Susan Dziubinski : Bonjour et bienvenue dans Le filtre du matin. Je m’appelle Susan Dziubinski et je travaille pour Morningstar. Chaque lundi matin, je m’entretiens avec Dave Sekera, stratège en chef du marché américain chez Morningstar Research Services, sur ce que les investisseurs devraient avoir sur leurs radars, sur de nouvelles recherches Morningstar et sur quelques choix de titres ou de casseroles pour la semaine à venir. Bonjour, Dave. Joyeux lundi. Cette semaine, vous surveillerez les indices CPI et PPI.
Quelles sont les attentes compte tenu de l’augmentation de la valeur de l’indice des prix à la consommation (IPCE) à la fin du mois de novembre ?
Sur notre radar : inflation et bénéfices
Bonjour, Susan. Vous savez, je n’arrive pas à croire que nous sommes déjà le 9 décembre, mais je vous souhaite de bonnes fêtes de fin d’année, ainsi qu'à tous ceux qui regardent cette émission. Alors, entrons dans le vif du sujet. L’IPC sera publié mercredi matin avant l’ouverture du marché. L’estimation consensuelle pour l’IPC global en glissement mensuel est de deux dixièmes de pour cent et de trois dixièmes de pour cent pour l’IPC de base, ce qui nous place à peu près en ligne avec les prévisions de la Fed de Cleveland de 0,27 %.
Sur une base annuelle, l’estimation consensuelle est de 2,7 % pour l’inflation globale et de 3,3 % pour l’inflation sous-jacente. Il semble que l’inflation reste relativement stable à court terme. Ensuite, jeudi, avant l’ouverture du marché, nous aurons l’IPP. Il semblerait que le consensus soit de trois dixièmes de pour cent pour l’IPP global et l’IPP de base en glissement mensuel.
J’ai parlé à Preston Caldwell à la fin de la semaine dernière. Il dirige notre équipe économique américaine chez Morningstar. Selon lui, en supposant que l’inflation corresponde aux attentes, voire qu’elle soit légèrement supérieure, il maintiendrait son hypothèse de base, à savoir une réduction de 25 points de base lors de la réunion de la Fed en décembre. Mais il pense qu’après cela, la Fed pourrait passer à un rythme d’une réunion sur deux, avec un saut en janvier, une réduction en mars, et ainsi de suite au cours de l’année prochaine.
Dziubinski: Passons aux résultats. Nous avons quelques sociétés qui publient leurs résultats cette semaine et dont nous avons déjà parlé dans l'émission. La première est Adobe ADBE, que vous avez choisi à plusieurs reprises cette année. Comment l’action se présente-t-elle à l’approche des résultats, et qu’allez-vous surveiller ?
Sekera : L’action nous semble encore assez bonne. C’est un titre coté 4 étoiles, qui se négocie avec une décote de 13 % par rapport à la juste valeur. J’ai eu l’impression d’avoir passé une bonne semaine la semaine dernière. Il s’est échangé de manière assez significative après que DocuSign DOCU a publié ses résultats. Il s’agit d’une société dotée d’une bastille économique élevée, bien que l’incertitude soit grande. Mais, bien sûr, dans ce secteur technologique, presque tout est au moins très incertain.
Mais je voudrais noter que c’est probablement l’une des rares entreprises qui propose déjà des services d’IA dans son offre de produits. Je pense donc que lors de la conférence téléphonique, les gens seront à l'écoute de toute couleur ou commentaire que la direction pourrait donner sur l’engagement avec cette offre d’IA, ou s’ils ont d’autres offres d’IA en cours de préparation - tout cela sera examiné de très près.
Et si l’on regarde rapidement notre modèle financier ce matin, notre taux de croissance annuel composé pour les cinq prochaines années pour le chiffre d’affaires n’est que de 11 %. Je pense que tout ce dont ils parlent et qui pourrait amener notre équipe analytique à réviser ses estimations à la hausse pour le chiffre d’affaires serait certainement positif ou un vent arrière pour l’action, de mon point de vue.
Dziubinski : Nous avons également Broadcom AVGO qui publiera ses résultats cette semaine. Il s’agit à nouveau d’un grand nom des semi-conducteurs, bénéficiaire de l’IA. L’action semble juste valeur. Que pense Morningstar de la société et de quoi voudrez-vous entendre parler au cours de cette conférence ?
Sekera: Il a vraiment été un énorme bénéficiaire de l’IA. J’ai en fait regardé les graphiques ici, et en remontant au début de 2023, nous avons augmenté notre estimation de la juste valeur de 150% depuis lors, et même encore, cette action se négocie à une prime de 16% par rapport à la juste valeur, ce qui la place dans le bas du territoire 2 étoiles, 1,2% de rendement du dividende.
Mais je constate que l’action a augmenté de 11 % la semaine dernière. J’ai jeté un coup d'œil rapide, et je n’ai pas vu de nouvelles qui l’aient motivé. Donc, encore une fois, elle commence à être un peu surévaluée, de notre point de vue, mais reste une entreprise solide avec une bastille économique élevée, une incertitude moyenne. Comme vous l’avez noté, elle a beaucoup profité de son activité d’intelligence artificielle.
Ainsi, tout commentaire qu’ils fourniront à ce sujet ne sera pas seulement important pour leur propre évaluation, mais pour toutes les actions liées à l’IA. En ce qui concerne le reste de leurs activités, VMware a également connu une bonne croissance. Nous nous attendons donc à des prévisions solides, voire fortes, dans ce domaine. Mais j’ai parlé à notre analyste à la fin de la semaine dernière à ce sujet.
