Alors que les marchés actions ont lâché beaucoup de terrain depuis le début de l’année, il peut être tentant de faire des emplettes et de ramasser des valeurs qui apparaissent pour ainsi dire « à la casse » avec des niveaux de valorisation faibles. C’est pour identifier de telles cibles potentielles que nous avons créé dans Morningstar Direct une requête simple mais efficace.
Après avoir réduit notre terrain d’investigation à l’Europe, nous avons décidé de nous intéresser aux actions notées 4 ou 5 étoiles. Les actions notées 5 étoiles sont celles dont le cours de bourse affichent la plus forte décote par rapport à leur Fair Value en tenant compte du niveau d’Incertitude sur les résultats de l’entreprise : entre 2 actions affichant le même niveau de décote, celle qui affiche le plus faible niveau d’incertitude sera mieux notée (voir encadré).
Comme nous ne privilégions pas la décote à n’importe quel prix, nous avons fixé un autre critère important dans notre requête : que le niveau d’Incertitude soit faible ou moyen (sur une échelle de 4 niveaux allant de faible à Faible à Très Haut en passant par Moyen et Haut). En fait, nous souhaitons autant que faire se peut éviter les « value trap », ces entreprises faiblement valorisées mais qui risquent de le rester…
Enfin, nous avons fixé comme dernier critère à cette sélection que les valeurs aient une Economic Moat Large ou Etroite. L’Economic Moat que l’on peut traduire par barrière à l’entrée mesure la capacité de l’entreprise à garder la concurrence à distance. Cette Economic Moat peut être liée à la notoriété de l’entreprise et à la force de ses marques, comme dans le cas de L’Oréal par exemple, à un effet réseau comme par exemple Edenred qui dispose d’un réseau d’entreprises partenaires particulièrement dense qu’il est difficile de reproduire ou encore d’une expertise industrielle comme par exemple certains transporteurs aériens low cost.
Cette requête a permis de dresser une liste de valeurs attractives en termes de valorisation et de risque parmi lesquelles nous avons retenus 3 entreprises intervenant dans le secteur de la santé qui sont actuellement à une période particulièrement intéressante de leur développement.
Nobel Biocare est un acteur majeur du marché des implants dentaires qui jusqu’à présent a connu un beau parcours. Nobel produit et commercialise des produits dentaires, tels qu'implants, couronnes et bridges, pour le marché dentaire mondial. Contrairement à ce qui s’est produit lors des précédentes crises, la capacité de résistance à la récession du secteur dentaire a été durement touchée au cours des trois dernières années et de nombreuses sociétés, dont Nobel, ont subi une baisse de la demande pour la quasi-totalité des produits dentaires. Cet affaiblissement a été plus marqué en Amérique du Nord et dans certaines parties de l’Europe, où un chômage plus élevé, une baisse des prestations de santé, ainsi que l'absence de prise en charge et les retards des soins dentaires ont joué un rôle dans la baisse des ventes. L'incertitude économique persistante reste préoccupante. Nobel prévoit le lancement de plusieurs nouveaux produits au cours des prochains mois. Ces lancements pourraient ramener la société sur le bon cap, mais il lui reste d’abord à sortir de la tempête. A l’heure où la société étend son portefeuille de produits, elle doit surmonter les effets persistants de la récession mondiale dans un contexte concurrentiel où il est difficile de conserver de bons résultats.
Nous estimons en effet que le marché des implants dentaires est très prometteur à long terme, dans la mesure où plusieurs tendances, dont le vieillissement de la population occidentale et la sensibilisation accrue dans les pays en développement, ont créé une opportunité de marché significative pour Nobel et pour les autres sociétés de ce secteur. Simultanément, les avancées technologiques ont créé des perspectives de croissance supplémentaires, particulièrement en Europe et aux États-Unis, les nouveaux systèmes de CAO/FAO et la numérisation croissante du secteur ayant réduit le flux de travaux des dentistes tout en améliorant la vitesse de traitement des patients. En outre, l’importance croissante de l’esthétique a poussé la demande de soins comprenant des offres telles que des implants et des facettes. Compte tenu de ces tendances, un leader du secteur tel que Nobel devrait être bien positionné pour prospérer dès lors que l’économie repartira de l’avant.
A l’heure où l’on peut espérer des lendemains qui chantent pour ce secteur, Nobel doit maintenir son effort. L’innovation reste à l’évidence une composante clé de la réussite sur ce marché et la société doit continuer d’ajouter des produits à valeur ajoutée à son portefeuille pour ne pas risquer d’être à la traîne. Bien qu’elle détienne actuellement une part dominante du marché des implants dentaires, elle est en compétition avec de sérieux concurrents, tels que son homologue suisse Straumann, Zimmer Dental, Dentsply et Biomet, tous dotés de produits reconnus et d’importantes ressources financières. Nous estimons que la présence de Nobel sur le marché et ses offres de produit devraient lui permettre de rester leader dans l'immédiat, mais les investisseurs doivent être conscients des risques potentiels liés à l'innovation et des risques cycliques associés à Nobel.
Après s’être taillé la part du lion sur le marché de la préparation d’échantillons, Qiagen cherche désormais à étendre son empreinte dans le domaine de la bioanalyse et particulièrement du diagnostic moléculaire. La concurrence sera rude, mais Qiagen dispose des outils nécessaires pour réussir dans le secteur du diagnostic.
