Les rendements des obligations d'État vont-ils repartir à la hausse ?

“Si l’on considère les Bunds allemands, par exemple, la prime de terme a augmenté et la courbe de rendement s’est accentuée. Les taux à court terme ont probablement baissé en raison des craintes de nouvelles économiques négatives, tandis que les taux à long terme sont restés plus stables en raison de la possibilité d’une augmentation de l’inflation induite par les droits de douane”, poursuit M. Pappalardo.

Les rendements des obligations d'État de la zone euro vont-ils repartir à la hausse ?

Les rendements des obligations d'État évoluent généralement en sens inverse des prix. Comme le montre le graphique ci-dessous, les prix - en particulier pour les échéances moyennes et longues - ont baissé en janvier, ce qui correspond à la hausse des rendements, puis ont augmenté au cours de la première semaine de février.

Selon M. Pappalardo, les rendements pourraient à nouveau augmenter en raison d’un ou de plusieurs des facteurs suivants :

-Signes d’une hausse de l’inflation dans la zone euro : “Si les acteurs du marché pensent que l’inflation va augmenter, les rendements seront probablement plus élevés, en particulier pour les échéances intermédiaires et longues”, explique le stratège de Morningstar.

-Une reprise de l’activité économique : si les données macroéconomiques surprennent positivement, la Banque centrale européenne pourrait ralentir le rythme des réductions de taux d’intérêt, éliminant ainsi un facteur de baisse des rendements des obligations d'État.

-Les craintes de droits de douane sur l’Europe et d’une guerre commerciale mondiale se dissipent. Si le président Trump signalait d’une manière ou d’une autre que l’UE ne sera pas soumise à de nouveaux droits de douane, l’incertitude serait éliminée du marché et la récente chute des rendements pourrait être annulée", explique M. Pappalardo.

Mais les investisseurs devraient également s’intéresser à ce qui se passe aux États-Unis. La hausse des taux d’intérêt du Trésor américain et l’appréciation du dollar pourraient en effet faire augmenter les rendements dans la zone euro, car les investisseurs auraient tendance à vendre des obligations d'État pour acheter des obligations américaines, considérées comme plus rentables.

À l’heure actuelle, les marchés ont toutes ces hypothèses devant eux, mais peu de certitudes, ce qui génère de la volatilité dans les titres à revenu fixe.

Quel pourrait être l’impact des droits de douane américains sur les obligations d'État ?

Si les droits de douane américains sur les produits européens deviennent réalité, ils auront un impact sur la croissance de la zone euro, ce qui exacerbera la situation fragile actuelle de l'économie du Vieux Continent. La question de la croissance devient plus urgente que celle de l’inflation, selon de nombreux experts.

Les tarifs douaniers auront un impact sur la croissance de la zone euro", déclare Henrietta Pacquement, responsable des obligations chez Allspring, à Morningstar. “Bien sûr, il faut voir dans quelle mesure et s’ils seront mis en œuvre. Le président Donald Trump semble intéressé par la négociation, nous devons donc voir ce qui se passera concrètement.”

Selon M. Pacquement, l’inflation est beaucoup moins problématique en Europe qu’aux États-Unis, de sorte que les récentes hausses ne suffiront pas à convaincre la BCE, qui continuera toutefois d’adopter une approche dépendante des données. Selon les estimations préliminaires d’Eurostat, les prix dans la zone euro ont augmenté de 2,5 % en janvier, au-dessus des attentes, pour le cinquième mois consécutif.

“Les droits de douane américains porteront un coup à la croissance européenne”, affirment les économistes de Nomura dans un rapport publié le 3 février. “Nous estimons que l’impact direct des droits de douane de 10 % réduira la croissance européenne d’environ 0,3 point de pourcentage cumulé au cours de la période 2025-26, avec le risque d’un impact plus important sur la croissance en raison de l’incertitude.

Si Trump imposait des droits de douane plus élevés, l’impact serait plus important sur la croissance européenne, alors qu’il devrait rester limité sur l’inflation, bien qu’une partie des coûts plus élevés soit répercutée sur les consommateurs. Pour Nomura, “les droits de douane américains sur la Chine pourraient être déflationnistes pour l’Europe”.

Elections allemandes : le bund reste-t-il une valeur sûre ?

Ce ne sont pas seulement les droits américains qui pourraient faire bouger les marchés obligataires de la zone euro dans les mois à venir, mais aussi les élections en Allemagne, qui se tiendront le 23 février. La formation d’un nouveau gouvernement offre l’occasion d’entreprendre des réformes structurelles pour soutenir l'économie. En 2024, le produit intérieur brut (PIB) a baissé de 0,2 %, après -0,3 % l’année précédente, selon les estimations publiées par Destatis.

