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Tyler Technologies fournit une suite complète de solutions logicielles et de services qui répondent aux besoins des villes, des comtés, des écoles, des tribunaux et d'autres entités gouvernementales locales.
Les trois principaux produits de la société sont Munis, qui est le système ERP de base, Odyssey, qui est le système de gestion des tribunaux, ou CMS pour les paiements.
La société fournit également une variété de modules complémentaires et propose des services externalisés d'évaluation de l'impôt foncier.
Leader incontesté
Nous considérons Tyler Technologies comme le leader incontesté d'un marché de niche à évolution lente et mal desservi des logiciels opérationnels gouvernementaux.
Nous pensons qu'il existe une décennie de croissance normalisée du chiffre d'affaires proche de 10 % chez Tyler, d'autant plus que la demande de SaaS s'accélère et que la nécessité de moderniser les anciens systèmes de planification des ressources d'entreprise des gouvernements locaux s'intensifie.
Les deux principaux produits de la société sont Munis, qui est le système ERP de base, et Odyssey, qui est le système de gestion des tribunaux.
Ces systèmes permettent les opérations normales des gouvernementales, y compris la gestion des finances, les ressources humaines, la gestion des recettes, la facturation des impôts et la gestion des actifs.
Tyler répond aux besoins des villes, comtés, écoles, tribunaux et autres entités gouvernementales locales.
Nous pensons que les systèmes de base existants sur les sites des clients ont au moins 20 ans et fonctionnent sur un code logiciel ancien où il n'y a pas eu de remise à niveau. Prolonger la durée de vie de ces systèmes hérités ne semble plus tenable.
Au-delà des solutions logicielles de base, Tyler cherche à développer des revenus récurrents plus transactionnels à travers plusieurs types d’activités.
Le dépôt électronique des documents judiciaires et les portails Web des mairies locales pour les services de base comme le paiement d'une facture d'eau en ligne ont été les principales sources de ces revenus au cours des cinq dernières années.
L'acquisition en avril 2021 de NIC Inc., un leader des solutions et des paiements gouvernementaux, a contribué à déplacer les revenus un peu plus vers des transactions récurrentes.
Enfin, nous considérons que le portefeuille en expansion de Tyler est à l'origine de transactions plus importantes qui englobent davantage de solutions.
Alors que l'entreprise se battait pour chaque transaction de 100 000 $, elle s'est forgée une réputation suffisante sur le marché gouvernemental pour être sollicitée pour de nombreux appels d’offres.
Le nombre de clients potentiels et la taille des contrats ont augmenté, comme en témoignent les accords de dépôt électronique à l'échelle de l'État au Texas et l'accord sur le système de gestion des tribunaux à l'échelle de l'État en Caroline du Nord, qui valent des dizaines de millions de dollars par an.
Tyler bénéficie en outre d'un marché fragmenté qui ne comprend aucune entreprise de sa taille ou de son envergure focalisée sur le marché des institutions publiques locales.
Résultats sous pression
La société a publié des résultats du quatrième trimestre inférieurs à nos estimations, tant pour les revenus que pour la marge d'exploitation non-GAAP.
Nous considérons que la demande reste saine avec des modèles normaux de réservations, d'abonnements à des logiciels et de revenus transactionnels.
Cependant, les prévisions pour 2023 étaient inférieures à nos estimations, car Tyler s'attend à une croissance plus rapide des logiciels en tant que service (SaaS), mais à une contraction des revenus de licences.
Ce changement de mix devrait exercer une pression à la fois sur les revenus et sur les marges.
Nous avons abaissé notre estimation de la juste valeur de 500 à 475 dollars ($) par action.
Nous continuons de considérer que les fonds de relance fédéraux soutiennent le marché et constatons une croissance et une expansion des marges constantes au fil du temps, et nous pensons que Tyler est le leader incontesté pour les besoins en logiciels municipaux, et considérons donc les actions comme attrayantes.
Alors que le pipeline reste sain et que les budgets des États sont en bon état, la décélération rapide des revenus de licences a plus que compensé la croissance du SaaS, entraînant la perte de l'essentiel des revenus globaux par rapport à notre modèle.
Le chiffre d'affaires total a augmenté de 4 % d'une année sur l'autre pour atteindre 452 millions de dollars, contre un consensus FactSet de 456 millions de dollars.
Si l'on exclut les revenus ponctuels liés au COVID-19 de son acquisition de NIC qui ont été annulés, les revenus ont augmenté de 6 % d'une année sur l'autre.
Les efforts de vente croisée se poursuivent, avec 17 signatures au total depuis la clôture de l'acquisition de NIC, mais nous voyons encore du travail à faire dans ce domaine.
Les transactions SaaS ont généré 86 % de la valeur annuelle des contrats, contre 91 % au dernier trimestre et 77 % il y a un an.
Nous nous attendons à ce que cela grimpe à plus de 95 % au cours des prochaines années, car le secteur public est clairement d'accord avec la consommation SaaS à ce stade.
Les revenus récurrents annuels non-GAAP se sont élevés à 1,496 milliard de dollars, en hausse d'environ 8 % d'une année sur l'autre, les réservations sont restées stables d'une année sur l'autre et le carnet de commandes a augmenté de 5 % d'une année sur l'autre.
La marge opérationnelle non-GAAP s'est élevée à 21,6 %, contre 23,6 % il y a un an, et a été inférieure à nos attentes.
Le manque à gagner des revenus de licences à marge élevée en est la principale cause, bien que d'autres facteurs y aient également contribué.
Migration vers le SaaS
Nous pensons que les investisseurs connaissent bien la dynamique de transition du modèle pour une entreprise de logiciels et ne considèrent pas ces résultats comme modifiant notre vision à long terme.
Nous rappelons aux investisseurs qu'avant que la société ne se lance dans une phase d'expansion, la marge non-GAAP s'était nettement améliorée au fil du temps, flirtait avec 30 % et Tyler a commencé à viser 40 % comme objectif à long terme.
Bien que cet objectif ne soit peut-être pas officialisé, nous constatons toujours une augmentation constante des marges au fil du temps.
La direction a fourni des prévisions pour l'année 2023, avec des ventes de 1,935 à 1,970 milliard de dollars et un BPA non-GAAP de 7,50 à 7,65 dollars.
La direction estime que 2023 représente un creux de la marge opérationnelle non-GAAP, une évaluation avec laquelle nous sommes d'accord.
Tyler s'est également engagé à nouveau à 50 à 100 points de base d'expansion de la marge d'exploitation non-GAAP à partir de 2024.
L'année prochaine, le premier centre de données propriétaire de Tyler devrait fermer et les revenus d'abonnement auront finalement suffisamment augmenté pour compenser la pression des revenus de licenses contractuelles.
La direction reste optimiste quant au rebond général de ses marchés finaux, le pipeline, les demandes de propositions et l'activité de démonstration étant tous résilients, même meilleurs que les niveaux pré-COVID-19 à certains égards.
Nous voyons également des mesures de relance du plan de sauvetage américain, ou ARPA, arriver en deux parties au cours des deux prochaines années, ce qui permettra probablement d'utiliser une partie de ces centaines de milliards de dollars pour mettre à niveau les systèmes informatiques des gouvernements locaux, des agences, et les écoles.
Les gouvernements ont jusqu'à la fin de 2024 pour dépenser ces fonds.
Alors que la planification est en cours et que Tyler voit certaines transactions influencées ou aidées par ces fonds, nous soupçonnons qu'il y a une bonne fluidité dans les intentions de dépenses.
Nous doutons qu'il y ait un pic de revenus.
Nous imaginons un environnement de demande favorable pour les prochaines années.
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