Ainsi, la conversion des flux de trésorerie disponibles dépasse systématiquement les 100 %.
Enfin, l'allocation du capital est intégralement liée à la culture de Roper depuis le début des années 2000.
L'entreprise n'essaie pas non plus d'extraire des objectifs de synergies agressifs de ses acquisitions, choisissant plutôt de se concentrer sur le coût d'opportunité.
Le capital-investissement offre également à Roper une source continue d'opportunités d'investissement potentielles.
Suite aux changements de portefeuille, nous pensons toujours que Roper est sur le point de continuer à générer des liquidités pendant de nombreuses années, et nous prévoyons une croissance du BPA au milieu du cycle.
Juste valeur inchangée
Nous maintenons notre estimation de la juste valeur de 530 dollars ($) après les résultats du quatrième trimestre de Roper, largement notés.
Nous évaluons Roper à un peu moins de 33 fois notre estimation du BPA ajusté de 2023 de 16,09 $.
Le chiffre d'affaires du quatrième trimestre de 1,43 milliard de dollars a facilement dépassé nos attentes de 1,35 milliard de dollars, et le bénéfice par action (BPA) dilué sur la base des activités poursuivies de 3,92 dollars a également dépassé notre estimation de 3,82 dollars.
Cela est compensé par une prévision de revenus organiques légèrement inférieur à celui que nous attendions avant l'annonce (orientation de 5% à 6% par rapport à nos attentes juste en-deçà de 7%).
Notre thèse à long terme reste intacte et nous pensons que la dynamique récente affecte principalement le calendrier des flux de trésorerie, ce qui ne crée pas de fluctuations significatives de la valorisation intrinsèque.
La société reste l'un des meilleurs générateurs de trésorerie que nous couvrons, et nous ne nous attendons pas à des changements significatifs à cet égard.
L'acquisition la plus récente de Roper avec le rachat de Frontline suit son schéma familier d'achat de logiciels de niche verticaux fortement positionnés avec des revenus très récurrents et beaucoup de fonds de roulement négatif.
Cette offre s'intègre parfaitement dans son portefeuille d’activités. Nous tablons sur une croissance à un chiffre pour cette activité, équilibrée entre prix et volume.
Les volumes devraient augmenter fortement car nous pensons que Frontline bénéficiera d'une tendance séculaire à automatiser de plus en plus les flux de travail et les processus.
Sur le long terme, nous pensons que Roper peut générer une croissance organique du chiffre d'affaires de 5 %, avec une contribution de 8 points de pourcentage des acquisitions, des marges autour de 40 % et une croissance du BPA ajusté d’environ 15 % par an.
À l'exception de la croissance organique, tous ces chiffres sont relativement conformes aux moyennes historiques de Roper, et nous prévoyons que l'entreprise pourra doubler son BPA ajusté d'ici environ cinq ans.
Les entreprises de logiciels d'application de Roper se concentrent spécifiquement sur des niches professionnelles ou spécialisées telles que le marché des avocats, les contrats gouvernementaux et les entreprises d'ingénierie et de construction, qui présentent leurs propres défis et circonstances.
Les offres de Roper répondent spécifiquement à ces besoins, ce qui, selon nous, crée une offre résiliente et rend plus difficile pour les grands acteurs de s’y implanter.
Par conséquent, il offre également à Roper un pouvoir de tarification supérieur à l'inflation, ce qui nous donne l'assurance que ce segment peut augmenter son taux de croissance annuel organique de 5 % au cours des 10 prochaines années.
Dans les logiciels et systèmes de réseau, l'autre moteur de croissance de l'entreprise, le fil conducteur de ces activités est l'utilisation de données opérationnelles et financières pour obtenir des informations sur un réseau.
Ces informations sont ensuite utilisées dans la prise de décision d'une organisation.
Parmi les ajouts les plus importants que Roper a apportés à ce segment ces dernières années, citons Foundry (solutions logicielles de visualisation dans l'industrie du divertissement) et iPipeline (fournisseur de logiciels basés sur le cloud pour l'industrie de l'assurance-vie).
Nous pensons également que le segment peut maintenir ses taux de fidélisation de la clientèle.
En conséquence, nous modélisons également une croissance organique du chiffre d'affaires de 5 % au cours des 10 prochaines années, principalement en ligne avec nos projections de logiciels d'application.
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