Et il a fait remarquer que je pense que beaucoup de gens, y compris lui-même, vont être à l'écoute de tout commentaire sur leur activité de puces non IA. Il s’agit d’une partie plus cyclique du marché qui a été très durement touchée. Donc, si nous avons la moindre lueur d’espoir de redressement, je pense que cela pourrait faire grimper ce titre ainsi que tous les autres titres de semi-conducteurs non-AI.
Elles ont vraiment langui alors que l'économie mondiale avait des perspectives économiques relativement plus abondantes. Et il a noté ici un bon exemple d’autres actions de réseaux hérités qui pourraient bien se porter si nous commençons à voir ce retournement de situation, à savoir Cisco CSCO.
Dziubinski: Nous avons également Costco COST cette semaine. Par le passé, vous avez noté que Costco était plus surévalué que Nvidia NVDA. Est-ce toujours le cas à l’approche des résultats ?
Sekera : C’est toujours vrai. Et je ne comprends pas. J’aime bien Costco. C’est une entreprise formidable. J’aime personnellement y faire mes courses. C’est une entreprise avec une bastille économique élevée et une incertitude moyenne. Mais vous savez que l’action se négocie à 49 fois les bénéfices prévus pour l’année prochaine. Vous comparez cela à Nvidia, qui ne se négocie qu'à 33 fois les bénéfices de l’année prochaine.
Lorsque j’examine l'évaluation de l’action, je constate qu’elle se situe dans la zone 1 étoile. Elle se négocie avec une prime de 84 % par rapport à notre juste valeur. En ce qui concerne le trimestre en cours, y a-t-il une raison pour que Costco n’obtienne pas de bons résultats ce trimestre ? Pas à ma connaissance. Mais une fois que le marché aura perdu confiance dans le taux de croissance de ce titre, je pense qu’il pourrait y avoir un fort potentiel de baisse à un moment donné dans l’avenir.
Le ratio cours/bénéfice est-il vraiment utile ?
Dziubinski: Passons maintenant à une question posée par l’un de nos téléspectateurs.
Une question d’Eric. Eric note que vous parlez du ratio PE d’une action à l’occasion, mais vous dites aussi que Morningstar ne prend pas en compte les ratios PE pour évaluer les actions. Pourquoi ? Et quels sont les indicateurs les plus importants que Morningstar utilise à la place pour évaluer les actions ?
Sekera : C’est tout à fait exact. Nous n’utilisons pas le ratio PE en tant que tel pour déterminer les évaluations. Selon nous, lorsque nous réfléchissons à ce que devrait valoir une action, la valeur intrinsèque d’une action n’est techniquement que la valeur actuelle de tous les flux de trésorerie disponibles qui reviendraient aux actionnaires au cours de sa durée de vie.
Nous utilisons un modèle standardisé d’actualisation des flux de trésorerie pour le calculer. Essentiellement, ce modèle calcule la valeur actuelle de ce flux de trésoreries disponibles futur, qui est ensuite actualisé au coût du capital moyen pondéré. Ainsi, le PE, à mon avis, et la manière dont j’essaie d’en parler, n’est qu’une manière abrégée d’essayer d’estimer l'évaluation intrinsèque ou de la refléter réellement.
Nombreux sont ceux qui utilisent ce PE prévisionnel. Ils l’appliquent au multiple des bénéfices prévisionnels à un an. Et, bien sûr, lorsque vous pensez aux ratios PE, plus le PE est élevé, plus le taux de croissance supposé est élevé. Mais je pense qu’il y a beaucoup de problèmes à essayer d’utiliser le PE comme un outil d'évaluation en soi, plutôt que de l’utiliser simplement comme un outil pour essayer d’exprimer ce que pourrait être l'évaluation d’une action.
Par exemple, lorsque je pense à un ratio PE, il ne tient pas compte des différences dans les perspectives de croissance sur différentes périodes de temps. Il suppose simplement un taux de croissance moyen pour l’avenir. Ainsi, certaines actions peuvent connaître une croissance très rapide à court terme, mais qui peut s’estomper très rapidement.
Ou bien vous pouvez avoir une croissance plus rapide à l’avenir si la croissance des bénéfices est lente, pour quelque raison que ce soit, au cours des deux prochaines années. Je ne pense pas que le ratio PE tienne également compte des différences entre les flux de trésoreries disponibles et les bénéfices GAAP. Enfin, je pense qu’il faut être prudent lorsqu’on utilise un ratio PE.
Parfois, ils peuvent vous indiquer la mauvaise chose au mauvais moment. Par exemple, une entreprise très cyclique peut avoir un ratio PE très bas et sembler bon marché. Mais il se peut aussi que ce soit au moment même où l'économie est en pleine expansion et que le marché sache que ses bénéfices finiront par chuter au cours des deux prochaines années.
Ou à l’inverse, ce PE peut être très élevé alors que l’action a déjà chuté et que le marché s’attend à ce que les bénéfices augmentent à mesure que l'économie se rétablit. Encore une fois, c’est une façon que j’essaie d’utiliser pour essayer de faire comprendre la juste valeur relative. Mais ce n’est pas la façon dont nous calculons réellement la juste valeur d’une action.
Dziubinski : Alors, Dave, compte tenu de tout cela, pourquoi parlez-vous de PE pour certains titres ? Vous venez de le mentionner pour Costco.
Sekera : Dans un format comme celui-ci, il est très difficile d’essayer de communiquer rapidement aux investisseurs comment procéder à une évaluation DCF. Vous devez essentiellement passer en revue tous les intrants, toutes les hypothèses, l’ensemble de la période de projection que nous modélisons.
