Dans toute l'Europe, la plupart des banques centrales ont commencé à assouplir les positions agressives qu'elles avaient adoptées ces dernières années pour juguler l'inflation élevée. Dans la plupart des pays, l'inflation est tombée en deçà des objectifs des décideurs politiques, qui tentent à présent d'orienter délicatement leurs économies vers ce que l'on appelle un atterrissage en douceur. Maintenir les taux à un niveau trop élevé pendant trop longtemps risquerait d'endommager l'économie avec des taux de chômage plus élevés et une croissance économique plus faible.
Ce n'est toutefois pas le cas de la banque centrale norvégienne. Alors que les économies voisines assouplissent leur politique monétaire, les Norvégiens sont probablement coincés avec le taux directeur le plus élevé depuis novembre 2008 pour le reste de l'année, et bien jusqu'au printemps 2025, selon les économistes.
La Riksbank suédoise a récemment abaissé son taux directeur à 3,25 % en septembre, la troisième fois cette année après des réductions en mai et en août.
Pourquoi la Norges Bank ne baisse-t-elle pas ses taux?
"Pourquoi devraient-ils baisser le taux directeur ?", déclare Kjetil Olsen, économiste en chef chez Nordea, dans une interview accordée à Morningstar. "Le point de départ est que l'inflation est encore trop élevée : L'inflation de base s'est établie à 3,2 % lors de la dernière lecture et les perspectives d'inflation sont très faibles à partir de maintenant."
De plus, le chômage en Norvège est à un niveau historiquement bas, encore plus bas qu'avant la pandémie, ajoute-t-il. L'économie norvégienne a résisté à la hausse des taux bien mieux que prévu, et bien mieux que beaucoup d'autres pays. L'une des raisons en est ce que Kjetil Olsen décrit comme une jambe supplémentaire dans l'économie norvégienne que beaucoup d'autres n'ont pas : le pétrole et le gaz.
"Le secteur du pétrole et du gaz connaît actuellement un boom, conséquence des incitations fiscales accordées pendant la période de transition, qui ont incité les compagnies pétrolières et gazières à concentrer leurs investissements en début de période. Le secteur représente une part importante de l'économie et a joué un rôle d'amortisseur", explique-t-il ;
Amanda Sundström, responsable de la stratégie internationale pour la Norvège chez SEB, déclare dans un commentaire à Morningstar que de nombreux autres pans de l'économie norvégienne sont en difficulté, notamment les secteurs sensibles aux taux d'intérêt comme la construction. Mais grâce au secteur dominant du pétrole et du gaz qui soutient l'économie, la Norvège a connu une croissance des salaires supérieure à 5 % pour la deuxième année consécutive.
"Avec une inflation avoisinant les 3 %, les Norvégiens connaîtront une croissance des salaires réels pour la première fois depuis longtemps, ce qui stimulera la consommation à l'avenir", explique Kjetil Olsen.
Les familles norvégiennes sont mieux loties qu'avant la pandémie
Une autre différence importante est que lorsque la pandémie de grippe aviaire a frappé, la Norges Bank avait un taux d'intérêt positif, qui a ensuite été réduit de 1,5 point de pourcentage. Un contraste saisissant avec la Suède, la Suisse et la zone euro, qui étaient déjà à 0 ou en dessous.
Kjetil Olsen explique : "L'effet de la baisse des taux d'intérêt a donc donné un coup de pouce au pouvoir d'achat de toutes les personnes endettées en Norvège, mais le fait est que nous n'avons pas dépensé cette augmentation du pouvoir d'achat, parce que tout a été fermé. Il n'y a donc pas eu d'augmentation normale de la consommation due à un pouvoir d'achat élevé, bien au contraire, la consommation a chuté.
