À quoi s'attendre ?

Après une progression des ventes de 5,2% (à changes constants) au cours du troisième trimestre 2023 à 6,29 milliards d’euros, EssilorLuxottica (EL) annoncera ses résultats annuels le 14 février 2024.

Le consensus des analystes établi par Factset table sur un chiffre d’affaires de 25,41 milliards d’euros (+3,8% dont +6,9% à changes constants), un bénéfice opérationnel de 4,25 milliards d’euros (+3,2%) et un résultat net de 2,69 milliards d’euros (+25%), soit un bénéfice par action de 6,62 euros (contre 4,83 euros en 2022).

Si le bénéfice net du groupe est vu en forte hausse, les marges seront sous pression, à cause de l’impact défavorable des changes et des coûts de démarrage de nouvelles lignes de produits (Nuance, Ray Ban Meta, Stellest dans le traitement de la myopie).

Les ventes du quatrième trimestre devraient se situer à 6,20 milliards d’euros, en hausse de 6% à changes constants.

Les analystes de Citi estiment dans une note que le groupe devrait gagner des parts de marché tant les montures que dans les verres correcteurs, grâce aux ventes croisées. Il devrait également bénéficier des avancées dans le domaine de la myopie, avec le dévelopement d’une meilleure prise en en charge accrue de ce type de traitement par les employeurs et les gains de l’innovation produit.

Ceux de RBC pensent que le groupe devrait agréablement surprendre sur les ventes du quatrième trimestre, grâce à une base de comparaison plus facile en Europe et en Asie-Pacifique, mais qu’il pourrait décevoir sur l’évolution des marges au cours du second semestre 2023.

Vers une réaccélération des ventes et un redressement des marges en 2024 ?

« Nous pensons que les points d’attention principaux pour le premier semestre 2024 seront 1) une réaccélération de la croissance en Amérique du Nord (46% des ventes) ; 2) l’amélioration de la marge d’exploitation, qui malgré une base de comparaison favorable est toujours pénalisée par une inflation élevée ; 3) des commentaires sur les progrès dan l’intégration de GrandVision », soulignent les analystes d’UBS dans une note en date du 29 janvier.

« La valorisation relative d’EssilorLuxottica est enl igne ou légèrement inférieure à sa moyenne historique (…) Nous restons toutefois prudents compte tenu de la normalisation de la demande face à des comparables difficiles dans l’optique et les lunettes de soleil, une exposition régionale moins favorable, tandis que les marges seront pénalisées par l’évolution du dollar et l’inflation des salaires », indiquent les analystes de la banque RBC dans une note en date du 24 janvier.

Pour 2024, la banque anticipe une croissance des ventes à données comparables de 5,5% et une marge d’exploitation de 17,2% (contre 17,6% auparavant), soit un résultat opérationnel de 4,51 milliards d’euros et un bnééfice net de 3,15 milliards d’euros (7,06 euros par action).

« Nous pensons qu’EssilorLuxottica est bien placé pour faire face à un environnement macro-économique volatil dans de meilleurs conditions de que de nombreuses sociétés du secteur du luxe que nous couvrons, tout en jettant les bases pour afficher une croissance supérieure à celle de ses marchés », estiment les analystes de JPMorgan dans une note datée du 15 janvier 2024.

Le courtier Kepler Cheuvreux pense que le consensus doit encore ajuster ses prévisions, ce qui pourrait ouvrir la porte à un regain de volatilté du cours de Bourse.

« Cela étant, nous pensons qu’EL est en ligne avec ses objectifs 2026, avec de nombreux leviers à sa disposition (hausses de prix, lancements de nouveaux produits, ventes en ligne…) », indique son analyste Niccolo Guido Storer dans une note en date du 16 janvier.

Indicateurs clés de Morningstar pour EssilorLuxottica

Juste valeur estimée : €162

Cours actuel : €189,16

Note Morningstar : ★★

Note Morningstar pour l'écart économique : Étroit

Note d'incertitude Morningstar : Moyenne

Estimation de la juste valeur de EssilorLuxottica (Jelena Sokolova)

« Nous prévoyons une croissance organique du chiffre d'affaires à moyen terme d'environ 6,5 %, tirée par une croissance sous-jacente de l'industrie de 3 à 4 %, et des gains de parts de marché grâce au développement et à l'acquisition de ses propres canaux de distribution (en ligne et hors ligne) et à la vente croisée de produits dans les canaux captifs. Au cours de l'année 2023, l'entreprise sera affectée par des effets de change négatifs.

La demande sous-jacente devrait être soutenue par la prévalence des troubles de la vision à mesure que la population vieillit (les personnes de plus de 55 ans sont très susceptibles de développer une presbytie).

La pénétration des lunettes de soleil devrait s'améliorer, grâce à la prise de conscience des avantages de la protection solaire pour la santé et l'esthétique, ainsi qu'à l'augmentation des revenus (les lunettes de soleil sont un accessoire et un article d'entrée dans les produits de luxe).

Nous prévoyons que les marges d'exploitation de l'entreprise s'amélioreront principalement grâce à l'internalisation et à la rationalisation du travail en laboratoire et de la distribution, pour atteindre plus de 18 % sur une période de 5 ans, contre une marge de 16,5 % en 2021.

Nous prévoyons que les dépenses d'investissement s'élèveront en moyenne à 5,5 % au cours des cinq prochaines années, ce qui correspond largement aux moyennes historiques, la société investissant dans ses propres canaux de distribution.

La conversion en cash devrait rester solide grâce à l'amélioration de la gestion des stocks après l'intégration.

