Berkshire Hathaway a franchi une étape importante mercredi, sa capitalisation boursière ayant dépassé les 1 000 milliards de dollars (760 milliards de livres sterling). Le conglomérat d'investissement de Warren Buffett se retrouve ainsi en compagnie d'un nombre restreint de sociétés, rejoignant seulement six autres entreprises américaines qui ont franchi ce seuil, dont Apple (AAPL), Nvidia (NVDA), et Microsoft (MSFT).
Les actions de Berkshire ont augmenté d'environ 30 % cette année, alors même que les entreprises technologiques à forte capitalisation se taillent la part du lion des gains du marché. "Berkshire est normalement un titre défensif, qui monte quand les marchés sont dans le rouge", explique le stratège de Morningstar Greggory Warren. Il ajoute que Berkshire a tendance à lutter pour garder le rythme lorsque les marchés sont en hausse, ce qui rend les rendements élevés de l'action cette année inhabituels.
M. Warren suggère que les investisseurs se sont peut-être tournés vers Berkshire pour se protéger contre les baisses au cas où le rallye technologique s'essoufflerait, ou qu'ils ont cherché à s'exposer au commerce de l'intelligence artificielle par le biais de la participation de Berkshire dans Apple.
Dans le contexte de la hausse des actions, M. Warren met en garde contre les vents contraires pour Berkshire lorsque la Réserve fédérale commencera à assouplir sa politique, même s'il estime qu'un environnement de baisse progressive des taux sera gérable en raison de l'importante trésorerie de l'entreprise.
Indicateurs clefs de Morningstar pour Berkshire Hathaway
• Fair Value Estimate BRK.A: $640,000
• Fair Value Estimate BRK.B: $427
• Morningstar Rating: ★★
• Morningstar Economic Moat Rating: Wide
• Morningstar Uncertainty Rating: Low
Ce que nous avons pensé des résultats du deuxième trimestre de Berkshire Hathaway
Résultats globaux
Le bénéfice d'exploitation, à l'exclusion des gains/pertes d'investissement, a augmenté de 15,5 % en glissement annuel pour atteindre 11,6 milliards de dollars au cours du trimestre de juin et de 26,0 % pour atteindre 22,8 milliards de dollars au cours du premier semestre de l'année. Les bons résultats de l'assurance ont continué à compenser la faiblesse des autres segments. Les activités d'assurance de Berkshire - qui représentent plus d'un tiers de ses revenus en moyenne et la moitié de notre évaluation - ont continué à afficher une solide croissance des primes grâce à une meilleure tarification dans la plupart des secteurs d'activité, ainsi qu'une rentabilité opérationnelle exceptionnelle due à une meilleure tarification, à des coûts de sinistres moins élevés et à l'absence de pertes dues à des catastrophes majeures. Les revenus d'investissement ont donné un coup de pouce supplémentaire, compte tenu de toutes les liquidités que Berkshire a investies dans les bons du Trésor.
Les chemins de fer et l'énergie pèsent sur les résultats
BNSF Railway et Berkshire Hathaway Energy continuent de peser sur les résultats. BNSF a maintenu sa pratique consistant à sacrifier davantage les prix que son concurrent le plus proche, Union Pacific, pour garantir une croissance solide des volumes, ce qui a nui aux marges bénéficiaires. Normalement un pilier de stabilité, BHE a déclaré des revenus de 2,2 milliards de dollars au cours des premiers semestres 2023 et 2024, bien loin des 2,9 milliards de dollars en 2021-22. BHE a également vu ses bénéfices affectés ces deux dernières années par des provisions pour litiges découlant des incendies de forêt en Californie en 2020 et dans l'Oregon en 2022. HomeServices of America a subi les effets négatifs de la hausse rapide des taux d'intérêt au cours des deux dernières années. Bien que nous considérions qu'il s'agit de blips dans les résultats globaux de BHE, il a été frustrant de voir l'une des activités les plus stables de l'entreprise bouleversée par des événements qui échappent en grande partie à son contrôle.
