Résultats d’Alphabet : la stratégie IA reste solide, l’estimation de la juste valeur est relevée

• Les actions se sont négociées à la baisse après les heures d’ouverture, les investisseurs n’ayant probablement pas été impressionnés par la décélération de l’informatique dématérialisée. Nous considérons ce repli comme une opportunité d’achat et continuons de penser que l’approche globale d’Alphabet en matière d’IA - qui comprend l’infrastructure, les logiciels, les applications et les publicités - est une stratégie solide à long terme.
• En ce qui concerne les marges, nous pensons que les marges d’exploitation d’Alphabet resteront probablement stables à 32 % au cours des cinq prochaines années, car les charges d’amortissement liées aux investissements dans l’IA compensent les gains d’efficacité ou les optimisations en matière d’effectifs et d’immobilier que l’entreprise prévoit.

Google Search, Ai Overviews

Si l’on examine de plus près les résultats sectoriels d’Alphabet, on constate que le chiffre d’affaires de Google Search a augmenté de 13 % par rapport à l’année précédente. Si l'élection présidentielle américaine et les fêtes de fin d’année ont permis au quatrième trimestre d’enregistrer une belle progression, nous avons également été impressionnés par le fait qu’Alphabet a su tirer parti de ses investissements dans l’IA pour améliorer l’expérience de la recherche. Un exemple clé de cette pollinisation croisée des investissements en IA est la nouvelle section Shopping de Google Search qui a été mise à jour au cours du dernier trimestre avec une utilisation intensive de l’IA dans le processus de reconstruction. Le nouveau segment Google Shopping a généré 13 % d’utilisateurs américains actifs quotidiens supplémentaires en décembre 2024 par rapport au même mois de l’année précédente.

Nous avons également été encouragés par le fait que les utilisateurs, en particulier ceux des jeunes cohortes, qui exploitent les aperçus d’IA finissent par utiliser davantage Google Search, avec une croissance de l’utilisation au fil du temps. Cette dynamique d’enrichissement de Google Search par les aperçus d’IA va à l’encontre de l’idée reçue selon laquelle l’IA générative sonnerait le glas de la recherche traditionnelle.

Nous réitérons notre point de vue selon lequel, bien que nous nous attendions à ce que certaines requêtes, en particulier celles qui sont axées sur la recherche ou l’information, se détournent progressivement de Google Search, il est peu probable que les principales sources de revenus (les requêtes qui ont une intention commerciale sous-jacente) d’Alphabet passent rapidement aux chatbots génératifs alimentés par l’IA. Nous pensons que la gamme actuelle de chatbots alimentés par l’IA n’est pas adaptée aux requêtes à but commercial et qu’il faudra du temps pour développer des fonctionnalités similaires à celles de Google, telles que les images, les vidéos, les achats, les voyages, et ainsi de suite, qui cherchent à catalyser et à capturer les intentions commerciales des utilisateurs.

Les ventes de publicité sur YouTube impressionnent, TikTok progresse

En ce qui concerne YouTube, nous avons été impressionnés par la croissance de 14 % du chiffre d’affaires publicitaire d’une année sur l’autre. Comme pour Google Search, une partie de la hausse est due à la saisonnalité et à l'élection présidentielle américaine. Parallèlement, nous apprécions l’histoire de la monétisation de YouTube Shorts, dont le taux de monétisation par rapport à la vidéo longue durée ordinaire augmentera de plus de 30 % aux États-Unis en 2024. Nous continuons de penser que les Shorts, ainsi que les Reels Instagram de Meta, sont bien positionnés pour monétiser les vidéos de courte durée. En outre, si une interdiction potentielle de TikTok finit par être appliquée aux États-Unis, nous pensons que Shorts et Reels seraient les plus grands bénéficiaires d’une telle interdiction, les deux produits étant des substituts clairs de TikTok.

En ce qui concerne l’IA générative, nous restons optimistes quant à la capacité d’Alphabet à tirer parti de ses modèles de génération de vidéos et d’images (Veo et Imagen) pour permettre aux créateurs de YouTube de créer/éditer des contenus plus attrayants. En plus de fournir aux créateurs davantage d’outils pour générer du contenu, les investissements d’Alphabet dans l’IA devraient également améliorer l’activité publicitaire de l’entreprise grâce à un meilleur ciblage et à une meilleure tarification des publicités, ainsi qu'à des recommandations de contenu. La direction a souligné que les campagnes vidéo d’Alphabet alimentées par l’IA sur YouTube ont permis aux annonceurs d’obtenir un retour sur investissement publicitaire supérieur de 17 % à celui des campagnes manuelles traditionnelles. À mesure qu’Alphabet étend ses investissements dans l’IA, nous voyons une voie de monétisation claire via l’augmentation et l’amélioration de son activité publicitaire.