Je ne pense pas avoir jamais essayé de défendre l’idée qu’une action devrait se négocier à 18 fois ou à 20 fois, mais je l’utilise pour essayer de mettre en évidence ces situations, en particulier lorsque nous pensons que les valorisations sont devenues tout simplement démesurées. C’est l’une des choses pour lesquelles je pense que le PE est mieux utilisé en tant que mesure de la valeur relative, plus parmi les entreprises d’un secteur similaire avec des lignes d’affaires similaires, des perspectives similaires. Il s’agit davantage d’une perspective de valeur relative que d’une perspective de valeur absolue.
En fin de compte, je recommande toujours d’aller sur le site morningstar.com. Lisez la recherche publiée par l’analyste financier. Jetez un coup d'œil aux documents déposés par la société auprès de la SEC. Lisez la section “Management Discussion and Analysis”. Écoutez quelques appels à propos des résultats. Assurez-vous de bien comprendre la thèse d’investissement d’un titre avant d’investir dans une société donnée.
Nouvelles recherches et perspectives de marché
Dziubinski : Eh bien, merci à Eric pour cette question très réfléchie, et bien sûr, à vous, Dave, pour votre réponse réfléchie. Passons à de nouvelles recherches de Morningstar, en commençant par Okta OKTA et Zscaler ZS, deux entreprises de cybersécurité qui ont publié leurs résultats la semaine dernière, et les téléspectateurs réguliers du Morning Filter savent que vous aimez le secteur de la cybersécurité, Dave.
Sekera : Oh, c’est vrai. J’aime beaucoup les fondamentaux et la façon dont la cybersécurité est mise en place. Si l’on regarde les entreprises qui ont publié leurs résultats la semaine dernière, nous avons Okta, qui a connu une belle hausse après la publication de ses résultats. En fait, cela a suffi à placer ce titre dans le bas de la fourchette des 3 étoiles, alors qu’il était à 4 étoiles. Mais elle reste sous-évaluée d’environ 15 %. Lorsque je regarde nos noms de cybersécurité, je pense qu’il s’agit toujours du titre le plus sous-évalué. En ce qui concerne le trimestre, les ventes ont augmenté de 14 % d’une année sur l’autre. Les marges ont augmenté de 600 points de base pour atteindre 21 %. Notre analyste a également noté que la direction a revu à la hausse ses prévisions de chiffre d’affaires et de marge ajustée pour 2025.
Tout semble donc aller pour le mieux. Toutefois, les prévisions revues à la hausse étaient déjà conformes à nos attentes. Notre Estimation de juste valeur de 100 $ reste inchangée après les nouvelles. L’autre titre qui a fait l’objet d’un rapport est Zscaler. Il s’agit là d’un titre 3 étoiles. Nous avons laissé notre juste valeur de 213 $ inchangée. Il est intéressant de noter que l’action s’est effondrée après la publication des résultats. Je pense que le marché a été déçu par le ralentissement de la croissance des facturations.
Je pense que nous avons connu une certaine rotation au sein de l'équipe de vente, mais pour l’avenir, nous prévoyons toujours une reprise de la croissance des ventes au cours des deux prochains trimestres, au fur et à mesure que la nouvelle équipe de vente se mettra au diapason et montera en puissance. Si l’on regarde notre modèle, nous prévoyons toujours un taux de croissance annuel composé de plus de 20 % pour le chiffre d’affaires et les bénéfices au cours des cinq prochaines années.
Et il semble que le marché se soit rapidement rallié à notre point de vue. L’action s’est redressée à la fin de la semaine et est aujourd’hui plus élevée qu’elle ne l'était avant la publication des résultats.
Dziubinski : Aucun des deux titres n’est donc à acheter aujourd’hui. Mais il faut peut-être les garder sur une liste de surveillance.
Sekera : Eh bien, il faut absolument les garder sur une liste de surveillance, même si je ne m’y opposerais pas si vous vouliez commencer à prendre une position. Ici Okta. Je dirais simplement que si vous faites cela, gardez un peu de poudre sèche, de façon à ce que vous puissiez avoir une moyenne de coût en dollars si nous devions voir une sorte de recul avec un effondrement général du marché au cours des deux prochains mois ou des deux prochains trimestres.
Dziubinski : Salesforce CRM a également publié d’excellents résultats la semaine dernière, et l’action était en hausse après les bénéfices. Il semblerait que Morningstar ait légèrement relevé son Estimation de juste valeur sur le titre. Pourquoi ce relèvement de la juste valeur ? Y a-t-il une opportunité à saisir aujourd’hui ?
Sekera : Dans l’ensemble, comme vous l’avez noté, les résultats sont plutôt bons. Mais surtout, notre analyste a indiqué qu’il s’attendait à une accélération du chiffre d’affaires au cours des prochains trimestres. Et je pense que cela a vraiment fait grimper notre juste valeur à 315 dollars par action, contre 290 dollars. Il s’agit maintenant d’un titre coté 3 étoiles. Mais je tiens à souligner qu’il s’agit de la partie supérieure de cette fourchette de 3 étoiles.
Tout mouvement à la hausse ici l’amènera sur le territoire des 2 étoiles. Il a également noté qu’il y a beaucoup d’excitation au sujet d’Agentforce. Il pense que cela représente probablement l’une des meilleures opportunités à long terme, pour passer de ce qu’il considère comme une main-d'œuvre d’agents essentiellement humains à un pool d’agents essentiellement virtuels.
