Plébiscités par les investisseurs depuis le début de l’année 2012, les fonds obligataires ont pleinement profité de la bouffée d’air apportée par les annonces de la BCE au 3e trimestre. Même si les marchés restent pessimistes sur une reprise de la croissance dans la zone euro, les assurances données par Mario Draghi que la BCE se tenait « prête à faire tout ce qu’il faudra pour sauver l’euro » semblent avoir suffi à éloigner le spectre d’une crise systémique. Les craintes d’un éclatement de la zone euro, omniprésentes en 2011, semblent s’être graduellement apaisées. Dans ce contexte, les pays périphériques ont graduellement vu leurs « spreads » (le différentiel de taux par rapport aux taux allemands, considérés comme représentatifs de l’actif « sans risque ») se resserrer. Perçue comme la grande gagnante de l’opération, l’Italie a ainsi vu ses taux à 7 ans baisser fortement de 5,9% à 4,4% sur le trimestre.
L’effet positif du rallye des obligations souveraines italiennes s’est aussi fait sentir sur l’univers des obligations de la zone euro indexées sur l’inflation, dont l’Italie représente environ un tiers du gisement. La bonne performance des « points morts d’inflation » italiens - la différence entre le rendement des obligations classiques (taux nominal) et celui des obligation de même maturité, indexées sur l’inflation (taux réel) - a ainsi fortement tiré vers le haut la catégorie des fonds d’obligations indexées sur l’inflation, qui ont largement surperformé les obligations nominales. Ainsi, la catégorie Obligations Gouvernementales EUR indexée sur inflation a délivré 4,1% en moyenne, contre 3,2% pour sa version non indexée. Tous les pays n’ont cependant pas bénéficié dans la même proportion de l’amélioration des conditions de liquidité. Tandis que l’Irlande a vu son taux à 10 ans passer de 7,1% en juin à 5,9% en août 2012, les taux espagnols n’ont baissé que légèrement (de 6,3% à 5,9%), de même que les taux portugais (de 10,5% à 9%). Le gouvernement espagnol peine notamment à rester crédible sur la bonne application des nouvelles mesures d’austérité dans un contexte de mécontentement social grandissant.
Le trimestre a aussi entériné la progression spectaculaire du crédit et en particulier du « high-yield » européen, entamée depuis le début de l’année. L’engouement des investisseurs pour cette classe d’actifs ne se dément pas : dans un contexte de taux historiquement bas et de rendements monétaires convergeant vers zéro, la soif de rendement conduit de plus en plus d’investisseurs à se tourner vers ce type de placement plus rémunérateur, et les nouvelles émissions trouvent globalement un accueil très favorable, notamment celles du secteur financier (Delta Lloyd, Wells Fargo, JP Morgan au cours du 3e trimestre 2012). Les financières ont été en effet les principales bénéficiaires de l’amélioration des conditions de marché sur le crédit, et la plupart des gérants qui avaient parié sur ce secteur, malmené en 2011, ont plus que récupéré leurs pertes cette année.
Enfin, l’univers des obligations internationales, qui avait fait preuve d’une bonne tenue en 2011, a quelque peu déçu au 3e trimestre de cette année. Pâtissant de craintes sur les fondamentaux macroéconomiques aux Etats-Unis, dans un contexte électoral, et donc d’une moins bonne performance du dollar américain, les fonds d’obligations internationales ont en général moins bien performé que leurs concurrents exposés uniquement à l’univers européen (2,3% pour la catégorie Obligations Internationales contre 3,1% pour les Obligations EUR Diversifiées par exemple). En revanche, la dette émergente, émise notamment par des pays affichant un taux d’endettement public bien plus faible que ceux de la zone euro (Brésil, Afrique du Sud, Mexique, notamment) continue à faire preuve d’une bonne tenue. La catégorie Obligations Marchés Emergents délivre ainsi 4,8% sur le trimestre.