Le portefeuille d'investissement en assurance génère plus de revenus grâce à l'évolution du mix
Alors que Warren Buffett a investi davantage de capital dans les bons du Trésor et réduit l'exposition de Berkshire aux actions à faible rendement en dividendes, son portefeuille d'investissement en assurance a connu une forte hausse des revenus d'investissement, passant de 1,4 milliard de dollars au quatrième trimestre 2021 à 6,9 milliards de dollars au deuxième trimestre 2024. Il restera probablement à ce niveau, étant donné que Berkshire s'est engagé à investir 80 milliards de dollars supplémentaires dans des bons du Trésor au cours du deuxième trimestre. Cette augmentation, ainsi que la hausse des ventes d'actions au cours de l'année écoulée, sont toutes des revenus tangibles réalisés et ne seront pas affectées par la volatilité future des marchés boursiers.
Berkshire continue d'être un vendeur net d'actions
Après avoir réduit sa participation dans Apple (AAPL) d'environ 13 % au premier trimestre 2024, Berkshire a réduit sa participation de 50 % au deuxième trimestre, notant dans son rapport trimestriel que sa participation dans Apple valait 84,2 milliards de dollars (équivalant à 399,8 millions d'actions) fin juin, contre 135,4 milliards de dollars (789,4 millions d'actions) fin mars. Elle a vendu Paramount Global (PARA) et réduit ses participations dans Chevron (CVX), Louisiana-Pacific (LPX) et Sirius XM Holdings (SIRI) au cours du premier trimestre. La société a également réduit ses actions Bank of America (BAC) le mois dernier, en vendant plus de 90,4 millions d'actions pour un produit de 3,8 milliards de dollars. Cela dit, Berkshire conserve des participations importantes dans Apple et Bank of America malgré les réductions de ses avoirs.
La trésorerie atteint un record de 277 milliards de dollars.
Avant la réunion annuelle de Berkshire, nous avons noté que Buffett a quelque peu peint l'entreprise dans un coin en commentant en mai 2017 (lorsque la société avait 96,5 milliards de dollars de trésorerie et d'équivalents de trésorerie) qu'il serait difficile de défendre la détention de 150 milliards de dollars ou plus dans trois ans. Pendant la majeure partie des sept dernières années civiles, il a maintenu les soldes de trésorerie en dessous de ce seuil, mais cette digue a cédé au troisième trimestre 2023, et il a affiché un solde de 276,9 milliards de dollars pour ce trimestre. Buffett ne parle plus de ce seuil. Nous sommes étonnamment moins préoccupés par la question que d'habitude, principalement parce que les taux à court terme sont toujours supérieurs à 5 % et que Berkshire avait 234,6 milliards de dollars investis en bons du Trésor à la fin du mois de juin 2024.
Estimation de la juste valeur de Berkshire Hathaway
Avec une note de 2 étoiles, l'action Berkshire Hathaway est modérément surévaluée par rapport à notre estimation de la juste valeur.
Notre estimation de la juste valeur de Berkshire reste à 640 000 dollars par action de classe A et à 427 dollars par action de classe B, ce qui équivaut à 1,45 fois notre estimation de la valeur comptable par action à la fin de 2024 et à 1,35 fois notre estimation pour 2025. À titre de comparaison, au cours des cinq dernières années, les actions se sont négociées en moyenne à 1,43 fois la valeur comptable par action à la fin de l'année civile, et à 1,44 fois au cours des dix dernières années.
Berkshire est généralement considéré comme un titre défensif, qui progresse lorsque les marchés boursiers sont au plus bas et qui peine à suivre le rythme de l'indice S&P 500 lorsque les rendements du marché dépassent 10 %. C'est pourquoi il a été surprenant de voir les actions s'échanger jusqu'à 699 579 $/466,60 $ en intrajournalier aujourd'hui, ce qui constitue le plus haut niveau depuis le début de l'année pour les actions. Cela les placerait à 1,80 (1,80) fois la valeur comptable par action à la fin de 2023, et à 1,59 (1,59) et 1,48 (1,48) fois nos estimations pour la valeur comptable par action de Berkshire, respectivement, à la fin de 2024 et 2025.