Dziubinski : Nous avons reçu les rapports de Dollar Tree DLTR et de Dollar General DG la semaine dernière. Les résultats étaient plutôt sombres pour ces deux détaillants au cours du trimestre précédent. Les nouvelles ont-elles été meilleures pour le dernier trimestre ?
Sekera : C’est une réponse à la fois positive et négative. Donc, Dollar Tree, il n’y a pas de changement dans notre estimation de juste valeur. Les résultats sont essentiellement conformes ; les ventes des magasins comparables ont augmenté de 1,8 %. Ce n’est pas nécessairement un coup d'épée dans l’eau, mais c’est au moins dans la bonne direction. Mais nous avons vu les marges d’exploitation sur une base ajustée augmenter de 40 points de base, pour atteindre 4,5 %.
Là encore, les choses vont dans la bonne direction. Cependant, chez Dollar General, nous avons abaissé notre juste valeur de 10 %. Il s’agit en fait d’une combinaison de l’intégration de l’impact de la rénovation de certains magasins et de l’augmentation du coût de la main-d'œuvre, alors que les dépenses des ménages à faible revenu restent sous pression. Les ventes à magasins comparables ont augmenté de 1,3 %, ce qui va dans la bonne direction, mais est à peine positif.
Mais malheureusement, la rentabilité a été inférieure à nos prévisions. Dans l’ensemble, l’histoire du secteur reste donc assez semblable à celle dont nous parlons depuis le début de l’année. Nous constatons toujours un changement dans les habitudes d’achat. Le taux d’inflation est peut-être en train de ralentir, mais l’impact composé de l’inflation au cours des deux dernières années, avec une croissance des salaires à la traîne, vous pouvez voir à quel point il pèse sur les ménages à faible revenu et, dans une certaine mesure, sur les ménages à revenu moyen, de sorte que les dépenses se déplacent vers les biens de consommation à faible marge et moins vers les biens discrétionnaires à forte marge.
La thèse de l’investissement à long terme ici, et il faudra peut-être un peu de temps pour qu’elle se réalise, mais une fois que l’inflation des salaires commencera à rattraper l’inflation en général, les modèles de dépenses finiront par se normaliser. Nous verrons ces dépenses se réorienter vers des articles discrétionnaires, ce qui, bien sûr, finira par entraîner une augmentation des marges d’exploitation au fil du temps.
Dziubinski: Il est clair qu’il y a beaucoup d’incertitude à court terme, mais est-ce que l’une ou l’autre des actions, Dollar Tree ou Dollar General, semble attrayante pour un investisseur à long terme ?
Sekera : Eh bien, c’est intéressant. J’ai examiné l’historique de ces actions, et elles ont toutes deux commencé l’année en territoire surévalué. Elles étaient toutes deux cotées 2 étoiles au début de l’année. Mais elles ont été particulièrement touchées. Dollar General a perdu plus de 40 %. Dollar Tree a baissé de 50 %.
À ce stade, pour les investisseurs à long terme, nous pensons que le marché s’est trop vendu. Les deux sont sous-évalués. Elles se négocient toutes deux à des décotes assez similaires par rapport à leur juste valeur. Cependant, la cote de Dollar Tree est de 4 étoiles. C’est parce que nous lui attribuons un niveau d’incertitude élevé. Cette incertitude élevée exige une plus grande marge de sécurité pour atteindre le niveau 5 étoiles, alors que Dollar General est une action cotée 5 étoiles parce que la cote d’incertitude est moyenne. Je voudrais simplement noter qu'à court terme, il me semble que les fondamentaux de Dollar General pourraient être les plus faibles des deux. Quoi qu’il en soit, je pense qu’il s’agit probablement d’une situation qui, du point de vue de l’investisseur, nécessitera une certaine patience en attendant que la croissance des salaires dans les ménages à faible revenu rattrape avec le temps la pression inflationniste générale que nous avons observée au cours des deux dernières années.
Dziubinski : Nous avons également parlé de Brown-Forman BF.A BF.B. A dans l'émission précédente, et l’action a grimpé en flèche la semaine dernière après avoir publié des résultats meilleurs que prévu. Morningstar était-il aussi enthousiaste que le marché à l'égard des résultats ? L’estimation de la juste valeur de l’action a-t-elle été modifiée ?
Sekera : Notre juste valeur est inchangée, elle est restée à 55 dollars par action. Je pense que ce qu’il faut retenir ici, c’est que les résultats étaient conformes à nos propres estimations. Mais comme vous l’avez noté, l’action a augmenté car les résultats ont été supérieurs aux attentes du marché. Mais plus important encore, je pense que les commentaires de la direction selon lesquels les tendances des ventes semblent en bonne voie pour rebondir au deuxième trimestre de l’exercice 2025, après une période prolongée, ou un effondrement, vraiment au cours de l’année dernière. Je pense que c’est vraiment ce qui va aider à soutenir l’action à court terme. C’est une action cotée 4 étoiles qui se négocie avec une décote de 19 % par rapport à la juste valeur.
Dziubinski : Qu’en est-il des droits de douane chez Brown-Forman, Dave ? Est-ce un problème pour l’entreprise ?
Sekera: Nous verrons bien. Je veux dire qu’il est vraiment très difficile de savoir à ce stade quels tarifs douaniers pourraient ou non être mis en œuvre. Plus précisément, notre analyste a noté que 7 % des ventes de la société proviennent de la tequila, qui pourrait donc être affectée par des droits de douane sur les importations en provenance du Mexique. Mais en réalité, je pense que la plus grande préoccupation serait de savoir si des droits de douane sont appliqués à l’UE et si des droits de douane de rétorsion sont appliqués aux importations américaines.