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Nom de la catégorie |
Performance sur le 3e trimestre 2012 (exprimée en EUR). |
Performance depuis le début de l’année (1er janvier – 30 septembre 2012), exprimée en EUR |
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Obligations EUR Emprunts Privés |
4% |
9,7% |
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Obligations EUR Diversifiées |
3,1% |
6,8% |
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Obligations EUR Emprunts d’Etat |
3,2% |
6,1% |
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Obligations EUR Haut Rendement |
5,6% |
15% |
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Obligations EUR Indexées sur l’inflation |
4,1% |
6,1% |
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Obligations Internationales |
2,3% |
7,4% |
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Obligations Marchés Emergents |
4,8% |
13,9% |
Au sein de la catégorie Obligations EUR Emprunts d’Etat (3,2%), comme l’on pouvait s’y attendre, les fonds les plus exposés à la dette italienne ont le mieux performé. Ainsi, le fonds BlueBay Euro Investment Grade Gvt bond (noté Bronze) termine le trimestre avec une performance de 5,8%. Si ce fonds n’est pas exposé aux pays les plus fragiles de la zone euro, dont la notation de crédit est inférieure à BBB, comme le Portugal, l’équipe n’hésite pas en revanche à faire des arbitrages de valeur relative, tel que le pari sur l’Italie au détriment de l’Espagne, y compris en utilisant des CDS (« credit default swaps ») souverains. Le fonds HSBC Euro Government Bond (noté Silver) signe également un bon trimestre (3,75%). Au cours des trois derniers mois, le fonds a été bien plus exposé que ses concurrents à la dette italienne (21,5% de l’actif à fin juillet 2012, contre 14% pour la catégorie), y compris en investissant sur des bons du trésor italiens indexés sur l’inflation, qui ont contribué positivement à la performance. Dans la zone « core » de l’Europe, le gérant, Michel Antonas, a par ailleurs préféré concentrer ses paris sur la France, l’Autriche et la Belgique, ce qui lui a permis de pallier à la cherté des obligations allemandes, contribuant également à la bonne tenue du fonds sur le trimestre.
Au sein de la catégorie Obligations EUR Emprunts Privés (4,03%), ce sont surtout les fonds ayant parié sur les financières qui ont réussi à devancer leurs concurrents tout en récupérant le terrain perdu au 2e trimestre. L’une des meilleures performances de la catégorie revient à Invesco Euro Corporate Bond (Silver), avec 6,6% sur le trimestre. Les deux gérants du fonds, Paul Causer et Paul Read ont chacun plus de 25 ans d’expérience et travaillent ensemble chez Invesco Perpetual depuis 1995. Leur fonds n’hésite pas à s’éloigner des sentiers battus et chaque position est un pari de conviction. Les gérants se sont ainsi repositionnés dès fin 2008 sur les financières (notamment subordonnées) et ont gardé le cap sur ce secteur malgré les turbulences de marché, un positionnement qui s’est révélé payant depuis le débit de l’année 2012. En revanche, Amundi Crédit Euro (noté Neutre), sous-performe de 50 bps sur la période. Le gérant du fonds est resté prudent sur les émetteurs périphériques et même s’il a accru son exposition aux financières, il s’est concentré sur celles des pays « core » (BNP, ING, Deutsche Bank), qui n’ont profité que modérément du rebond de marché.