Évaluation du rempart concurrentiel (Moat)

Nous pensons que la nouvelle entité EssilorLuxottica bénéficiera d'un rempart concurrentiel étendu, soutenu par des actifs incorporels et un avantage en termes de coûts.

Pour l'activité montures de Luxottica, nous évaluons les marques propriétaires de l'entreprise en utilisant notre cadre de force des marques de luxe (avec des collections emblématiques à longue durée de vie et une distribution et un approvisionnement contrôlés comme facteurs de soutien intangibles de la marque).

Nous considérons que la catégorie des lunettes possède des qualités d'aspiration et de visibilité, car la marque peut être facilement communiquée par le biais de logos.

Les lunettes sont souvent un achat de luxe d'entrée de gamme, ce qui élargit le public cible de ce bien.

Les cycles de production des lunettes sont relativement courts, mais la marque phare de Luxottica, Ray-Ban, a construit son échelle sur des collections emblématiques qui ne changent pas beaucoup au fil du temps (par exemple, les modèles Aviator les plus populaires datent des années 1930, et les Wayfarer des années 1950).

La deuxième marque de l'entreprise, Oakley, est bien positionnée sur le marché des lunettes de sport. Elle est relativement protégée des tendances de la mode et bénéficie d'une technologie interne pour les verres solaires, ce qui est important pour les verres spécialisés de haute performance pour les sports de plein air (comme le ski).

Nous pensons que d'autres marques propriétaires de l'organisation ont un bon potentiel de croissance grâce à l'accès aux canaux de distribution de Luxottica, bien qu'elles puissent ne pas disposer de ressources suffisantes en matière de construction de marque et de marketing pour concurrencer à grande échelle les marques de luxe non-lunetterie établies.

Nous pensons que la valeur clé pour les marques concédantes est le vaste réseau de distribution d'EssilorLuxottica, que les marques de luxe ne peuvent égaler (le groupe possède près de 18 000 points de vente, contre 400 à 500 pour les plus grandes marques de luxe).

Les lunettes de marque étant un produit d'entrée de gamme pour les marques de luxe (pour la plupart des personnes qui achètent des lunettes Chanel, il s'agit de leur seul achat Chanel en dehors des cosmétiques), il est normal que les marques de luxe disposent de canaux de distribution plus étendus pour ces produits que pour d'autres gammes de produits.

Compte tenu de la situation financière solide de l'entreprise et de ses avantages en termes de coûts de fabrication, Luxottica est un partenaire fiable pour des investissements marketing cohérents et des opérations commerciales continues et harmonieuses.

Le commerce de détail permet de contrôler les canaux de distribution des marques propres et des marques sous licence (environ 90 % des produits vendus dans le commerce de détail sont des produits fabriqués en interne).

Nous considérons que le contrôle de la distribution soutient les marques dans l'industrie du luxe, même s'il a un coût fixe.

EssilorLuxottica jouit d'une position de quasi-monopole dans l'industrie des verres optiques avec un peu plus de 40 % de parts de marché en volume, ce qui est nettement plus important que l'entreprise qui occupe la deuxième place, qui détient environ 15 % de parts de marché, selon nos estimations.

EssilorLuxottica détient plus de 11 000 brevets, dont la plupart concernent des couches chimiques et des designs (qui permettent une personnalisation accrue des verres et sont rendus possibles par la technologie), et tire environ 40 % de son chiffre d'affaires des produits lancés au cours des quatre dernières années.

L'innovation étant relativement lente et incrémentale, il existe un risque de rattrapage technologique de la part de la concurrence.

Nous pensons qu'Essilor est protégé de la banalisation de l'industrie par la fragmentation des canaux de distribution, où les magasins d'optique indépendants poursuivent des stratégies de faible volume/grande valeur, étant encouragés à vendre l'innovation à un consommateur final qui n'est pas très bien informé.

La fragmentation des canaux de distribution limite le pouvoir de négociation des acheteurs. Les opticiens ont également tendance à faire confiance à la qualité des acteurs en place, étant donné que si le produit est défectueux, leur propre réputation auprès du client final sera entachée.

Risque et incertitude

Nous attribuons à EssilorLuxottica une note Morningstar d'incertitude moyenne.

Nous pensons que l'un des plus grands risques pour EssilorLuxottica est la consolidation plus rapide que prévu de son réseau de distribution fragmenté vers des opérateurs à bas prix, hors ligne et en ligne.

Cela réduirait la valeur des canaux de distribution d'EssilorLuxottica et de son propre réseau de vente au détail pour les partenaires de licence, ainsi que son pouvoir de fixation des prix dans le secteur des verres.

Nous pensons que les grandes chaînes sont plus susceptibles de suivre une stratégie axée sur le volume plutôt que sur la valeur que les petits magasins adoptent, en exerçant un pouvoir d'achat accru sur les fabricants de lentilles (comme on l'a vu dans d'autres entreprises de fournitures médicales).

L'innovation devenant de plus en plus incrémentale, il devient également plus difficile d'inciter les consommateurs à payer pour elle.

D'un point de vue ESG, d'autres acquisitions pourraient être entravées par des questions antitrust en raison de la part de marché importante détenue sur plusieurs marchés.

Les montures et les lunettes de soleil de marque sont des achats discrétionnaires et sont donc exposées au risque d'une perte d'attrait de la marque, d'un ralentissement de la croissance des classes moyennes ou d'une réduction des dépenses discrétionnaires due à l'inflation.

Ce risque est atténué par l'exposition aux montures et verres de prescription optiques, qui représentent 75 % du chiffre d'affaires.

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