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La fusion de la banque postale néerlandaise et de NN Insurance en 1991 a créé ING. Grâce à une série d'acquisitions, ING (« Narrow Moat ») a développé une présence mondiale.
La crise financière de 2008 a forcé ING à rechercher le soutien du gouvernement, dont une condition préalable était qu'ING sépare ses activités bancaires et d'assurance, ce qui a vu ING redevenir uniquement une banque.
ING possède des opérations bancaires leaders sur le marché aux Pays-Bas et en Belgique, et une gamme de banques numériques à travers l'Europe et l'Australie. Ses opérations bancaires de gros mondiales sont principalement axées sur les prêts.
Thèse d’investissement
Les taux d'intérêt bas, actuellement négatifs, et l'impact sur les bénéfices d'ING Groep devraient peser sur le sentiment des investisseurs à court terme.
Bien que compréhensible en raison d’une forte sensitibilité des revenus aux taux d’intérêt, ING est plus qu'un simple pari sur les taux.
Nous pensons que les solides franchises de dépôt d'ING sur ses principaux marchés constituent son plus grand avantage concurrentiel.
Ceci est complètement masqué dans l'environnement actuel de taux d'intérêt bas.
À notre avis, ING a un capital excédentaire, ce qui pourrait stimuler les retours aux actionnaires et une stratégie géographique plus ciblée pourrait conduire à une renotation.
Le système bancaire néerlandais très concentré est l'une des juridictions bancaires les plus attractives d'Europe.
Les trois principales banques néerlandaises détiennent ensemble plus de 90 % des comptes courants.
Ce niveau de concentration contraste fortement avec les systèmes bancaires fragmentés qui caractérisent une grande partie de la zone euro.
ING est le leader du marché des comptes courants personnels aux Pays-Bas avec une part de marché de 40 %.
Le leadership d'ING sur le marché s'est traduit par un rendement des capitaux propres, ou ROE, de 24 % pour les opérations bancaires néerlandaises d'ING au cours de l'exercice 2019, ce qui est nettement supérieur au rendement des capitaux propres de 6 % du système bancaire consolidé de la zone euro tel que calculé par la Banque centrale européenne.
Les autres opérations d'ING, en dehors de ses activités allemandes, nuisent à la rentabilité globale, mais ING reste l'une des banques de la zone euro les plus rentables que nous couvrons.
ING DiBa, la banque numérique allemande d'ING, génère un rendement des capitaux propres sur ce que nous considérons comme le marché bancaire le moins attractif de la zone euro.
Bien que ce soit vraiment impressionnant, nous ne savons pas dans quelle mesure il est durable, car la concurrence augmente dans le secteur bancaire allemand.
En dehors des Pays-Bas et de l'Allemagne, les opérations d'ING ont une rentabilité des fonds propres à un chiffre.
La logique stratégique derrière l'empreinte géographique tentaculaire d'ING n'est pas claire pour nous et nous pensons qu'ING peut entraîner une revalorisation importante en Bourse si elle réduit son exposition aux marchés en dehors du Benelux et de l'Allemagne.
Bons résultats semestriels
ING a enregistré un bénéfice net de 2,2 milliards d'euros pour le deuxième trimestre 2023, 83% de plus qu'un an plus tôt et confortablement en avance sur le consensus FactSet de 1,7 milliard d'euros.
Si ING peut maintenir le rythme actuel des bénéfices au second semestre, notre estimation de 6 milliards d'euros pour le bénéfice net de l'exercice 2023 commence à paraître en retard.
Bien que la direction n'informe le marché de sa politique de distribution qu'à l'occasion de ses résultats du troisième trimestre, nous pensons qu'il est fort possible qu'ING puisse accélérer le rythme des rachats d'actions.
Nous prévoyons un ralentissement de la croissance des bénéfices, mais nous pensons qu'un retour à des taux d'intérêt positifs a conduit à une augmentation durable de la rentabilité d'ING, qui ne se reflète pas dans son multiple prix/valeur comptable de 0,9 fois.
Compte tenu de sa rentabilité accrue, nous pensons qu'ING devrait s'échanger avec une prime par rapport à son multiple de long terme, ce qui n'est pas le cas actuellement.
Nous avons récemment mis à jour notre estimation de la juste valeur pour ING à 19 euros par action.
La hausse des revenus d'intérêts et la répercussion plus faible que prévu des taux d'intérêt plus élevés sur les déposants demeurent le principal moteur de la croissance des bénéfices.
ING a confirmé que sa politique de couverture des taux d'intérêt lui permettrait de bénéficier d'une hausse des taux d'intérêt pour environ 40 % de ses dépôts, même après le pic des taux d'intérêt.
Cela fait d'ING une option attrayante en fin de cycle de taux d'intérêt.
La qualité du crédit demeure très solide, avec un ratio de pertes sur créances de seulement 6 points de base pour le trimestre.
ING guide un ratio de pertes sur crédits en milieu de cycle de 25 points de base, que nous intégrons dans notre estimation de la juste valeur.
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