BTP, Bund ou Bons du Trésor américain ? Où chercher le rendement des obligations d'État ?

Et comme les prix évoluent dans le sens inverse des rendements, ceux des Bunds, des BTP et des autres obligations en euros ont baissé, alors qu’ils ont augmenté à l'étranger.

Pour s’y retrouver, les investisseurs doivent s’intéresser aux facteurs qui déterminent les prix et les rendements des obligations d'État en Europe et aux États-Unis :

1) Dans la zone euro, les rendements augmentent en raison des attentes d’une augmentation des émissions d’obligations d'État après la fin du “frein à l’endettement” de l’Allemagne. En outre, les marchés s’attendent à ce que les autres gouvernements du continent doivent également augmenter leurs dépenses de défense, dans un contexte où certains d’entre eux, comme la France et l’Italie, peinent à équilibrer leur budget.

2) Aux États-Unis, les rendements baissent en raison des “préoccupations croissantes et justifiées concernant la croissance et la stabilité économique”, explique Dominic Pappalardo, stratégiste en chef chez Morningstar Investment Management, qui souligne également que de nombreux investisseurs adoptent une position de “risk-off” après les fortes baisses du marché boursier.

“La persistance de l’inflation, ajoute M. Pappalardo, pourrait toutefois freiner la poursuite de la baisse des rendements du Trésor américain”. En fait, la courbe des rendements s’accentue parce que “les taux à long terme [qui sont plus sensibles à une forte inflation] n’ont pas baissé aussi rapidement que les taux à court terme”.

Quel est le rendement des BTP, des Bunds et des bons du Trésor américain ?

Les rendements des Bunds allemands, les obligations d'État de référence pour la zone euro et considérées comme sans risque, ont augmenté la semaine dernière après que le nouveau chancelier, Friedrich Merz, a annoncé que l’Allemagne augmenterait les dépenses de défense et libérerait la politique fiscale des limites de la dette publique.

Cette décision a eu un impact sur les rendements des obligations d'État de la zone euro, y compris les BTP, avec des ventes constantes sur les marchés obligataires.

“Le mardi [4 mars], Merz a annoncé un changement radical de politique fiscale, ouvrant la voie à la convergence de l'écart entre les taux américains et européens”, explique à Morningstar Flavio Carpenzano, directeur des investissements en obligations chez Capital Group.

“La réaction du marché a été rapide et décisive : mercredi [5 mars], les rendements des Bunds allemands ont augmenté de 30 points de base, réduisant considérablement l'écart entre les rendements américains à 10 ans et les rendements allemands à 10 ans.”

À l’heure où nous écrivons ces lignes, le rendement du Bund allemand à dix ans est de 2,9 %, après avoir frôlé les 3 % ces derniers jours, alors qu’il était de 2,38 % à la fin du mois de février.

Le BTP italien de même échéance a un rendement de 3,9 %, contre 3,47 % à la fin du mois dernier.

Le spread, c’est-à-dire l'écart entre les deux obligations, est d’environ 107 points et est resté assez faible par rapport aux niveaux historiques, ce qui signifie que la relance budgétaire allemande pourrait avoir un impact positif sur la croissance italienne.

Après l’effondrement historique des prix des obligations d'État européennes - et la hausse des rendements - il pourrait y avoir une période de volatilité à court terme, selon Florian Spaete, stratégiste obligataire senior chez Generali Investments, qui n’exclut pas de nouveaux pics du rendement du Bund à 3 %, bien qu’au cours de l’année “le dix ans allemand devrait s'établir entre 2,4 % et 2,7 %”.

Malgré les mouvements récents, les rendements des obligations d'État dans la zone euro restent inférieurs à ceux des bons du Trésor américain à 10 ans (4,3 %).

BCE-Fed : des politiques monétaires divergentes

Le mouvement du Bund allemand doit être considéré dans le contexte plus large de la phase actuelle de politique monétaire. Le jeudi 6 mars, la Banque centrale européenne a réduit ses taux d’intérêt de 25 points de base, comme l’attendaient largement les marchés, ramenant le taux de dépôt à 2,5 %.