Cela se répercuterait sur le chiffre d’affaires. Les ventes de whisky en Europe représentent environ 15 % des ventes totales de l’entreprise.
Dziubinski : Dave, vous avez publié votre perspective finale du marché boursier de 2024 la semaine dernière, et les téléspectateurs peuvent accéder à un lien vers vos perspectives sous cette vidéo. À quoi vous attendez-vous en termes de comportement des marchés pour le reste de l’année ?
Sekera: A moins d’un choc exogène, je pense que les marchés américains veulent se laisser porter jusqu'à la fin de l’année. Et je pense que la marge de progression est probablement assez limitée. Nous avons déjà progressé de 29 % depuis le début de l’année. Mais avec de tels rendements, je pense que les gestionnaires de portefeuilles et les traders veulent généralement s’en tenir là.
Ils veulent simplement terminer l’année avec ces gains. Au cours des deux prochaines semaines, avant les vacances, nous assisterons probablement à des ventes de pertes fiscales ici et là, à des opérations de façade. Mais d’une manière générale, je ne pense pas que beaucoup de gens voudront prendre des positions directionnelles importantes ou prendre des positions importantes dans un sens ou dans l’autre.
Dziubinski : Les actions semblent-elles encore surévaluées ?
Sekera : En effet. En fait, il semble que le marché continuant à dériver à la hausse, nous nous retrouvons de plus en plus en territoire surévalué par rapport à l’ensemble de nos évaluations. À l’heure actuelle, il semble que les actions soient vraiment évaluées à la perfection, se négociant avec une prime de 5 à 6 % par rapport à un composite de nos justes valeurs, ce que beaucoup de gens pourraient dire : “Oui, 5 à 6 %, ce n’est pas tant que ça.”
Mais lorsque je regarde notre indicateur Cours/Juste Valeur depuis 2010, moins de 10 % du temps, nous avons eu une prime aussi importante, voire plus.
Pensez-vous que les investisseurs devraient s’inquiéter de la valorisation actuelle du marché, ou pensez-vous que la reprise du marché a encore quelques chances de se poursuivre ?
Sekera : Les évaluations sont, bien sûr, une préoccupation majeure, à mon avis. Mais je continue de penser qu'à ce stade, la plupart des investisseurs devraient probablement conserver leur pondération sur le marché. Je pense simplement que c’est l’une des périodes où les valorisations peuvent probablement rester élevées pendant un certain temps jusqu'à ce que la croissance des bénéfices rattrape son retard. Lorsque je regarde la macrodynamique du marché.
Je continue de penser que les vents contraires que nous avons actuellement l’emportent sur les vents contraires. Ainsi, à l’horizon 2025, les estimations de notre équipe économique américaine prévoient toujours un ralentissement de l’inflation au cours de l’année 2025, en dessous de l’objectif de 2 % de la Fed. Ils s’attendent toujours à ce que la Fed assouplisse sa politique au cours de l’année prochaine, ramenant le taux des fonds fédéraux entre 3,00 % et 3,25 % d’ici à la fin de 2025. Bien entendu, au niveau mondial, la Banque centrale européenne continue d’assouplir sa politique, et la Chine met en œuvre toute une série de mesures de relance monétaire et budgétaire. En ce qui concerne les taux d’intérêt à long terme, les autorités espèrent que le rendement du Trésor à 10 ans descendra à 3,6 % d’ici la fin de l’année prochaine.
Et bien sûr, nous pensons toujours que nous sommes dans cet environnement d’atterrissage en douceur pour un taux de croissance économique ralenti, mais pas de récession. Enfin, bien sûr, nous avons maintenant toutes les attentes concernant ce que le président Trump pourrait faire ou ne pas faire. Je pense que tout le monde attend une prolongation de la loi sur les réductions d’impôts et les emplois de 2017.
Je pense que les gens fixent des cotes de plus en plus élevées, probablement des réductions de l’impôt sur les sociétés et potentiellement des taux d’imposition des particuliers, ainsi qu’un assouplissement de la réglementation. Nous nous attendons donc à une forte augmentation des fusions et acquisitions l’année prochaine, en particulier dans le secteur des technologies.
Dziubinski : Dans votre nouvelle perspective, vous dites également que vous pensez qu’il y a un joker qui pourrait bouleverser les choses. Dites aux téléspectateurs de quoi il s’agit et pourquoi.
Sekera : À ce stade, je pense que la plus grande menace pour les marchés américains à court terme l’année prochaine serait l’imposition potentielle de droits de douane. Nous sommes maintenant dans un mode d’attente. Quelle est la part de rhétorique électorale ? Dans quelle mesure ces mesures seront-elles réellement mises en œuvre au bout du compte ?
Et, bien sûr, le président Trump est toujours un peu un joker. Va-t-il frapper un grand coup dès le premier jour et mettre en œuvre des tarifs douaniers considérables, en essayant de forcer les autres pays à s’asseoir à la table des négociations et à faire des concessions ? Ou s’agit-il de l’art de la négociation ? S’agit-il plutôt d’une tactique de négociation ?
Peut-être commencera-t-il par quelques petits droits de douane limités ici et là et s’en servira-t-il comme d’une sorte de marteau pour tenter d’amener les gens à la table des négociations, en brandissant la menace de droits de douane supplémentaires afin d’obtenir des concessions. Tout dépendra de l’ampleur et de la rapidité de la mise en œuvre, des régions géographiques et des produits concernés.
