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Le 16 janvier, Synopsys a annoncé qu'elle avait conclu un accord définitif en vue de l'acquisition d'Ansys, une opération initialement annoncée fin décembre, dans le cadre d'une transaction en numéraire et en actions pour une valeur d'entreprise d'environ 35 milliards de dollars, soit une contrepartie totale de 390 dollars par action (sur la base du cours des actions au 21 décembre, avant que les premières informations sur cette acquisition ne fassent surface).
Nous sommes un peu plus à l'aise avec le prix de l'opération, car les premiers articles de presse suggéraient que les offres pour Ansys étaient « bien supérieures à 400 dollars par action ».
Sur la base de ces conditions, nous considérons que l'acquisition d'Ansys est neutre pour notre estimation de la juste valeur de Synopsys, qui reste inchangée à 480 dollars par action.
Sur le plan stratégique, nous pensons qu'il s'agit d'une bonne opération pour Synopsys.
Ansys est un leader des logiciels de la simulation, et la direction de Synopsys pense que ses outils aideront ses clients existants dans le domaine des semi-conducteurs pour les solutions « du silicium aux systèmes », car de plus en plus de fabricants de puces se développent dans les systèmes (comme Nvidia) tandis que d'autres fournisseurs de systèmes se développent dans les semi-conducteurs (Microsoft, Tesla, etc.).
L'opération permet également à Synopsys d'élargir son marché et de se diversifier en dehors des semi-conducteurs.
Les actionnaires d'Ansys recevront 197 dollars en espèces et 0,345 action Synopsys pour chaque action Ansys.
Sur la base de notre estimation de la juste valeur de 480 $ pour les actions de Synopsys et de la valeur temporelle de l'argent associée à la composante en espèces de la transaction, nous évaluons aujourd'hui la contrepartie de la transaction pour les actionnaires d'Ansys à 349 $ par action, ce qui est inférieur aux 390 $ mentionnés dans le communiqué de presse.
De son côté, la contrepartie de 349 $ (en dollars d'aujourd'hui) payée par Synopsys représente une prime raisonnable, mais pas exorbitante, de 33 % par rapport à notre estimation antérieure de la juste valeur d'Ansys, qui était de 262 $.
Nous pensons que Synopsys pourra réaliser suffisamment de synergies dans le cadre de l'opération pour compenser cette prime.
En ce qui concerne la valorisation, Synopsys déboursera environ 19 milliards de dollars en espèces pour Ansys, dont au moins 16 milliards de dollars proviendront de nouvelles dettes pour lesquelles Synopsys a déjà obtenu un financement.
Après la conclusion de l'opération, Synopsys a l'intention de se désendetter pour atteindre un ratio dette ajustée/EBITDA de 2,0 fois ou moins.
Les marges brutes et les marges d'exploitation d'Ansys se situent dans la partie supérieure de notre couverture des logiciels.
Nous ne sommes donc pas surpris par les commentaires de la direction selon lesquels l'opération sera rentable au cours de la deuxième année suivant la conclusion de l'opération et « considérablement » rentable par la suite.
Synopsys prévoit des synergies de coûts de 400 millions de dollars d'ici la fin de la troisième année et des synergies de revenus de 400 millions de dollars d'ici la fin de la quatrième année.
Nous considérons que les synergies de revenus potentielles sont le moteur le plus important de l'opération, plutôt que les économies de dépenses d'exploitation.
Synopsys évalue son marché total disponible avec Ansys à 28 milliards de dollars et à un taux de croissance annuel moyen de 11 %.
Notre modèle d'évaluation autonome pour Ansys suppose un taux de croissance similaire, de l'ordre de 10 %, mais Synopsys pense pouvoir développer ses activités organiques à des taux supérieurs au marché accessible total.
Si Synopsys peut tenir ses promesses de croissance, Ansys sera probablement une acquisition judicieuse à un prix raisonnable.
Nous pensons qu'il y a une forte probabilité (75 % de chances) que l'opération soit conclue (estimée au début de 2025), mais une faible probabilité qu'un autre concurrent intervienne et paie un prix plus élevé pour Ansys.
Sur le plan réglementaire, de nombreuses grandes transactions technologiques ont fait l'objet d'un examen approfondi, bien que certaines aient été approuvées récemment (comme Broadcom-VMware).
Les logiciels de Synopsys ont été interdits de vente en Chine et ont été au centre des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine concernant les semi-conducteurs.
Compte tenu de la récente attention portée à la propriété intellectuelle des semi-conducteurs, nous pensons que de nombreux gouvernements seront intéressés par cet accord, même si l'accord avec Ansys porte davantage sur l'expansion de Synopsys dans de nouveaux secteurs d'activité.
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