De juin 2024 à aujourd’hui, la BCE a réduit les taux d’intérêt directeurs à six reprises, les ramenant de 4 % au niveau actuel.

En revanche, aux États-Unis, la Réserve fédérale n’a réduit les fonds fédéraux que trois fois en 2024, les faisant passer de 5,25 % à 5,50 % à la fourchette de 4,25 % à 4,50 %. La première baisse a eu lieu en septembre, suivie de deux autres en novembre et décembre. Par conséquent, les taux sont actuellement plus élevés aux États-Unis que dans la zone euro.

Droits de douane, dépenses de défense et risques de récession : quel impact sur les obligations d'État ?

Les marchés n’examinent pas seulement la situation actuelle, mais aussi les perspectives économiques et financières des deux côtés de l’Atlantique.

Dans cette optique, les investisseurs doivent évaluer quel pourrait être l’impact des droits de douane annoncés par le président américain Donald Trump, de l’augmentation des dépenses de défense en Europe et d’une éventuelle paix en Ukraine.

L'économie américaine a jusqu'à présent mieux résisté que celle de la zone euro, le produit intérieur brut américain ayant progressé de 2,3 % en glissement annuel au quatrième trimestre, alors qu’il a augmenté de 0,2 % de ce côté-ci de l'étang.

Mais les perspectives d’avenir sont assombries par les droits de douane imposés aux principaux partenaires commerciaux, menacés ou déjà mis en œuvre par Trump, et par les répercussions qu’ils pourraient avoir sur l’inflation, ainsi que sur l’emploi. Sur ce dernier point, d’ailleurs, les effets des suppressions massives d’emplois par le gouvernement fédéral ne se sont pas encore fait sentir.

Si la Réserve fédérale pourrait encore laisser ses taux inchangés dans les prochains mois face à une inflation loin de l’objectif de 2%, elle pourrait être amenée à réduire le coût de l’argent pour soutenir l'économie.

Cette hypothèse n’est pas à exclure totalement après les déclarations de Trump ces derniers jours sur la possibilité d’une récession aux États-Unis.

En tout état de cause, les marchés à terme des obligations estiment à 97 % la probabilité que la banque centrale maintienne ses taux dans la fourchette actuelle de 4,25 % à 4,50 % lors de sa réunion du 19 mars.

Les “nouveaux” risques pour la zone euro

Dans la zone euro, la BCE a revu ses prévisions de croissance à la baisse et ses prévisions d’inflation à la hausse lors de sa dernière réunion du 6 mars, mais elle a également modifié l’orientation de son discours, déclarant que la politique monétaire devenait “nettement moins restrictive”, ce qui signifie que la fin de la phase d’assouplissement approche.

En fait, la BCE est confrontée à trois nouveaux risques :

1. Inflation : l’impact de l’augmentation des dépenses de défense en Allemagne et dans l’Union européenne n’est pas encore totalement pris en compte dans les prévisions actuelles.
2. Tarifs douaniers américains : d’une part, ils pourraient avoir un impact négatif sur la croissance, nécessitant de nouvelles baisses de taux pour soutenir l'économie, d’autre part, ils pourraient la surchauffer en poussant l’institution de Francfort à augmenter le coût de l’argent.
3. Attentes du marché : “Les investisseurs prévoient toujours des réductions de 40 points de base d’ici la fin de l’année, mais le nouveau langage de la BCE indique clairement que l’institution pourrait s’arrêter plus tôt que prévu”, déclare Carlo De Luca, directeur des investissements chez Gamma Capital Markets.

Que signifie ce scénario pour les investisseurs en obligations d'État ?

Au cours de la semaine dernière, les investisseurs en obligations d'État de la zone euro, y compris les BTP italiens, ont subi des pertes dues à la chute des prix, provoquée par la hausse brutale et soudaine des rendements.