La catégorie Obligations EUR Haut Rendement affiche quant à elle une progression importante, de 5,6% sur la période, portant à 15% sa performance depuis le début de l’année. Les gérants ayant parié sur le secteur bancaire en ont le plus profité, à l’image du fonds HSBC GIF Euro High Yield, noté Silver (6,6% sur le trimestre). Le gérant du fonds, Philippe Igigabel, reste persuadé de son pari de longue date sur les financières, qui représentent 37,8% du portefeuille à fin août 2012. Il juge en effet que les bilans de ces émetteurs ont été nettement assainis depuis 2008, ce qui devrait à terme se traduire, selon lui, par une amélioration de leur qualité de crédit. Si ce positionnement reste globalement inchangé, le gérant a toutefois fait quelques arbitrages, notamment en réduisant le poids des subordonnées bancaires françaises pour augmenter l’exposition aux banques anglaises (Barclays, RBS, Lloyds). En revanche, le fonds Allianz Euro High Yield (noté Bronze) clôture le trimestre légèrement en retrait par rapport à la moyenne de catégorie (4,85%). Le fonds a été moins exposé que ses concurrents au secteur financier, le gérant, Alexandre Caminade, préférant concentrer ses paris sur les émetteurs industriels cycliques, dans le secteur automobile et les médias notamment. Le fonds a donc certes profité du retour de l’appétit pour le risque mais sa progression a été moins importante que celle d’autres fonds de la catégorie.
Les fonds de la catégorie Obligations EUR Diversifiées ont continué eux aussi à progresser (3,1% en moyenne), principalement tirés par l’exposition au crédit et aux obligations souveraines émises par les pays périphériques de l’Europe. Ainsi, Pioneer Funds Euro Aggregate Bond, noté Silver, devance la catégorie avec une performance de 4,7% sur le trimestre. Fortement exposé à l’Italie (21% des actifs à fin août 2012), le fonds a pu tirer pleinement profit de la réduction de la prime de risque sur les périphériques. En revanche, le fonds Union Obli Moyen Terme (noté Bronze), peu exposé aux financières, sous-performe légèrement sur le trimestre (2,6%). Le gérant du fonds, Franz Kellerhals, préfère en effet aux financières les obligations privées du secteur industriel, avec un focus sur les meilleures qualités de crédit, un positionnement qui s’est révélé gagnant en 2011 et qui a historiquement permis de limiter la volatilité du fonds par rapport à ses concurrents.
Dans la catégorie des fonds d’Obligations Internationales, les résultats ont été contrastés. Les fonds les plus exposés à l’euro, aux émetteurs européens et à la dette émergente ont généralement réussi à tirer leur épingle du jeu, alors que les fonds surexposés au dollar américain ont quelque peu déçu. Par rapport à ses pairs Obligations Internationales dominante euro (2,5%), le fonds Petercam L Bonds Universalis (noté Bronze) signe un très bon trimestre avec une performance de 4,6%. Les gérants, Johnny Debuysscher et Peter de Coensel, construisent un portefeuille largement affranchi des indices. Si les obligations souveraines des pays développés en constituent le cœur, le portefeuille s’articule également autour de plusieurs satellites (obligations financières subordonnées, obligations des pays émergents etc…) dont l’importance peut varier en fonction des anticipations des gérants. A fin août 2012, le fonds détenait 22,4% d’obligations financières internationales ainsi que près de 20% de dette émergente (Pologne, Brésil, Mexique, Afrique du Sud), expliquant sa bonne tenue sur le trimestre. Le fonds Loomis Sayles Global Opp Bond (noté Silver) est quant à lui resté globalement en ligne avec la moyenne sur le trimestre (2,6%). Pessimistes sur les perspectives de la zone euro, les gérants sont restés largement à l’écart des émetteurs les plus risqués de la région (notamment les banques), préférant se concentrer sur des pays d’Europe du Nord dont les devises étaient jugées plus solides (couronnes norvégienne et danoise). En revanche, ils sont restés très exposés à la dette émergente en devise locale (qui représente historiquement 15% à 25% du portefeuille), ce qui a contribué positivement à la performance.
A fin septembre 2012, les équipes de recherche Morningstar couvrent 18 fonds dans la catégorie Obligations Emprunts d’Etat EUR (et Emprunts d’Etat Court Terme), 53 dans la catégorie Obligations Diversifiées EUR (et Diversifiées Court Terme), 36 dans la catégorie Obligations Emprunts Privés EUR (et Emprunts Privés Court Terme) , 12 dans la catégorie Haut Rendement EUR, et 18 fonds d’Obligations Internationales. Pour retrouver la liste de tous les fonds notés, cliquez ici.