Il est tout aussi important de savoir ce qui est inclus et ce qui sera exclu. Existe-t-il différentes zones ou différents pays que nous pourrions exclure, différents alliés sur lesquels nous n’appliquerions pas de droits de douane ? Y a-t-il des produits spécifiques qui pourraient être exclus ? Il existe donc un large éventail de conséquences sur les actions individuelles, d’où qu’elles viennent. Les entreprises dont un pourcentage élevé des produits provient de l'étranger seraient les plus touchées.
Si l’on regarde la note sur Best Buy BBY de [l’analyste principal de Morningstar] Sean Dunlop, il a noté que 60 % des produits de Best Buy proviennent de Chine, et 20 % du Mexique. Là encore, ce serait très négatif pour l’entreprise. Les entreprises qui ne peuvent pas répercuter ces coûts et qui voient leur marge d’exploitation se contracter seraient négatives.
Mais il pourrait aussi y avoir des bénéficiaires. Les entreprises qui s’approvisionnent beaucoup à l’intérieur du pays, surtout si elles le font, le font au détriment d’autres concurrents qui s’approvisionnent peut-être à l'étranger. Les entreprises qui ont un fort pouvoir de fixation des prix pourraient en bénéficier et voir leurs bénéfices augmenter. Enfin, d’un point de vue économique, Preston [Caldwell] pense que les droits de douane pèseront sur les prévisions de PIB à court terme.
Mais il a également coté que l’impact final sur l’inflation et les taux d’intérêt dépendrait du type de réponse que nous verrions, tant du point de vue fiscal que monétaire. Il s’agit donc d’un énorme joker pour l’année prochaine, que nous suivrons de très près. Et lorsque nous en saurons plus, nous en tiendrons compte dans nos évaluations.
Mais à ce stade, je pense qu’il est trop tôt pour dire exactement ce qui va se passer.
Dziubinski : En cette fin d’année 2024, Dave, comment les investisseurs devraient-ils réfléchir au positionnement de leur portefeuille d’actions en termes de capitalisation boursière et de style d’investissement ?
Sekera :
Historiquement, les petites capitalisations ont tendance à bien se comporter lorsque la Fed assouplit sa politique monétaire et que les taux d’intérêt baissent. Et c’est toujours l’environnement dans lequel nous pensons nous trouver. Jetons un coup d'œil à nos valorisations par catégorie. Les actions de valeur sont à leur juste valeur. C’est probablement la partie la plus attrayante du marché. Donc, encore une fois, nous surpondérons.
Je pondérerais les actions de base en fonction du marché. Celles-ci se négocient avec une prime de seulement 2 %. Et je chercherais une sous-pondération et des actions de croissance ou au moins une bonne zone pour prendre des bénéfices. Les actions de croissance se négocient avec une prime de 17 %. Il est rare qu’elles se négocient avec une telle prime. La dernière fois qu’elles ont connu un tel sommet, c'était en 2020 et au début de 2021, pendant la bulle technologique disruptive.
Je pense que l’essoufflement de l'économie au cours des deux prochains trimestres entraînera probablement un ralentissement des taux de croissance des bénéfices des valeurs de croissance. J’envisagerais une rotation vers les valeurs de rendement et au détriment des valeurs de croissance.
Actions à vendre et à acheter
Dziubinski : Il est temps de passer à la partie “choix” de notre émission. Cette semaine, vous avez présenté aux téléspectateurs des échanges fiscaux à effectuer, à savoir trois candidats aux pertes fiscales et trois actions pour les remplacer. Compte tenu de la bonne tenue du marché, Dave, les investisseurs ont-ils vraiment autant de candidats à la perte fiscale ? Où pourraient-ils les trouver ?
Sekera : Pour être honnête, il n’y en a pas beaucoup. Les marchés ayant atteint des sommets inégalés, même ce que je considère comme un grand nombre d’actions de faible qualité ont toutes fait l’objet d’une surenchère au cours de l’année. Donc, comme vous l’avez dit, il est très difficile de trouver des pertes dans la plupart des portefeuilles depuis le début de l’année.
Il faut remonter plusieurs années en arrière pour trouver des actions où l’on pourrait avoir des pertes intégrées. J’ai procédé à un examen rapide. J’ai cherché des actions qui avaient subi des pertes depuis le début de l’année au cours des deux ou trois dernières années. J’ai également recherché les titres cotés 1 ou 2 étoiles, c’est-à-dire les titres que nous estimons surévalués. Et la plupart des titres que j’ai trouvés n’appartenaient qu'à la catégorie des petites capitalisations. J’ai donc élargi ma recherche et j’ai également cherché des actions cotées 3 étoiles, puis j’en ai sélectionné quelques-unes qui - encore une fois, il s’agit de mon opinion personnelle - ont probablement une probabilité assez faible de décoller à court terme.
Dziubinski : D’accord. Eh bien, allons-y. Votre première action à vendre est DocuSign. Ce titre est en hausse de 80 % cette année, Dave. En quoi ce titre est-il un candidat à la vente avec perte fiscale ?
Sekera: DocuSign a culminé à environ 300 dollars par action au début de l’année 2021. Bien sûr, il a été enchéri au cours de la bulle technologique perturbatrice. L’action a été écrasée. Elle a chuté en territoire 4 étoiles et y est restée pendant une grande partie de 2022 et 2023. Comme vous l’avez noté, elle se redresse cette année. Elle a rebondi sur ses plus bas niveaux. Mais à ce stade, nous pensons qu’elle s’est probablement trop redressée.