"Le résultat a été une augmentation considérable de l'épargne, et le simple fait que l'épargne soit revenue à la normale après le covid, lorsque l'économie s'est ouverte à nouveau, a supprimé l'effet d'au moins les 3 premiers points de pourcentage de hausse des taux d'intérêt." ;
Selon l'économiste en chef, le pouvoir d'achat d'une famille moyenne en Norvège, dont l'endettement est maximal en janvier 2020, dépassera cette année le niveau de janvier 2020. En revanche, le pouvoir d'achat d'un ménage suédois moyen a baissé de 20 % ;
"Kjetil Olsen prédit un boom dès l'année prochaine ;
La faiblesse de la monnaie complique la politique tarifaire de la Norvège ;
Comme pour toutes les petites économies ouvertes, la monnaie norvégienne joue un rôle important dans le drame de l'inflation. La Norges Bank ne cesse de souligner l'importance de la couronne norvégienne, qui s'est considérablement affaiblie ces dernières années. La faiblesse de la couronne norvégienne signifie que le pays importe une inflation plus élevée, qui pourrait également avoir un impact sur les salaires car elle affecte la rentabilité du secteur dominant du pétrole et du gaz, explique Amanda Sundström. Lorsque les prix du pétrole chutent, la NOK a tendance à s'affaiblir, comme le montre le taux de change NOK/SEK, par exemple. ;
"Sur une période plus longue, je pense que la faiblesse de la couronne norvégienne s'explique en grande partie par le fait que les Norvégiens, comme les Suédois, ont accumulé une très grande richesse qui est investie à l'étranger. Une proportion considérable de ces sorties de couronnes est effectuée sans couverture de change, ce qui aurait pu avoir un effet compensatoire", conclut M. Sundström, qui ajoute que l'incertitude économique et les taux d'intérêt élevés dans la première économie mondiale, les États-Unis, ont joué un rôle majeur au cours des dernières années.
Maintenir les taux alors que d'autres banques centrales procèdent à des réductions pourrait être une décision risquée, poursuit Sundström, en faisant le parallèle avec la Riksbank suédoise: ;
"La Riksbank s'est précédemment trouvée dans des situations où le taux de change de la couronne jouait un rôle surdimensionné dans la politique monétaire, mais elle s'en est récemment éloignée. Le taux de change est un élément important dans l'évolution de l'inflation, mais je pense que les banques centrales des petites économies ouvertes vont dans la mauvaise direction si elles verrouillent trop étroitement la politique monétaire au taux de change. Ce dernier est largement déterminé par les conditions mondiales et, dans le cas de la Norvège, il y a un risque de politique monétaire trop stricte à cause de cela." ;
Kjetil Olsen ne considère pas l'inflation importée due à la faiblesse de la couronne norvégienne comme un problème majeur, car la Norvège, contrairement à de nombreux autres pays, n'importe pas beaucoup pour exporter ensuite. Au contraire, la Norvège possède beaucoup de matières premières à l'intérieur du pays, ce qui signifie que la rentabilité d'une monnaie faible est plus élevée en Norvège que dans beaucoup d'autres économies. ;
Il est clair, cependant, que la Norges Bank souhaite voir la NOK se renforcer, espérant que l'augmentation de l'écart de taux avec les partenaires commerciaux apportera un soutien supplémentaire à la monnaie malmenée.
Quand et jusqu'où la Norges Bank réduira-t-elle ses taux ?
La Norges Bank elle-même prévoit une première baisse de taux au premier trimestre 2025 et un total de quatre baisses au cours de l'année, ce qui ramènerait son taux directeur à 3,73 % contre 4,50 % aujourd'hui. Nordea juge cette prévision trop dovish, ne tablant que sur deux baisses de taux au total au cours de l'année 2025. ;
"S'il y a quelque chose, nous pensons que la croissance sera plus forte l'année prochaine que ce que la Norges Bank estime et, en tant que tel, il y a un côté positif à la trajectoire des taux présentée par la banque centrale", déclare Kjetil Olsen. ;
SEB a décidé de modifier ses prévisions d'une baisse en décembre après la réunion de septembre, au cours de laquelle il a été clairement indiqué que la banque centrale n'était pas pressée de réduire ses taux à moins que l'économie ne se détériore plus rapidement. SEB prévoit désormais une première baisse en mars 2025. À la fin de 2025, SEB s'attend à ce que la Norges Bank ait procédé à quatre baisses de taux, ce qui ramènerait le taux directeur à 3,50 %.