La question clé pour les marchés obligataires est - selon Pacquement d’Allspring - la révision possible du frein de la dette, qui a été la pierre angulaire de la politique budgétaire allemande depuis 2009. Cette règle budgétaire a permis d'éviter de graves déficits structurels, mais aujourd’hui la situation macroéconomique est devenue plus difficile. Une révision du frein à l’endettement serait favorable à la croissance, mais impliquerait davantage d'émissions d’obligations d'État", explique M. Pacquement, qui ajoute qu’il pense que les marchés ont déjà intégré ce facteur et que le bund allemand peut continuer à être un actif sûr pour les investisseurs.

Les obligations d'État, l’incertitude politique et fiscale pèsent sur la France

Plus que l’augmentation du déficit allemand, c’est la situation en France qui inquiète les marchés. Selon Neil Mehta, gestionnaire de portefeuille chez RBC BlueBay, “les primes de risque des obligations françaises resteront élevées” face à l’instabilité politique persistante au moins jusqu’en 2027, date de la prochaine élection présidentielle.

“Les spreads des obligations françaises à 10 ans - OAT - sont 30 points de base plus larges qu’il y a un an, suite aux élections anticipées convoquées par Emmanuel Macron et à l’incertitude politique qui s’en est suivie”, explique Metha dans une note datée du 11 février.

“Le peu de marge de manœuvre politique disponible signifie que le déficit budgétaire diminuera modestement cette année à 5,4 %, contre 6 % l’année dernière. Le PIB nominal étant inférieur à 3 %, il sera difficile de combler cet écart. Les prévisions budgétaires de la France, qui ne semblent pas être les meilleures, sont encore plus importantes.

Les investisseurs sont toutefois moins préoccupés par la situation italienne. “L'écart entre les BTP et les Bunds reste à des niveaux bas et les rendements attractifs”, explique M. Pacquement, qui souligne que les obligations d'État italiennes peuvent également bénéficier d’une forte demande de la part des investisseurs nationaux.

Où chercher du rendement dans les obligations ?

Les gestionnaires de portefeuille et les stratèges mettent l’accent sur deux sources principales de rendement pour ceux qui investissent dans les obligations européennes :

• les coupons, plutôt que l’augmentation du prix des obligations.
• les obligations d’entreprises de première qualité, dans un contexte de faibles écarts sur le marché du crédit.

Bien que les banques centrales, dont la BCE, aient commencé à réduire les taux d’intérêt, les rendements restent supérieurs aux moyennes historiques. “L’inflation a chuté, ce qui rend les rendements réels positifs”, a expliqué Flavio Carpenzano, directeur des investissements pour les titres à revenu fixe chez Capital Group, lors d’un séminaire en ligne organisé le 5 février. “Les rendements initiaux élevés sont un bon indicateur des rendements futurs et les titres à revenu fixe pourraient offrir des rendements solides, principalement grâce au coupon, sans qu’il soit nécessaire de procéder à une appréciation significative des prix et à des baisses de taux.”

Pour Simon Blundell, co-responsable de l'équipe European Fundamental Fixed Income de BlackRock, les obligations européennes offrent de meilleures valorisations que les obligations américaines. “Les droits de douane sont une source d’inquiétude et encouragent les investisseurs à se tourner vers des actifs sûrs et de qualité (flight to quality) et les portefeuilles sûrs comportent traditionnellement une part d’obligations”, explique-t-il à Morningstar lors d’un entretien accordé le 10 février.

M. Blundell prévient également que la volatilité est assez élevée sur le marché des obligations d'État et qu’elle le restera pendant un certain temps. Cela génère des opportunités pour les investisseurs, mais “une approche active est nécessaire”. Par exemple, le gestionnaire de BlackRock s’oriente vers des échéances plus courtes, “parce que nous ne sommes pas compensés pour le risque d’une durée plus longue”. En outre, il considère les obligations d'État comme une protection contre le risque, mais il est également convaincu que les fondamentaux des obligations d’entreprise sont solides et que les marchés européens du crédit offrent une opportunité de revenu attrayante, même si les écarts se sont resserrés. En bref, une meilleure qualité et une durée plus courte pour être prêt en cas de récession économique.

Toujours selon Amundi, la volatilité des rendements nécessite “une approche active et tactique de la duration”, mais comme les rendements sont “historiquement attractifs”, la société de gestion a “légèrement revu à la hausse [sa] position en matière de duration, en particulier en Europe”. Elle maintient également “une opinion positive sur les obligations de qualité”.

M. Carpenzano, du Capital Group, indique qu’il privilégie les crédits de qualité supérieure afin d’obtenir “une meilleure valeur relative que la partie la plus risquée des marchés du crédit, étant donné que les écarts sont comprimés sur l’ensemble du spectre des risques”.

Robert Van Den Oever, rédacteur en chef de Morningstar au Benelux, a contribué à cet article.

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