Si vous avez acheté cette société pendant la bulle technologique, c’est peut-être le bon moment pour en sortir. Je pense qu'à ce stade, vous pouvez réaliser ces pertes fiscales si vous en avez. De plus, vous pouvez vendre cette action car elle est bien au-dessus de sa valeur intrinsèque. Je tiens à souligner que la société a publié des résultats assez solides à la fin de la semaine dernière.
En fait, nous avons relevé notre juste valeur à 80 dollars par action, mais l’action a clôturé à 107 dollars vendredi dernier. Il s’agit d’une société sans bastille économique, très incertaine. À ce stade, c’est une action 2 étoiles qui se négocie avec une prime de 34 %.
Dziubinski :
Sekera : Bien, et je vais également noter ici que je prends un peu de risque en recommandant ce produit en ce moment. Les bénéfices seront publiés après la clôture du marché mercredi de cette semaine. Donc, si pour une raison ou pour une autre, les bénéfices ne sont pas au rendez-vous et que les actions se vendent, je pourrais avoir l’air stupide. Cela dit, Adobe est l’un des rares titres technologiques à grande capitalisation que nous pensons sous-évalués.
Cotée 4 étoiles, elle se négocie avec une décote de 13 % par rapport à sa juste valeur. Ainsi, bien que les actions technologiques à grande capitalisation soient globalement surévaluées, je pense toujours que les investisseurs doivent avoir une certaine exposition à cette catégorie dans un portefeuille diversifié. Dans le cas présent, je pense qu’Adobe répond à ces critères. C’est une société qui dispose d’une bastille économique élevée, soutenue par les coûts de changement.
Notre équipe d’analystes a remarqué que dans le domaine des logiciels, plus la fonction est critique, plus il y a de points de contact dans une organisation, plus le coût de changement pour un fournisseur de logiciels est élevé. C’est ce que nous constatons ici. J’aimerais également souligner que l’entreprise a ce que nous considérons comme une allocation de capital exemplaire. Je ne parle pas de l’allocation du capital. Je n’en parle pas beaucoup. Mais dans ce cas, je note que seulement 20 % de nos recherches sur les actions ont une Cote allocation du capital exemplaire. Il s’agit donc d’un facteur supplémentaire en sa faveur. Mais à long terme, lorsque nous réfléchissons à notre thèse d’investissement, Adobe est l’acteur dominant de la création de contenu dans les domaines de l’imprimé, du numérique et de la vidéo.
Notre équipe d’analystes a remarqué qu’ils ont introduit Firefly en 2023. Elle pense qu’il s’agit d’une solution d’IA importante qui attirera de nouveaux utilisateurs au cours des deux prochaines années. Si l’on regarde notre modèle financier, la croissance du chiffre d’affaires, vous savez, le taux de croissance annuel composé sur les cinq prochaines années de 11 %, ajoutez un peu d’expansion de la marge d’exploitation que nous prévoyons pour obtenir un taux de croissance annuel composé de 13,2 % pour les bénéfices au cours des cinq prochaines années.
L’action se négocie à 27 fois les bénéfices. Ce n’est donc certainement pas bon marché. Mais par rapport à beaucoup d’autres situations que nous voyons dans la technologie, cela nous semble assez raisonnable.
Dziubinski : Votre prochain candidat à la vente est Intel INTC. L’action Intel a été une véritable épave cette année. Et le PDG de la société a pris sa retraite la semaine dernière. Alors remplissez les téléspectateurs.
Sekera : Intel est un titre coté 3 étoiles, mais il se négocie vraiment presque en haut de notre juste valeur de 21 $. J’aimerais également souligner que non seulement le titre a été soumis à une forte pression, mais que la société a mis fin à son dividende. Il n’y a donc pas de paiement de dividende sur ce titre, du moins dans un avenir prévisible.
Nous cotons la société sans bastille économique. En fait, je dois noter ici que nous avons enlevé à Intel sa bastille économique modérée en août 2023. En fait, nous avions attribué à cette société une cote de bastille économique élevée en août 2022. Depuis que nous avons commencé à retirer ce coté sans bastille économique, cette action a baissé d’un peu plus de 40 % depuis août 2022.
Nous avons également une cote d’incertitude très élevée. En résumé, Intel a malheureusement pris du retard dans le cycle de mise à niveau des semi-conducteurs et doit maintenant engager des dépenses d’investissement considérables pour essayer de rattraper son retard. Nous pensons qu’Intel restera le leader des semi-conducteurs traditionnels utilisés dans les PC et les serveurs pendant encore plusieurs années.
Mais je pense que notre équipe d’analystes est très préoccupée par le fait que les meilleurs jours d’Intel sont peut-être derrière lui. En fait, il pourrait s’agir de l’un de ceux qui passent de ce que nous considérons comme une technologie traditionnelle à une technologie héritée. Il lui suffit de rattraper son retard de fabrication sur Taiwan Semi TSM, et ce juste pour être en mesure de faire jeu égal, et encore moins d’essayer de redevenir un chef de file.
Ainsi, bien que ce titre soit à sa juste valeur en ce qui concerne son cours, à mon avis, je ne pense tout simplement pas que vous allez manquer grand-chose sur ce titre à court terme. Cette action est à son prix le plus bas depuis 2013. Je pense donc que dans ce cas, il y a beaucoup de pertes à récolter.
Et je pense qu'à ce stade, vous pouvez réinvestir cet argent dans une meilleure histoire.