La société s’est créée une Moat, certes étroite, sur le marché de la préparation d’échantillons et du diagnostic en créant une marque puissante et en s’assurant la fidélité de ses clients. Ses kits traitent et purifient l’ADN, l’ARN et les protéines de façon plus simple, plus sûre et plus rapide que les méthodes « maison » de ses concurrents. Les chercheurs, qui veulent des processus standardisés, tendent à rester fidèles à une marque de confiance. Parce que la préparation d’échantillons n’est généralement pas l’élément le plus coûteux d'une expérience et parce que la qualité des échantillons affecte largement les résultats, les chercheurs sont disposés à payer plus pour un produit qui minimise le risque de perte d’échantillon. Qiagen dispose de 1 300 commerciaux qui connaissent bien les produits pour suivre et développer sa clientèle, dont elle a anticipé les besoins en installant dans les laboratoires des armoires dotées d’un stock complet pour faciliter encore l’utilisation des nouveaux kits. Ces facteurs permettent à Qiagen de conserver ses clients tout en faisant passer des hausses de prix continues sur ses produits.
Qiagen cherche désormais à s’imposer sur le marché de la bioanalyse et particulièrement du diagnostic moléculaire. La société a ciblé ce secteur de croissance avec le développement de tests de dépistage des maladies infectieuses et de tests génétiques et des partenariats et acquisitions, notamment Digene. De nouveaux instruments tels que QIAsymphony visent à automatiser une expérience de bout en bout et peuvent inciter les clients à acheter à la fois les consommables pour l'échantillon et pour l’essai biologique. Le test de dépistage du papillomavirus humain (HPV) de Digene peut également présenter une bonne opportunité dans ce segment. Actuellement, 70 % des femmes sont susceptibles de développer le HPV au cours de leur vie et ce test offre une façon efficace et entièrement automatisée de repérer les souches à risque de ce virus. Les frottis peuvent passer à côté de cellules anormales et les vaccins contre le HPV ne sont efficaces que pour 2 des 13 souches à risque.
Qiagen sera toutefois en concurrence avec Roche et GenProbe sur le marché des maladies infectieuses. Leurs clients peuvent ne pas souhaiter changer de fournisseur ni mettre en oeuvre une nouvelle méthode d’analyse et certains tests sont protégés par un brevet. De plus, Qiagen est également confronté à Hologic et à GenProbe sur le marché des tests de dépistage du HPV. Qiagen s’est efforcé de différencier ses produits en lançant de nouveaux tests, en améliorant les capacités des instruments et en investissant dans le développement. Ces efforts ont porté leurs fruits, mais il convient de garder à l’esprit que les taux de croissance très élevés de Qiagen sont susceptibles de retomber.
Smith & Nephew est confronté à de rudes concurrents dans ses domaines de prédilection, mais nous estimons que ses équipements sont compétitifs. La société est active dans trois niches du secteur des dispositifs médicaux : les implants orthopédiques, les outils d’arthroscopie et les thérapies avancées des plaies.
Pour les implants orthopédiques, qui constituent l’activité que nous préférons parmi les trois de Smith & Nephew, la société reste dans un niveau intermédiaire par rapport à ses concurrents, sensiblement derrière Zimmer, Johnson & Johnson et Stryker en termes de part de marché. Toutefois, nous estimons que la stratégie unique de Smith & Nephew ciblant des patients relativement jeunes et actifs devrait bien servir la société, en produisant une croissance en volume et, peut-être, en protégeant les prix si le contexte du remboursement évolue sensiblement à long terme. En raison de la tension accrue sur les dépenses de santé, nous estimons qu'il sera plus difficile pour les fabricants de dispositifs de prouver la valeur des nouveaux produits et, par conséquent, qu’il pourra leur être plus difficile de tirer profit de leur gamme de produits. Nous pensons que Smith & Nephew a su faire preuve d’innovation ces dernières années en lançant des produits révolutionnaires, tels que sa technologie de prothèse du genou Verilast et son produit d’arthroplastie de la hanche Birmingham, qui permet aux patients jeunes de rester actifs plus longtemps. Si elle parvient à maintenir ce niveau de créativité, la société Smith & Nephew pourrait préserver l’avantage dont elle dispose sur cette niche dans le long terme.
Smith & Nephew ajoute à son activité d’implants orthopédiques une activité prospère d’outils faiblement invasifs. En particulier, la société excelle dans les outils d’arthroscopie, ce qui la rend appréciée des praticiens d'une spécialité médicale en plein essor, la médecine du sport. En fournissant les médecins qui traitent les patients dès les premiers stades de la détérioration de l’articulation, Smith & Nephew espère qu’un plus grand nombre de ces patients continuera de se faire soigner par les médecins qui utilisent ses produits, ce qui devrait alimenter son activité d'implants orthopédiques. Même si cela ne se produit pas, nous estimons que Smith & Nephew va continuer de bénéficier de la croissance et des marges confortables que lui apporte cette activité.
La société vise également le monopole de Kinetic Concepts sur le marché du traitement des plaies par pression négative, ou VAC. L’offre de Smith & Nephew à base de gaze défie d’ores et déjà les résultats de la VAC et nous estimons que son offre à base de mousse, lancée début 2009, devrait impacter encore plus lourdement le chiffre d’affaires de 1,4 milliard de dollars de la technologie VAC. Nous pensons que ce produit sera un moteur de croissance puissant et rentable pour Smith & Nephew à long terme.
Notation Action La distribution des étoiles tient compte du niveau de décote par rapport à la Fair Value mais aussi du niveau d’Incertitude.
Cet article a été initialement publié dans le magazine Morningstar Professional décembre 2011.