Ventes Google Cloud

En ce qui concerne Google Cloud, les ventes de ce segment ont augmenté de 30 % par rapport à l’année précédente pour atteindre 12 milliards de dollars au cours du trimestre. Bien que les ventes de Google Cloud aient été légèrement inférieures à nos prévisions antérieures, nous attribuons ce léger écart aux contraintes de capacité auxquelles Alphabet est confronté, la demande pour son infrastructure informatique en nuage étant supérieure à l’offre actuelle. La direction prévoit une dynamique de l’offre et de la demande plus équilibrée en 2025, à mesure que de nouveaux centres de données seront mis en service. Bien que les investisseurs aient probablement été déçus par le chiffre de croissance de Google Cloud, nous proposons quelques points clés que les investisseurs devraient garder à l’esprit lorsqu’ils réfléchissent à la trajectoire future du chiffre d’affaires de Google Cloud.

Tout d’abord, les ventes de Google Cloud englobent à la fois GCP, l’activité d’infrastructure en nuage d’Alphabet, et Google Workspace, la suite d’outils de productivité d’Alphabet. La cote a souligné que GCP, l’activité qui intéresse le plus les investisseurs, a progressé à un rythme nettement plus élevé que les 30 % qu’implique le taux de croissance global de Google Cloud. Selon nos estimations, GCP représente plus des trois quarts de l’activité globale de Google Cloud, et nous estimons que GCP a probablement progressé de plus de 35 % en tant qu’unité autonome au quatrième trimestre.

Deuxièmement, nous demandons aux investisseurs de prêter attention à l’adoption par les développeurs de Gemini et de Vertex AI, la plateforme de développement de l’IA d’Alphabet. Le nombre de développeurs utilisant les grands modèles de langage d’Alphabet, ou LLM, a plus que doublé au cours des six derniers mois pour atteindre 4,4 millions, et l’utilisation de Vertex AI a été multipliée par 20 par rapport à l’année dernière. Une telle traction, associée aux contraintes de capacité mises en évidence par la direction, montre que les développeurs d’applications d’IA ont généralement confiance dans les offres d’Alphabet en matière d’IA et sont enthousiastes à leur sujet, ce qui réfute l’idée selon laquelle Alphabet serait à la traîne en matière d’IA.

Les compétences d’Alphabet en matière d’IA sont également visibles sur les tableaux de classement de tiers, tels que Chatbot Arena, un tableau de classement créé par des chercheurs de l’UC Berkeley, où les développeurs et les utilisateurs peuvent classer les LLM les uns par rapport aux autres. Alors qu’Alphabet a eu du mal à se placer dans le peloton de tête pendant la majeure partie de l’année 2024, les récents lancements de modèles de l’entreprise en décembre et janvier ont propulsé ses modèles, trois des cinq premiers modèles actuellement en tête du classement étant ceux d’Alphabet.

Troisièmement, bien que la croissance des ventes soit certainement plus importante, nous rappelons aux investisseurs qu’en plus de la croissance des ventes de 30 % d’une année sur l’autre, Alphabet a également augmenté les marges d’exploitation de Google Cloud à 18 % au quatrième trimestre, contre 9 % il y a un an. Nous continuons à voir beaucoup de levier opérationnel dans les marges de Google Cloud et nous prévoyons que les marges du segment augmenteront vers le milieu de la fourchette des 20 % au cours des cinq prochaines années.

Monétisation de l’IA, enquête antitrust en Chine

Plus généralement, nous réitérons notre point de vue selon lequel la capacité d’Alphabet à monétiser ses investissements dans l’IA à travers l’infrastructure, les logiciels, les applications et la publicité affaiblit matériellement l’argument qui qualifie les dépenses d’investissement de l’entreprise de surconstructions. Bien que les 75 milliards de dollars de dépenses en capital prévus pour 2025 aient dépassé nos attentes, nous pensons que l’entreprise peut réellement monétiser cet investissement dans ses activités mentionnées ci-dessus, ainsi que dans d’autres domaines tels que Waymo et les smartphones Pixel. En ce qui concerne l’intensité du capital - c’est-à-dire les dépenses d’investissement divisées par les ventes - nous pensons que 2025 sera un pic, avec une intensité du capital en baisse à partir des années 2026.

Enfin, bien que la direction n’ait pas commenté l’information selon laquelle la Chine ouvre une enquête antitrust sur les activités d’Alphabet en Chine, nous pensons qu’une telle action pourrait même être positive pour l’entreprise. Alors que la Chine et les États-Unis s’affrontent, le fait que la Chine s’attaque à la technologie américaine pourrait inciter le gouvernement américain à réduire ses propres procédures antitrust à l’encontre d’Alphabet.

En ce qui concerne les préoccupations antitrust américaines, nous réitérons notre opinion selon laquelle les affaires antitrust contre Alphabet ont plusieurs issues possibles, avec une tendance favorable pour l’entreprise avec l’arrivée de la nouvelle administration américaine. Dans la grande majorité des cas, nous pensons qu’Alphabet sera en mesure de protéger son cœur de métier sans subir de perte de valeur significative. Les scénarios réellement destructeurs de valeur, tels qu’un démembrement de Google et/ou des restrictions punitives sur la capacité de l’entreprise à rivaliser sur le marché de la recherche, ne sont probablement pas envisageables avec la nouvelle administration, à notre avis.

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