Dziubinski : D’accord. Et vous pensez que la meilleure histoire est celle de Microsoft MSFT. Pourquoi, Dave ?
Sekera : Microsoft n’a pas vraiment de décote. Seulement une décote de 9 % par rapport à la juste valeur, mais suffisante pour la maintenir en quelque sorte dans cette fourchette de 4 étoiles. Donc peut-être qu’elle se glisse dans le bas des 3 étoiles, mais c’est une société qui a toujours cette bastille économique élevée, avec seulement une cote d’incertitude moyenne. Et vraiment, je veux dire, l’entreprise fonctionne toujours à plein régime.
Au dernier trimestre, notre équipe a noté que leur activité de productivité et de processus d’entreprise était en hausse de 13 %, leur activité PC en hausse de 17 %, leur activité de cloud intelligent en hausse de 21 %, et bien sûr, c’est là que se trouve le véritable attrait de Microsoft. Ils ont fait un très bon travail en capitalisant sur l’augmentation rapide de la demande de puissance de calcul de l’IA. Nous continuons à voir la demande augmenter pour, vous savez, le nuage hybride, les environnements de nuage hybride en général, et spécifiquement dans ce cas pour leur plateforme de nuage, l’activité Azure.
Nous pensons que la capacité de l’activité Azure a été limitée au cours des deux derniers trimestres, et nous nous attendons donc à ce qu’avec autant de dépenses en capital, l’expansion de la capacité accélère la croissance au cours des deux prochains trimestres. Donc, même avec ces dépenses supplémentaires en capital, ils ont pu maintenir leurs marges. Encore une fois, c’est une bien meilleure histoire dans ce cas.
Dziubinski : Le dernier titre à vendre cette semaine est Franklin Resources BEN. Voici une entreprise et une action qui connaissent une année terrible, horrible, mauvaise, très mauvaise. Le gestionnaire d’actifs a connu des sorties de capitaux, en grande partie à cause de la controverse au sein de son atelier d’obligations, Western Asset Management.
Sekera : Bien joué, Susan. J’aime bien la référence au livre pour enfants. Pour ceux qui ne le savent pas, c’est Alexandre et le terrible, horrible, mauvais et très mauvais jour. C’est un excellent livre si vous avez de jeunes enfants à qui faire la lecture. Mais pour en revenir à l’histoire, il ne s’agit pas seulement de cela, mais de la terrible, pas bonne, très mauvaise décennie.
Cette action a baissé de 60 % au cours des dix dernières années. Et vous soulignez qu’elle subit des sorties de capitaux à la suite d’une controverse au sein de son gestionnaire d’actifs Western Asset Management. Il semblerait qu’un gestionnaire de portefeuille dirigeait les transactions gagnantes vers ses fonds à frais élevés, puis les transactions perdantes vers ses fonds à frais réduits.
Mais il me semble que les problèmes sont encore plus profonds et plus longs que cela. Nous cotons actuellement la société sans bastille économique. Nous lui avons retiré une bastille économique modérée en septembre 2024, et nous l’avons ramenée de large à étroite en septembre 2018. L’action est en baisse de 26 % sur un an depuis le 18 septembre.
Actuellement, elle est cotée 3 étoiles et se négocie presque au dessus de notre juste valeur. Il est vrai que le rendement élevé du dividende est d’environ 5,8 %. Mais d’un point de vue principal, je ne pense pas que vous manquerez grand-chose sur ce titre à court terme.
Dziubinski : L’action à acheter à sa place, sorte d'échange de gestionnaire d’actifs, serait BlackRock BLK. BlackRock semble être une valeur juste selon Morningstar. Mais pourquoi l’aimez-vous en tant qu’idée de remplacement ?
Sekera : Il s’agit essentiellement d’une idée d'échange. Vous savez, vous retirez quelques pour cent de l’augmentation de la juste valeur. Mais comme vous l’avez noté, BlackRock est un titre 3 étoiles, seulement, se négocie quelques pour cent en dessous de notre juste valeur. Et son rendement en dividendes n’est que de 2 %. Elle n’est donc pas nécessairement très attrayante sur la base d’un swap. Mais il s’agit d’une bastille économique élevée.
Vous récupérez les coûts de changement, vous récupérez les actifs incorporels. Notre équipe d’analystes a noté que les barrières à l’entrée dans le secteur de la gestion d’actifs ne sont pas très importantes. En revanche, les obstacles à la réussite sont extrêmement élevés. Il faut beaucoup de temps et de compétences pour non seulement établir un historique de performances d’investissement suffisamment long pour commencer à collecter des actifs, mais aussi pour disposer de suffisamment d’actifs sous gestion pour atteindre l'échelle nécessaire pour pouvoir être compétitif. Ici, vous avez tout cela.
Je pense qu’il est possible de capter les pertes fiscales de BEN, d’acheter BlackRock, d'échanger une action légèrement surévaluée contre une action légèrement sous-évaluée. Et vous profitez de la bastille économique élevée dans cet échange.
Dziubinski : Très bien. Merci de nous avoir consacré du temps ce matin, Dave. Les téléspectateurs qui souhaitent obtenir plus d’informations sur l’un ou l’autre des titres dont Dave a parlé aujourd’hui peuvent se rendre sur morningstar.com pour en savoir plus. Nous espérons que vous nous rejoindrez pour The Morning Filter lundi prochain à 9 heures (heure de l’Est) et à 8 heures (heure du Centre). D’ici là, n’hésitez pas à aimer cette vidéo et à vous abonner à la chaîne de Morningstar.
Bonne semaine !
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