Evaluation du rempart concurrentiel
Nous avons toujours pensé que le fossé de Berkshire était plus que la somme de ses parties, bien que ces dernières soient assez solides en elles-mêmes. Les activités d'assurance - Geico, Berkshire Hathaway Reinsurance Group et Berkshire Hathaway Primary Group - restent d'importants contributeurs à l'activité globale. Non seulement ils devraient représenter environ 32 % des bénéfices avant impôt de l'entreprise (et 50 % de notre évaluation), mais ils sont surcapitalisés, conservant un portefeuille d'investissements en actions plus important que la normale pour un assureur de biens et de risques divers.
Ils génèrent également des fonds de roulement à faible coût (liquidités temporaires provenant des primes perçues en prévision de sinistres futurs). Berkshire peut ainsi générer des rendements sur ces fonds avec des actifs proportionnels à la durée de l'activité souscrite. De plus, le coût pour Berkshire est faible, voire nul, étant donné la propension de la société à générer des gains de souscription au cours des dernières décennies.
Cela dit, nous ne pensons pas que le secteur de l'assurance soit propice au développement d'avantages concurrentiels durables. Bien qu'il existe des entreprises de grande qualité, Berkshire ayant certains des meilleurs opérateurs dans les segments où elle est en concurrence, les assureurs vendent essentiellement un produit de base et il est difficile d'obtenir des rendements excédentaires de manière constante. Les acheteurs d'assurance ne sont pas enclins à payer une prime pour des marques, et les produits sont facilement reproductibles.
En savoir plus sur le fossé économique de Berkshire Hathaway.
Solidité financière
La solidité du bilan et des liquidités de Berkshire fait partie de ses avantages concurrentiels les plus durables. Ses activités d'assurance sont surcapitalisées et comportent davantage d'actions, de titres à revenu fixe et de liquidités par rapport à ses réserves. La compagnie génère d'importants flux de trésorerie disponibles et conserve des liquidités importantes dans son bilan, qui s'élèvent à 167,6 milliards de dollars à la fin de l'année 2023.
Berkshire aime garder 30 milliards de dollars de liquidités en réserve pour ses opérations d'assurance, chacune des activités de la société nécessitant probablement au moins 2 % du revenu annuel en tant que liquidités d'exploitation, avec des réserves supplémentaires pour les dépenses d'investissement. En conséquence, selon nos estimations, Berkshire est entré en 2024 avec un solde de trésorerie excédentaire d'environ 126 milliards de dollars - une poudre sèche qui pourrait être utilisée pour des acquisitions, des investissements, des rachats d'actions ou des dividendes.
En savoir plus sur la solidité financière de Berkshire Hathaway.
Risque et incertitude
Notre note d'incertitude pour le Berkshire est faible. Nous ne considérons aucune question environnementale, sociale ou de gouvernance comme suffisamment importante pour affecter notre note d'incertitude. Cela s'explique par le fait que l'entreprise est moins exposée à certains des principaux risques ESG inhérents à ses secteurs d'activité.
Cela dit, Berkshire a eu tendance à obtenir de moins bonnes notes sur les questions de gouvernance en raison de la composition de son conseil d'administration et de ses comités, de la structure inégale des droits de vote de ses actions de classe A et de classe B, ainsi que de son opacité et de son manque d'engagement sur les questions de gouvernance.
Après le décès de Charlie Munger en novembre 2023, le principal risque lié aux employés de Berkshire repose sur le PDG Warren Buffett, qui a été responsable de la quasi-totalité des décisions d'investissement et d'allocation de capital de l'entreprise. Buffett ayant 94 ans à la fin du mois, il est de plus en plus probable que notre horizon de valorisation dépasse sa durée de vie, la qualité des rendements des investissements et l'allocation du capital risquant alors d'être affectées.
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