À l’avenir, cependant, les investisseurs en obligations de la zone euro pourraient bénéficier de perspectives de rendement plus attrayantes sur les obligations d'État locales.

“Les rendements ayant considérablement augmenté, le potentiel de génération de revenus s’est également amélioré”, explique M. Pappalardo de Morningstar. “En outre, les obligations européennes peuvent désormais offrir de meilleurs avantages en termes de compensation des risques que les actions, car les rendements peuvent baisser (et les prix augmenter) en cas de baisse des marchés boursiers.

La situation est inverse aux États-Unis, où les investisseurs ont bénéficié de rendements positifs des bons du Trésor au cours des dernières semaines en raison de la baisse des rendements, ce qui, selon M. Pappalardo, “a été d’une importance capitale pour les investisseurs ayant des portefeuilles diversifiés, car cela a permis de compenser en partie la baisse importante du marché boursier.”

Où chercher le rendement des obligations d'État ?

Ces tendances opposées des deux côtés de l’océan provoquent un changement historique dans les choix des investisseurs. “Certains abandonnent les obligations du Trésor américain au profit des obligations en euros pour bénéficier des rendements plus élevés désormais disponibles. C’est un peu l’inverse de l’histoire récente, puisque les taux américains étaient nettement plus élevés que les taux en euros, ce qui obligeait les investisseurs à placer leur capital dans les bons du Trésor américain au détriment des obligations en euros”, ajoute le stratègiste de Morningstar.

Cependant, Nicolò Bragazza, gérant de portefeuille associé chez MIM, rappelle l’importance des bons du Trésor américain en tant que “refuge en période de stress sur les marchés financiers”.

Ces obligations “restent des instruments intéressants pour accroître la diversification du portefeuille, malgré la forte incertitude qui plane sur les politiques commerciales et fiscales de l’administration Trump”, explique Nicolò Bragazza, qui souligne également l’importance pour un investisseur européen de décider de couvrir ou non le taux de change euro/dollar, “car cela représente un facteur de risque supplémentaire qui peut modifier de manière significative le profil de risque et de rendement de l’investissement”.

Quelles sont les perspectives sur les marchés des obligations d'État ?

Les perspectives des marchés obligataires restent quelque peu incertaines, tant dans la zone euro qu’aux États-Unis.

“Nous nous attendons à ce que la courbe des taux en Europe se raidisse dans l’attente d’une augmentation des émissions pour financer la nouvelle politique budgétaire”, déclare M. Carpenzano de Capital Group, qui souligne également que l’euro s’est renforcé depuis l’annonce de l’arrivée du nouveau chancelier allemand, “mais sa trajectoire future dépend de la capacité de la relance budgétaire à surmonter l’effet négatif potentiel des droits de douane”.

Aux États-Unis, M. Carpenzano s’attend à une pentification de la courbe des taux, “dans le contexte incertain d’un ralentissement économique potentiel ou de préoccupations croissantes concernant la dette”. Ce scénario pourrait avoir d’autres répercussions négatives sur le dollar, qui a déjà été pénalisé ces dernières semaines par le flux de nouvelles contradictoires sur les droits de douane.

Le taux de change euro/dollar est une variable que les investisseurs cherchant à s’exposer aux obligations d'État américaines doivent prendre en compte.

Si l’euro continue à se renforcer par rapport à la monnaie américaine, après avoir touché 1,09 la semaine dernière, il peut être nécessaire de couvrir le risque de change pour éviter d’annuler les effets de la diversification obligataire.

Toutefois, certains jettent de l’eau sur le feu. Pour Matteo Ramenghi, directeur des investissements d’UBS WM en Italie, le potentiel de renforcement de l’euro est “limité”. À l’inverse, “un recul” est probable, compte tenu de la menace des droits de douane américains.

L'auteur ou les auteurs ne possèdent pas de parts dans les titres mentionnés dans cet article. En savoir plus sur les politiques éditoriales de Morningstar.